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　　【外媒A股周評(píng)：有一個(gè)警示信號(hào)沒有引起足夠重視】德邦證券分析師章國煜表示，工業(yè)企業(yè)利潤降幅擴(kuò)大、券商被調(diào)查以及IPO申購在即，加上之前券商凈買入限制取消以及融資類收益互換被叫停等多重因素疊加，引發(fā)了周五的調(diào)整。

　　上證綜指收跌5.5%，創(chuàng)8月25日以來最大跌幅，收于逾三周低點(diǎn)。

德邦證券分析師章國煜表示，工業(yè)企業(yè)利潤降幅擴(kuò)大、券商被調(diào)查以及IPO申購在即，加上之前券商凈買入限制取消以及融資類收益互換被叫停等多重因素疊加，引發(fā)了周五的調(diào)整。

A股周評(píng)

2015年注定是中國股市難忘的一年。從牛市起步到瘋牛的形成，再到股災(zāi)爆發(fā)流動(dòng)性完全喪失，監(jiān)管當(dāng)局出手救市后又遭人民幣貶值預(yù)期打壓，政府不得不全球安撫，這一切僅僅在半年多的時(shí)間內(nèi)完成，如夢(mèng)亦如幻。

中國股市2015年的起點(diǎn)注定了這一年的驚心動(dòng)魄。在2014年的年末，由于券商股的瘋狂上漲，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變得非常不穩(wěn)定。整個(gè)2014年12月和2015年1月，市場(chǎng)幾乎是在劇烈振蕩中度過的。之所以有這種劇烈振蕩，是因?yàn)槿坦傻拇蠓蠞q引發(fā)了市場(chǎng)狂熱，伴隨著杠桿資金的運(yùn)用，券商股股價(jià)和指數(shù)的波動(dòng)率急劇擴(kuò)大。這本就是一個(gè)警示信號(hào)，但整個(gè)市場(chǎng)包括各類媒體都沒有對(duì)此引起足夠的重視。甚至還有官方媒體鼓吹大牛市的起點(diǎn)。

造成這種局面的深層次原因，是中國當(dāng)局再一次將中國股市抬到了一個(gè)相當(dāng)?shù)母叨取Ｓ捎趥鹘y(tǒng)經(jīng)濟(jì)的不景氣，銀行收縮信貸，無風(fēng)險(xiǎn)收益率持續(xù)下滑，央行主動(dòng)或被動(dòng)降息，但無益于信貸等傳統(tǒng)方式融資規(guī)模的提升。似乎中國經(jīng)濟(jì)陷入了一個(gè)惡性循環(huán)。間接融資難以發(fā)力，直接融資就成為了新的期盼。中國股市就是在這樣一個(gè)宏觀背景下被賦予了政治色彩。

為了營造一個(gè)能夠幫助債務(wù)問題緩解和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大牛市，中國股市迎來了奔放的黃金時(shí)期。金融監(jiān)管在金融創(chuàng)新的名義下完全喪失，金融創(chuàng)新的快速推進(jìn)又夾雜著濃厚的草莽色彩。證券這個(gè)利益鏈上所有人都摩拳擦掌躍躍欲試，監(jiān)管的放松令大家愿意承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)，以獲取更多的利益，不僅從股價(jià)的上漲中，還從市場(chǎng)的功能上。券商融資補(bǔ)充資本金投向創(chuàng)新業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)線各種積極推進(jìn)，甚至銀行也通過各種方式繞開各種限制、以看似合規(guī)的方式參與到了股市之中，民間資金更是肆無忌憚的直接或間接入市。一時(shí)間，中國股市的杠桿率急升，推動(dòng)了1月份劇烈振蕩后急不可耐的瘋牛形成。

瘋狂的上漲總有盡頭，盡管人們并不知道它何時(shí)到來。在狂熱情緒中，許許多多的風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)被人有意無意的忽視。比如高風(fēng)險(xiǎn)偏好的資金已經(jīng)大規(guī)模入市，而市場(chǎng)還在憧憬資產(chǎn)配置的大轉(zhuǎn)移。比如機(jī)構(gòu)和投資者凈多倉位大規(guī)模提升，幾乎買完了市場(chǎng)上的流動(dòng)性，還在指望更多場(chǎng)外資金的入市。比如當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)率再一次顯著持續(xù)的上升時(shí)，沒有人意識(shí)到這意味著流動(dòng)性出了問題。直到大部分人盡可能加足杠桿站在山峰上時(shí)，才開始有人意識(shí)到自己的腳下好像已經(jīng)沒有太多人了。

有些投資者在狂熱的情緒中對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)置若罔聞，認(rèn)為以當(dāng)時(shí)指數(shù)頂峰時(shí)的成交額并不會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性問題，且相信有股指期貨的做空就不怕現(xiàn)貨兌現(xiàn)不了。但這無法解釋為什么市場(chǎng)波動(dòng)率的急劇上升。波動(dòng)率的急劇上升其實(shí)意味著，市場(chǎng)參與者為了買入或賣出股票，需要支付更多的溢價(jià)，而這些溢價(jià)隱含的就是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

