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隨著上市公司發行轉債數量越來越多、規模越來越大，私募基金意識到這塊曾經的小眾市場蘊藏著巨大的投資機會，開始加大力度布局相關產品。私募發揮策略靈活多樣的優勢，既參與打新申購，也涉獵轉債套利、指數增強等玩法。

私募多策略布局可轉債市場

近幾年，發行可轉債基金的私募越來越多，樂瑞資產、高毅資產、盈峰資本、艾方資產、睿郡資產、寧聚投資、磐耀資產、寧泉資產等在擁抱轉債市場機會。基金業協會的私募備案數據顯示，2017年以來，已有57只“轉債”基金備案，遠超過去多年的總數，今年前8個月，已有20只產品備案。

分析人士認為，年初以來股市總體上漲，可轉債表現較好，私募投資可轉債基本處于盈利狀態。私募投轉債策略上相對公募更為靈活，著力尋找有轉股價下修可能的標的;在一級市場參與打新然后快速賣出，還有事件驅動套利等策略。

大部分私募在可轉債投資上以買入持有為主。樂瑞資產采取的是低買高賣策略，當轉債低估時買入、高估時賣出，既考慮正股的估值，又考慮轉債本身的期權價值。“我們比較喜歡股債平衡型轉債，純債型轉債投資價值不大，偏股型的收益完全取決于正股，只有平衡型的最能體現轉債進可攻、退可守的優勢。”

睿郡資產表示，轉債投資上多采取買入持有策略，持倉相對集中。“從大周期上，我們追求在股市低點通過轉債方式布局權益市場，獲取超額收益;在震蕩市場中，通過轉債也能降低組合波動性，把握市場的結構性機會。”

飛旋投資基金經理成華稱，會按照絕對價格和溢價率篩選低價格低溢價的品種，在保證擁有較高債底安全的情況下，獲取股價上漲的期權收益。另外也會選擇一些沒有到轉股期的折價品種，長期持有到轉股期開始，獲取折價收斂的收益。

記者了解到，私募非常重視對可轉債基本面的研究。盈峰資本另類投資部總監何偉鑒介紹了他們的“核心~衛星”策略：核心部分是在量化擇券的基礎上增加主觀的分析研判，對正股充分調研，對投資標的基本面做大量超出傳統固收范圍的深入分析，從而獲取超額收益;衛星部分則是基于量化策略進行擇券，選擇具有較高安全邊際且具有一定投資價值的可轉債品種構建組合。“正股是轉債的第一驅動力，尋找商業模式強、盈利成長性好、股價上漲潛力大的轉債品種重點投資。”

磐耀資產董事長辜若飛表示，選擇轉債標的傾向于正股基本面優良的公司，后續參照轉股溢價率、純債溢價率、到期收益率等多項指標進行篩選。“首先不會關注價格太高的轉債，主要挑選正股基本面優秀的可轉債標的加入自選池，跟蹤標的的絕對價格和溢價波動，在合適時機加大配置。”

還有一些私募傾向于可轉債套利等多樣化投資。艾方資產表示，轉債策略主要有可轉債套利、可轉債指數增強兩大類。“套利策略除了常規的換股套利之外，我們也利用股指期貨對可轉債組合股性進行對沖，獲取期權波動率套利的收益;可轉債指數增強策略主要是通過量化模型對可轉債進行估值，分散持有一些低估的可轉債標的，獲取估值修復的收益。”

寧聚投資認為，要選擇正股基本面良好且轉股溢價率合理的轉債，在面值附近或者較高到期收益率的價格區間買入并持有;二是在轉債價格高于面值較多的情況下，研究正股基本面和充分評估，如果風險收益比極高，買入并持有到風險收益比歸于合理水平;三是轉債套利策略，正股和轉債之間折價轉換套利、新債網下打新套利、新債上市沖擊套利。

深入研究

私募參與相關博弈機會

可轉債的條款較為復雜，一些私募通過深入研究，挖掘出不一樣的賺錢機會。銀葉投資表示，轉債投資可分為中長期標的、短期alpha標的和條款博弈標的。前兩種標的主要根據轉債價格、轉債估值、正股以及二級流動性等去遴選。條款博弈標的主要針對換股價調整、贖回、回售的研究進行遴選。

何偉鑒告訴記者，目前市場中可轉債數量較多，傳統擇券方法難以奏效。“可轉債條款比較復雜，不少條款相互影響，比如觸發回售條款，會大幅提高公司運用修正條款的概率等。我們建立了完善的數據庫，對每個轉債條款生效時間和觸發時間、相關的公司財務指標等進行關聯分析，結合實地調研反饋，可以比較高效地參與條款博弈。”

艾方資產表示，在篩選可轉債標的時兼顧股性與債性。對于債性，主要看利率條款以及公司基本面的現金流等指標，盡量選擇債底價格較高、有安全邊際的債;對于股性，主要通過正股的隱含波動率指標去判斷轉債的奇異期權部分是否被低估，如果低估就會選擇。當然，也要兼顧整個可轉債的流動性水平。“可轉債的條款主要是轉股價下修條款、強制回售以及強制贖回條款，這三個條款各自適用于不同相對價格關系。我們主要結合統計規律以及上市公司基本面的研究，對具體案例作具體分析。”

樂瑞資產比較關注轉債條款隱含的期權價值，認為下修條款很有價值。在轉債下修前提前布局可以博取較好的投資收益。睿郡資產表示，轉債的篩選從正股基本面和條款兩個角度，結合其估值狀態。一方面選擇溢價合適的正股基本面良好的轉債布局，期望收獲正股良好表現帶來的收益;另一方面對于絕對價位低的轉債也積極關注，選擇有較大可能下修轉股價的品種，或者接近債券底價的品種，用債券的安全性獲取債券的收益或下修的收益。

還有私募關注可轉債轉股溢價率等指標。景唐投資投資部副總監陳春林表示，可轉債其實是一個正股看漲期權加債券的組合，需要綜合分析正股的上漲可能性和債券的安全性以及期權的條款設置，綜合考慮贖回價格、回售價格、轉股溢價率等。

寧聚投資表示，立足轉債公司的基本面，精選優秀公司可轉債進行跟蹤，利用市場的波動性，尋找“風險與收益不對稱”的投資機會，以低估、合理價格投資高性價比的偏股型可轉債。在條款方面，重點關注轉股溢價率和到期收益率，在轉債標的公司基本面較好情況下，盡量在轉股溢價率較低以及到期收益較高的情況下進行投資。

中巖投資表示，從債性角度看，票面利率、純債溢價率、到期收益率等指標需要重點關注，同時要考慮轉債的回售、下修、強贖等條款是否對投資人更有利;從股性角度看，需要對轉股溢價率、隱含波動率等指標，以及可轉債所對應的正股的所處行業、公司基本面、二級市場估值變化等因素綜合考慮。在A股實踐中，正股的走勢需重點分析和把握。