2016年全球股市開局不利，最近在紛紛反彈，因為隨著經濟形勢及政策環境的微妙變化，投資者對一些重要宏觀變量的預期已經發生明顯變化，尤其是美聯儲加息次數、人民幣貶值空間、經濟增長下行壓力。16年與15年最大的不同是，影響股市的變量本身不穩定、會反復，15年國內貨幣不斷寬松、股市定位明確、互聯網+等產業政策清晰，16年國內外形勢復雜，很多預期會反復，過去2個月三大預期已經來回搖擺。因此策略上要更靈活，在預期波動中折返跑。
1. 美聯儲加息幾次？
年初：普遍預期16年4次加息。在1月公布的美聯儲12月會議紀要中，美聯儲委員們對經濟形勢的看法整體偏樂觀，認為“經濟活動正溫和擴張。就業市場狀況進一步有所改善，就業增長穩健且失業率下滑”，并且對通脹的上升也抱有信心，認為隨著就業市場進一步改善以及能源價格下挫等因素消退，通脹將逐步升向2%，全球風險已經減弱。12月美聯儲官員對2016年底的利率一致預期為1.375%，意味著按每次25個基點的加息速度，2016年美聯儲或有4次加息的可能性。12月17日芝加哥商業交易所（CME）的聯邦基金利率期貨行情顯示，當時市場預期美聯儲3月加息概率高于40%。在這種對經濟的樂觀情緒之下，15年12月美元指數維持在99左右，美國10年期國債收益率也在2.3%左右。
現在：2016年上半年加息概率較小。年初對美國經濟的樂觀情緒，在經歷了1月全球股市調整之后出現了明顯變化。2月10日美聯儲主席耶倫在眾議院金融委員會上表示，“盡管美國經濟有望保持增長，但美國的金融環境有所收緊，經濟前景的不確定性增加”，并且美聯儲正在研究需要給予經濟額外刺激的時候實行負利率的可行性。在耶倫講話公布之后，市場對美聯儲加息預期大幅放緩。同樣在美聯儲1月FOMC會議紀要中也顯示，經濟的不確定性在增加，經濟前景有再次下行的風險，對于美國加息表示需要觀望，以等待更多證據。從2月18日的芝加哥商業交易所（CME）聯邦基金利率期貨行情反映的加息預期來看，市場對于3月美聯儲加息的預期已經降至6%，對于12月聯儲加息的預期也僅有28%，上半年美聯儲加息的可能性已經大幅降低。美元指數和美國10年期國債收益率也在1月份之后開始明顯下降，也從另一個角度反映了美聯儲加息的可能性在下降。
2.人民幣貶值多少？
年初：普遍預期人民幣貶值將預期至7。從2015年“811匯改”以來，從2015年11月份人民幣匯率貶值壓力再次加大。引發匯率貶值壓力增大的因素包括11月人民幣加入SDR，12月美聯儲加息、央行推出CFETS人民幣匯率指數，以及外匯儲備持續大幅下降等方面。1月之后人民幣兌美元匯率貶值速度加快，市場同時也出現了對人民幣進一步貶值的一致擔憂，當時市場一致預期人民幣將貶值至7左右，認為人民幣將進一步貶值理由包括：美聯儲進入加息周期之后美元持續強勢，政府有可能通過貶值助力穩增長和防通縮等方面。央行也在1月22日流動性管理工作的座談會中表示，出于對匯率的擔憂所以不會輕易實施降準，同樣反映了央行對于匯率貶值的擔憂情緒。
現在：短期貶值壓力已經明顯降低。對匯率貶值的擔憂，在1月中旬央行開始干預離岸人民幣匯率之后開始有所減緩。隨后2月10日耶倫發表講話釋放美聯儲加息進程放緩的信號，對美聯儲加息擔憂明顯減弱。2月13日周小川在《財新周刊》采訪中表示“從基本面看人民幣不具備持續貶值的基礎，匯改推進會把握合適的時機和窗口，不會讓投機力量主導市場情緒”，釋放了央行維護匯率穩定的態度，人民幣短期貶值壓力大幅減輕。從美元兌人民幣和美元兌離岸人民幣的價差來看，價差已經大幅縮減，顯示人民幣短期貶值壓力在減輕。1年期NDF隱含的未來12月貶值空間最高峰曾經達到6%，現在已經下滑至3.3%，顯示貶值壓力同樣在縮小。
