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領先指標改善超預期

近來A股上證綜指一直在3000點附近徘徊。通過簡單回顧可以發現A股從5月初至今一直處于振蕩整理期，上證綜指已經連續4個月運行在2700至3000點區間內。從結構上看，5月至今上證50指數累計漲幅1.23%，滬深300指數累計漲幅0.34%，中證500指數累計下跌4.20%，以上證50指數為代表的大盤股表現仍舊優于以中證500指數為代表的小盤股。同時，5G、芯片國產化、豬肉、區塊鏈等熱門概念股輪番上漲。總體來看，目前A股呈現出局部活躍、整體膠著的態勢。

A股膠著的行情恰好反映出未來經濟走向的不確定性預期，而這個不確定性歸根結底是對于未來經濟增長狀況的擔憂。從內部來說，國內經濟下行壓力仍是市場普遍擔憂的問題，而宏觀經濟數據更讓投資者顧慮增多。同時，在經濟下行壓力下政府一般會出臺“逆周期”政策來提振經濟，目前來看，包括減稅降費、降準、促消費等“逆周期”措施都一一落地。因此當前市場關注的核心在于何時才是下行周期的底部，這涉及“逆周期”政策能否起效，以及如果下行壓力加大政府是否會出臺更強有力的措施。疊加外部變量，全球經濟低迷，美國經濟增長下行壓力漸顯，尤其是歐元區經濟疲軟問題愈演愈烈。這讓原本的周期運行變得更為復雜，對于趨勢的判斷難度也隨之加大。

值得慶幸的是，最近上述不確定性因素中出現了積極的信號。

首先，10月25日晚，中美經貿磋商雙方牽頭人通話，同意妥善解決各自核心關切，確認部分文本的技術性磋商基本完成。這是中美雙方多輪磋商后取得的實質性進展，有助于提振市場情緒和改善經濟預期。

其次，國內宏觀經濟的領先指標PMI和社融數據都出現了回暖。2019年9月國內PMI指數錄得49.80%，環比改善0.3%，其中PMI分項指標中最具領先意義的新訂單指數一舉突破枯榮線，重回50%上方，錄得50.5%。同時，國內的社融數據連續兩個月超預期，以Wind一致預期值為基準，2019年8—9月實際當月新增人民幣貸款額度分別超過預期1473.57億元和3297.71億元。伴隨著社融總量的超預期，貸款結構也有所改善，顯示出信貸對實體的支持力度加強。

此外，之前市場一直關注的寬信用問題近期也出現了顯著改善。以央企和民企的企業信用利差作為跟蹤寬信用狀況的指標，從上圖可以看出去年年底開始的寬信用進程在今年5月包商銀行事件后有所逆轉，但是從今年7月底開始寬信用進程再次重啟，已回到2019年一季度末的水平。

目前來看，領先指標的改善和超預期意味著市場應該以更樂觀積極的心態去看待未來的經濟增長。企業的盈利狀況屬于滯后指標，雖然與領先指標存在時滯，但是領先指標的率先回暖意味著企業盈利狀況的改善是大概率事件。另外，領先指標包括寬信用狀況都出現不同程度的改善，將有助于股市風險偏好的提振，預示股市目前的膠著狀態也正迎來破局點。近期可能會看到盈利未動、估值先行的局面。

當前以標普500指數為代表的美股滾動市盈率為22.70倍，而以滬深300指數為代表的A股滾動市盈率為12.14倍，兩者分別位于其歷史分位75.10%和45.40%的水平，可見A股相較于美股相對便宜，具備良好的配置價值。從A股內部結構看，上證50指數目前的滾動市盈率分位數最低，僅33.80%，中證500指數為38.30%。從盈利能力看，2019年上半年上證50指數的盈利能力仍舊最佳，歸母凈利潤增速錄得11.32%，而同期滬深300及中證500指數的歸母凈利潤增速為10.52%和-6.09%。從凈資產收益率看，上證50指數以7.04%勝過滬深300的6.68%和中證500的4.40%。臨近10月末，上市公司三季報即將披露完畢，從目前的披露數據看三季度業績有回暖跡象，尤其是中小盤和創業板業績回暖明顯。因此，從估值角度建議配置以上證50為代表的藍籌股，從業績改善的角度則更推薦以中證500為代表的中小盤股。

(作者單位：南華期貨)