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從“不敗神話”到頻繁破發，基金對于新股的態度正在發生明顯轉變。

一方面，作為打新市場的重要買方，新股的頻繁破發使得基金的打新收益出現了明顯縮水，打新熱情也隨之降溫。為了降低新股破發對投資收益的影響，有基金選擇不再參與打新，也有基金正在調整打新策略，積極應變。

另一方面，作為專業機構投資者，公募基金也承擔著新股價值發現、合理定價的重要責任，從曾經的抱團壓價到估值高企，注冊制下的IPO市場化改革正在對公募基金的基本面研究和報價能力提出更高要求。

基金打新收益大縮水

自去年9月“詢價新規”出臺以來，A股IPO定價的市場化進程加速，新股破發的現象越來越普遍。特別是今年以來，在市場震蕩和投資者情緒低迷疊加下，新股破發在近期再掀小高潮。

數據顯示，截至4月22日，今年以來在A股上市的114只新股中，39只股票上市首日出現破發，破發比例超過了34%。4月以來，新股破發的情況進一步加劇，28只上市新股中16只出現首日破發，比例高達約57%。

作為網下打新的重要參與機構，公募基金的打新收益率也在這輪破發潮中大幅縮水。

上海某打新基金的基金經理向證券時報記者透露，一只規模5億元左右的公募打新基金，往年的打新收益率大概可以貢獻年化6%~8%左右，而今年他預計可能會降低到2%~3%。

華安證券（600909）金融工程分析師嚴佳煒測算了2021年11月以來的逐月打新收益，在新股全部入圍的假設下，以網下A 類投資者（公募基金及社保基金）平均中簽率估計，2億元規模賬戶在2021年11月打新收益為166.94萬元，2021年12月打新收益為144.07萬元，2022年1月打新收益為87.82萬元，2022年2月打新收益為18.99萬元，2022年3月打新收益為53.03 萬元，2022年4月打新收益為-10.04 萬元，打新收益逐月遞減。

參與熱情大幅下降

新股的頻繁破發正在極大影響著投資者的參與熱情，散戶和機構投資者都在用自己的實際行動對新股破發現象作出回應。多位基金人士表示，公司旗下參與打新的賬戶有所減少，參與態度趨于謹慎，甚至有基金選擇不再參與打新。

西部利得基金“固收+”投資部總經理、基金經理周平以數據舉例稱，“比如，我們最近看到的散戶棄購新股金額創出新高的情況；再比如，從網下申購來看，高峰期參與詢價賬戶數量達11500個，目前下降至7500~8000個左右，整體賬戶數量出現明顯下滑；此外，投資者也開始對新股質地做出判斷，部分新股參與賬戶數量甚至只有4000~5000個左右。”

諾德基金經理曾文宏也坦言，新股破發確實會對參與熱情有些影響，“市場的報價在上行，中簽率在下降，打新收益也在縮減，我們參與的產品數量總體變少了。”

嚴佳煒從公司層面、產品層面兩個維度統計了近期基金對打新的參與度。

從基金公司層面來看，近三個月（即2022年1月至今），參與度高于90%的基金公司有57家，與一個月前的跟蹤數據對比（2021年12月~2022年3月18日，參與度高于90%的基金公司有85家），基金公司打新參與度下降速度較快。

從產品層面看，主動權益型基金近三個月打新參與度中位數為83.12%，詢價入圍率為64%，“固收+”基金近三個月打新參與度中位數為71.43%，詢價入圍率為62.5%，部分“固收+”基金已經率先退出打新市場。

在過往很長一段時間，打新都是“固收+”基金、指數增強基金等增厚收益的重要方式，而面對新股頻頻破發，不少基金不得不改變投資策略，且這一改變已經在剛剛披露的一季報中得到了印證。

例如，某“固收+”基金在剛剛披露的一季報中表示，由于新股破發成為常態，打新收益明顯下滑，適當提升了股票倉位中樞，股票結構也從低估值藍籌，變化為以必需消費、地產產業鏈以及新能源產業鏈上供需緊張的行業為主的配置，從依靠打新到增加股票底倉的主動選股和進攻性來增厚收益。