3. 增長下行壓力多大？
年初：市場擔憂增長破位下行。除了美聯儲加息、人民幣貶值預期發生了很大轉變以外，市場對于國內經濟去產能、穩增長的政策預期也出現了一些變化。1月初李克強總理山西考察，主要考察了山西太原鋼鐵集團、西山煤電(000983,股吧)集團。隨后在1月20日李克強總理在國務院專題會中表示“實現良好開局，推動穩增長、調結構，必須堅持改革、突出重點，用好供給側和需求側管理的基本手段，多出新招實招硬招，以壯士斷腕的精神予以推進”，引發資本市場普遍擔憂去產能將引發經濟增長破位下行。
現在：政策重新偏向穩增長。2月之后一系列變化，又反映出政策的天平開始向穩增長一側傾斜。首先是在2月14日李克強總理在國務院常務會議上提出“一旦經濟真的出現滑出合理區間的苗頭，該出手時我們會果斷出手”。其次地產行業利好政策不斷出臺，2月2日，央行出臺了調整首套房的房貸政策，全國不限購的城市居民家庭首次購買普通住房，首付可最低降至20%。2月19日財政部發文降低個人購買家庭住房契稅，以鼓勵地產銷售。2月以來地產政策的密集出臺、總理講話、以及1月2.5萬億的天量新增信貸數據，都體現出政策的穩增長傾向。
4. 啟示：16年注意預期的反復，保持靈活心態
15年是趨勢行情，買入并持有是一個有效策略。雖然615股災時期市場劇烈波動，但全年來看2015年仍然是趨勢性行情。15年的宏觀經濟預期穩定，首先是貨幣環境持續寬松，始終處于降息降準過程中；其次產業發展定位清晰，政府提出“大眾創業，萬眾創新”，“互聯網+”和“中國制造2025”等明確的產業發展方向，大力鼓勵新興產業發展；此外對于資本市場在經濟轉型中發揮直接融資的功能定位清晰，美國也始終處于加息前夕的觀察階段，內外部經濟環境都相對明朗。在這種清晰的預期之下，2015年市場始終保持上漲，因此15年市場操作策略也相對簡單，可以“買入并持有”。測算15年創業板漲幅84%，中小板漲幅54%，全部A股漲幅中位數為67%，市場整體趨勢向好。各類基金收益率也都比較高，普通股票型基金以及偏股型混合基金凈值增長中位數分別為47%、46%。
16年注重預期波動中折返跑。相比15年，16年形勢更加復雜，過去2個月來三大預期已經在來回搖擺，這是因為經濟金融環境不確定性大，宏觀政策可能搖擺。2月22日中央政治局會議提出“創新宏觀調控方式，加強區間調控、定向調控、相機調控”，相機調控本身就說明政策可能反復。海外形勢同樣復雜，雖然目前市場對美聯儲加息次數預期下調，但美聯儲已經步入加息周期，未來的節奏仍可能再變化。部分新興經濟體外債負擔重、經濟增長和出口增速回落，債務危機和貨幣貶值壓力并未消除，詳見《港幣創07年新低，真的步入危機模式了么？-20160122》。正是由于16年很多影響股市的國內外變量復雜，市場預期會反復，全年角度操作上要更靈活，在預期波動中折返跑。我們1月28日《A股見底了嗎？》提出，市場階段性左側底出現，處在構造圓弧底過程中，之后隨著觀察到國內外形勢不斷好轉，《困局到變局》、《做多窗口已打開》、《沐浴春風》等報告不斷提醒市場正在發生積極的變化，尤其強調相對收益投資者保持高倉位，倉位低的可以加倉。目前市場處于做多窗口期，策略上繼續保持樂觀，看好轉型方向的新興行業，“兩會”即將召開，“十三五”規劃是重點，如信息技術、新型消費、智能制造，及高送轉主題。
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