但總歸有一部分市場(chǎng)參與者意識(shí)到了風(fēng)險(xiǎn)的存在，并開始偷偷縮減自己在股市中的頭寸。其中最為領(lǐng)先的可能就是銀行。在上證綜指接近5000點(diǎn)時(shí)，已經(jīng)開始有銀行控制向股市投入的杠桿資金。隨后，監(jiān)管層似乎意識(shí)到了瘋牛不符合自己的工作開展計(jì)劃，可能在一輪牛熊閃電形成后新股發(fā)行規(guī)模還未順利持續(xù)的提升，于是著手風(fēng)險(xiǎn)控制。有些有意進(jìn)行資本運(yùn)作的集團(tuán)高管也會(huì)發(fā)現(xiàn)，自己旗下上市公司市值太高，阻礙了資產(chǎn)評(píng)估和增加股權(quán)激勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)這些市場(chǎng)參與者漸漸清醒時(shí)，卻發(fā)現(xiàn)稍有退卻就會(huì)引發(fā)杠桿瘋牛像多米諾骨牌一樣排山倒海式的傾覆。

中國股市瘋牛的重要原因之一是杠桿的過度運(yùn)用，中國股市閃電熊的重要原因之一也是杠桿的過度運(yùn)用。極高水平的杠桿是一把雙刃劍。于是就在一瞬間，股災(zāi)從天而降，演變到最后就成了所有人為了逃出市場(chǎng)，不計(jì)成本的拋售股票，在股災(zāi)最極端的情況下，市場(chǎng)大部分股票都是無量跌停，并持續(xù)了數(shù)日。

極端的瘋牛引來了極端的閃電熊，極端的股災(zāi)引來了極端的救市。救市是不得已而為之，因?yàn)楦鞣嚼鏍可嫫渲校舨痪仁芯涂赡芤l(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。要知道，在股災(zāi)爆發(fā)時(shí)，市場(chǎng)中到底有多少杠桿資金，牽涉到多少金融機(jī)構(gòu)，監(jiān)管層和市場(chǎng)似乎一樣心里沒有底。最后證金公司籌得資金直接入市掃貨，連同券商基金一起鎖倉自救，再加上上市公司有史以來最大規(guī)模的停牌潮以及之后大規(guī)模的增持，甚至對(duì)惡意做空出動(dòng)了暴力機(jī)關(guān)，促成了代表著政府意愿的資金對(duì)股市全面控盤。股災(zāi)算是告一段落。

隨之而來的是金融監(jiān)管的一百八十度轉(zhuǎn)變，從金融管制的極度放松到金融管制的極度收緊。這是特殊時(shí)期的特殊措施。極端的特殊措施拯救了市場(chǎng)，卻也對(duì)市場(chǎng)造成了傷害。很多原本行之有效的資本運(yùn)作模式和投資手段被摧毀，市場(chǎng)的價(jià)值體系混亂接近崩潰，迫使不少投資者或更謹(jǐn)慎看待市場(chǎng)，或干脆離開市場(chǎng)一段時(shí)間。

股災(zāi)結(jié)束了，然而市場(chǎng)余震還沒消散。因中國股市崩潰引發(fā)的全球投資者對(duì)中國經(jīng)濟(jì)、金融市場(chǎng)的不信任逐漸形成，當(dāng)資金離開股市時(shí)，還有大量資金開始逃離中國，這造成了人民幣兌美元的貶值壓力釋放。當(dāng)中國央行迫于全球漸起的貨幣競(jìng)爭(zhēng)性貶值形勢(shì)，不得已一次性大幅下調(diào)人民幣兌美元中間價(jià)后，8月下旬開始，中國股市經(jīng)歷了又一波大幅下挫。

這次余震對(duì)中國的警示意義其實(shí)高于股災(zāi)，因?yàn)樗苯佑|動(dòng)了中國最敏感的神經(jīng)──資金逃離。此時(shí)中國政府和央行正式出面，在全球進(jìn)行安撫工作，傳達(dá)人民幣沒有持續(xù)貶值的風(fēng)險(xiǎn)。中國央行為了改變?nèi)蛲顿Y者對(duì)人民幣的看法，借助金融機(jī)構(gòu)之手入市承接人民幣，算是修正了之前一次性貶值所帶來的影響。中國政府和央行的努力短期看來行之有效，人民幣匯率不但被穩(wěn)定住，甚至出現(xiàn)了明顯反彈，還有全球各色重要人物表示對(duì)中國有信心。之后金融當(dāng)局加強(qiáng)了中國資金非法出入的查處和監(jiān)管，地下錢莊也被大規(guī)模沖擊。

中國政府依然需要中國股市為經(jīng)濟(jì)提供融資功能，之前高杠桿的瘋牛有百害而無一利，于是牛還是牛但模式被引導(dǎo)到了慢牛，至少現(xiàn)在看起來如此。在一系列升級(jí)的各種手段管控后，股災(zāi)時(shí)不得已推出的管制措施如今正慢慢退出。

2015年末的IPO重啟標(biāo)志著中國股市的重置。2016年中國股市將繼續(xù)肩負(fù)重任，在政府和監(jiān)管當(dāng)局的引航下，小心翼翼亦步亦趨的前行。2015年令人窒息的瘋狂和恐懼或許短期內(nèi)不會(huì)重現(xiàn)，但必會(huì)是每一個(gè)市場(chǎng)參與者揮之不去的記憶。