再比如，FOF一般會通過兩個層面參與打新，一是配置打新基金或“固收+”基金，間接獲取打新收益；二是構建股票底倉，直接參與新股申購。

但在今年一季報中，某FOF產品寫道，“因為新股頻頻破發，本基金已經將組合中擬進行新股申購的股票底倉進行減倉，同時贖回新股策略基金。”此外，部分風格穩健的養老FOF早在去年末就開始減少新股申購，某養老FOF在去年四季報中就寫道，“四季度，考慮到打新收益下降，本基金不再參與打新，逐步將底倉股票轉換為權益基金。”

打新追求“有效入圍”

當然，規避打新只是部分基金基于產品定位、投資策略所做出的個體性選擇，更多的基金仍然選擇了迎難而上、積極應變。但“詢價新規”后愈發市場化的新股定價，無疑對公募基金的基本面研究和報價能力提出了更高要求。

周平表示，自詢價新規后出現首批新股破發，公司就敏銳意識到新股收益不再是無風險收益，新股入圍率也不再是越高越好，并第一時間提出了“追求有效入圍”的策略要求，即未破發新股的入圍率要盡可能高，破發新股的入圍率要盡可能低，公司也以此作為新股團隊的考核標準。

“新股頻繁破發決定了必須要追求有效入圍，而追求有效入圍是有難度的，需要我們對新股市場和新股標的進行深入研究。在進行新股定價時，我們不僅關注公司的基本面，對公司的業績進行預測，參考可比公司的合理估值進行定價，同時也會關注市場的表現，根據風險偏好、微觀交易結構來調整估值的溢價或者折價水平，綜合起來對公司進行合理定價。” 周平具體介紹。

從目前來看，這一策略運行得比較有效。據周平介紹，在追求有效入圍策略指導下，今年一季度西部利得的入圍收益明顯高于全部新股均入圍的收益，體現出規避破發的成效。

某公募基金一位專門負責新股研究的研究員坦言，新規之后團隊就預計新股價格會提高，可能會出現破發，“無腦打新”時代已經結束了，機構會綜合基本面、市場情緒有選擇地參與，未來參與詢價的機構數量會出現明顯分化。

數據顯示，以網下發行日起算，在今年進行網下配售的98只新股中，參與詢價的機構數量平均為755家，其中參與機構數量最少的僅有181家，最多的有3419家，兩者相差近19倍。

“我們相信由于機構間投研實力存在差距，未來新股收益率會出現兩極分化。具備較強投研實力、有能力對新股進行合理定價的機構，有效的新股收益有望高出市場平均水平，而不具備投研實力的機構可能會逐漸退出新股市場。”周平表示。

新股定價回歸合理

需多方合力

在海外，新股破發是成熟證券市場的常見現象，A股新股不敗神話的終結也是國內證券市場逐漸走向成熟的一種表現。但與此同時，近期如此高頻率的破發也一定程度上反映了當前新股市場仍然存在一些痛點。

“目前新股破發的主要原因有兩個。第一，目前A股市場整體處于寬幅震蕩偏下的階段，帶來的影響是新股上市首日的情緒不高；第二，在新股詢價新規后，目前新股發行的估值相對較高，相對二級市場同行業可比公司的估值存在較高溢價。在以上兩個原因沒有發生改變之前，新股破發大概率會是一個正常現象。”曾文宏表示。

周平進一步補充道，目前新股申購仍然存在一些痛點，例如，在詢價新規高價剔除比例約束下，不具備定價能力的機構為了追求入圍，一味報高價拉升了新股整體估值水平，而具備定價能力的機構可能被迫提升新股估值定價，從而導致了新股上市后破發概率提升。

此外，新股定價過高導致發行人超募，超募的資金無處可投，只能去買銀行理財，也違背了支持實體經濟發展的初衷。

“我們認為，如果依靠市場自發調節，參與機構對新股定價逐步回歸合理化可能需要時間，可能新股破發還會經常出現。”周平表示，新規定價回歸合理需要多方合力，引導投資者合理參與新股定價和申購，其中公募基金更要盡可能為新股的價值發現做出貢獻，合理定價，通過追求有效入圍來提升新股收益。