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升值是開頭還是結尾

2017年，約有120個經濟體的GDP同比增速上行，是2010年以來全球最廣泛的經濟增長。國際貨幣基金組織(IMF)在本月最新發布的《世界經濟展望》中預測2017年全球GDP增長3.7%，比2017年10月的預測高出0.1個百分點，同時將2018年和2019年全球經濟增速預測均上調0.2個百分點。鑒于當前市場相對看好非美經濟體復蘇的邏輯難以證偽，美元繼續走低的壓力仍存在，美元對人民幣走低可能還未到底。(下轉A02版)

(上接A01版)興業研究指出，美元指數跌破90關鍵支撐位，已確認美元中長期熊市，而非美貨幣相對美元大概率進入趨勢性升值行情。

從雙邊匯率角度看，美元走弱將相應帶動美元對人民幣貶值。同時，美元走弱也會引發資金流動變化，并引起匯率及利率變化。前些年，因美聯儲在發達經濟體中率先啟動貨幣政策正常化進程，美元流動性收斂預期上升，推動資金流向美元及相關資產，非美經濟體普遍面臨資本外流的壓力。隨著全球經濟復蘇共振，市場風險偏好提升，美元走弱，可能驅動資金回流非美發達經濟體和新興市場。

此外，機構認為，人民幣幣值也將得到基本面的支撐。梁紅等人表示，歷史上，人民幣匯率預期長期與名義增長和企業盈利密切相關，因為較高的增長和投資回報率會吸引資本流入。中國經濟基本面改善有望對人民幣匯率形成支撐。目前中國與其他主要國家的利差可觀。另外，2014年以來，企業部門累積了大量實際意義上的人民幣“空頭”，而近期人民幣套利成本的大幅上升可能會觸發這些“空頭”平倉。鑒于此，其將對2018年底美元對人民幣匯價預測由之前的6.28調整為6.18。

國泰君安固收研究覃漢團隊認為，近期人民幣大幅升值，美元疲弱僅為外部原因，根本原因在于中國經濟企穩，貨幣和監管政策領先海外，催化劑則在于企業居民的結售匯意愿增強。

中金公司固收研究團隊稱，隨著美元升值預期變化，前期企業囤積的美元頭寸可能逐步結匯，將支撐未來人民幣處于偏強態勢，至少難以回到貶值狀態。該團隊先前的一份市場調查顯示，市場對2018年人民幣升值幅度的判斷存在差異，但在方向上已基本沒有分歧。

人民幣資產重估“胎動”

從NDF和CCS等衍生工具來看，目前人民幣升值預期尚處于復蘇早期，但可確定的是，單邊貶值預期已被打破，已足夠在一定程度上推動人民幣資產重估。進一步看，當前風險偏好提升、人民幣升值、資金流出美元資產、中國經濟企穩、金融風險得到管控，諸多因素也支持人民幣資產重估的判斷。

覃漢團隊指出，從海外經驗來看，匯率企穩并升值，最直接的影響在于跨境資金將會流入，形成國內資本市場的增量資金，理論上會助漲本幣計價的資產價格。

隨著人民幣恢復升值，2017年境外機構已開始重新增持人民幣股票和債券資產。據央行數據，2017年境外機構和個人增持中國境內股票約5255億元，增持中國境內債券約3462億元。

中金公司固收研報指出，在人民幣升值及全球風險偏好提升的情況下，內地資本項目下資金流入在加速。債券市場上，近期可觀察境外機構在大量增持人民幣債券，最近幾周凈買入量創了歷史新高。流入香港股市的增量資金也非常可觀，直接推動了恒生指數創新高。

李超團隊稱，當前人民幣依然處在升值通道之中，資金回流境內在2018-2019年有望成為長期趨勢，看好境內A股、銅和黃金等商品投資價值，A股市場值得戰略性看多。

覃漢進一步指出，在過去一輪人民幣貶值周期中，股、債、房地產均經歷了擠泡沫的過程。當前人民幣貶值周期結束，并形成了升值預期，大類資產將迎來重估，就相對強度而言，最看好A股，其次是地產，最后是債券。

業內人士表示，股票資產迎合了當前風險情緒上升，也有經濟復蘇、企業盈利改善支撐，商品資產則受益于在通脹預期、經濟增長及特朗普基建投資計劃。相比之下，經濟增長、風險偏好情緒及貨幣政策邊際收緊均對債市不利，但中國債市經歷一年多調整后，利率及內外利差水平均處于高位，無論對國內基本面還是對海外債市，都表現出一定超調，因此雖然趨勢難言逆轉，但調整可能放緩。

需指出的是，資產重估需要一定過程，更需要經濟基本面配合，而當前我國經濟正由高速增長轉向高質量發展，經濟上行斜率較緩，而本輪美元貶值、人民幣升值處于全球流動性緊縮周期，也可能制約增量資金流入規模，因此應理性看待資產重估的前景。在開年匯市、股市、債市演繹極致單邊行情之后，短期資產“估值”可能已經走在“基本面”之前，雖然未來各類資產價格運行的方向大概率會得到延續，但步伐可能放緩，也有可能出現階段性調整。本報記者 張勤峰