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11月15日晚間，新華社受權發布《中共中央 國務院關于學前教育深化改革規范發展的若干意見》，幼教新政讓一些業內人士當夜難以入眠。在近日舉行的一場幼教企業家、投資人、分析師和服務商們的行業閉門會上，有企業家直接發問投資機構：今后是否還會投資幼教。答案是肯定的，但戰略要變。

除了嗅覺靈敏的資本投向發生變化外，與幼教行業相關的服務商也出現一些新的動作。同時，民辦幼兒園還面臨普惠化改造，那么走高端路線的幼兒園又該如何生存?

幼教行業迎來政策巨變，“震級”和“烈度”都超過業內人士預料。11月15日晚，新華社受權發布《中共中央國務院關于學前教育深化改革規范發展的若干意見》(以下簡稱《意見》)，《意見》明確提出：民辦幼兒園一律不準單獨或作為一部分資產打包上市。上市公司不得通過股票市場融資投資營利性幼兒園，不得通過發行股份或支付現金等方式購買營利性幼兒園資產。

11月19日，北京海淀開了一場業內閉門研討會，幼教企業家、投資人、分析師還有服務商們焦慮地探討著行業巨變之后的轉型。組織這次會議的是業內資深投資人和觀察者、拼圖資本創始合伙人王磊，11月15日晚，他深夜疾書：“基本可以判定民辦幼兒園的上市之路已經被封死。”而隨后美股的大跌讓業內“今夜無人入眠”，有經營幼兒園的企業家告訴記者，知道這個消息后，自己幾天沒睡好覺。

這些沒有睡好覺的從業者、投資人都在竭力理解此次新政將給行業帶來的變化。不過，其中也不乏樂觀者，像向日葵一樣追隨陽光，試圖尋找新的機遇。

幼教業資本“造神”時代落幕

資本對于教育領域的滲透，絕大部分都集中在幼教和K12(學前至高中教育)賽道上，幼教是僅次于K12的最受資本關注的領域。

從上市的表現來看也是如此，近年來，以紅黃藍教育為標桿，大量幼教資產赴境外資本市場上市，大多以并購的形式成功上市，但也有部分企業效仿紅黃藍獨立進行IPO。據《每日經濟新聞》記者粗略統計，2017年以來，已經有超過20項幼教資產證券化案例，包括獨立上市和并購項目，其中有的還在進行，并購項目涉及金額數十億元。

王磊說，綜合近年的表現來看，跨國并購日益頻繁，上市公司投資并購如火如荼，跨行業并購成為常態，資本已經深刻地改變了幼教行業的格局。

一家投資機構的負責人告訴記者：“在最火的時候，一份幼教資產可以賣出的估值是現在不能比的，但只有存在上市的清晰路徑，后面的大基金才可能接盤。”

資本打造了紅黃藍這樣的獨立上市巨頭，也打造了一系列受到上市公司青睞并進行并購的連鎖品牌。但隨著時間推移，對于中小型機構來說，上市已經是一條越來越艱難的道路。

王磊表示，在資本助推下，教育行業出現了集中化的特點，強者恒強，弱者越來越弱。“很多企業已經借助資本力量出現一騎絕塵的力量……現在中小型機構的融資也變得越來越難。”這種形勢的一個表現就是業內估值的回歸。多位投資人表示，幼教行業的優質資產估值近年普遍存在下滑趨勢，中小基金找大基金接盤也不再輕松。

由于新政的出爐，沒有對賭計劃、高業績壓力的“小而美”企業或許反而可以松一口氣，因為在此次新政中受影響最大的，是有強烈IPO意愿的大型幼教集團和其背后的大型基金。要進一步涌進賽道“造神”的各類基金，也該開始思考轉型了。

在資本運作方面，新政可謂嚴格，畢竟，即使是義務教育階段的資產，也可以通過外設公司，向外支付各項服務、租賃費用的方式實現間接上市，比如A股的凱文教育(002659，SZ)。

王磊告訴《每日經濟新聞》記者，面對新政鮮明的導向，企業不應該對“規避式”上市、赴境外上市抱有任何幻想。政策的導向非常明確，就是要遏制資本的“過度逐利”，針對的就是幼教企業的上市行為。“政策已經非常清晰地指出，民辦幼兒園，而且是營利性幼兒園(非營利就更不用說了)不能打包上市，不能被并購。基本可以判斷民辦幼兒園的上市之路已經被封死。”

機構需尋找價值投資新方向

新政出爐后，在一些企業家看來，資本和幼教業的蜜月期已經到頭了。幼教近幾年經歷了被資本狂熱追逐的資本運作上半場，也經歷了“民促法”修訂后，要謹慎應對分類注冊制的下半場，而此次新政一出，他們可能直接到達了“終場”。

并不是所有人都感到悲觀，許多人投資人都相信，幼兒園的資本運作之路并未結束，政策對幼兒園普惠性、公益性的強調甚至藏有新的機遇。從價值投資來說，經營幼兒園仍然可以獲取合理回報。記者在一個行業微信群中看到，仍有機構在尋求有投資價值的民辦幼兒園標的。

一家孵化器的負責人在上述內部研討會上說：“學前教育是一個重要的民生領域，受到各方面的重大關注，但學前教育又是我國教育系統的一個短板，(我國)基礎教育已經享譽全球，但是學前教育欠賬還是太多了，這幾年還是底子薄。要真正解決問題，需要政府與參與者的合力。”

根據教育部數據，2017年全國學前三年毛入園率超過77.4%，超過教育規劃綱要設定的2020年應達到的目標，但相比義務教育來說仍有較大差距，廣闊的需求仍然有待供給端發力。

正是這塊短板，讓資本和企業家看到了商機。根據前瞻產業研究院發布的數據，2015年，全國共有幼兒園22.37萬所，其中14.64萬所為民辦幼兒園，占比65.44%。教育部數據顯示，縱觀2017年民辦學校的招生規模，民辦幼兒園的招生規模是最大的。

一家投資機構市場總監告訴《每日經濟新聞》記者，新政出爐后，他們并沒有太大壓力，反而覺得是利好消息。因其所在企業投資了全國各地近20家幼兒園，但企業在投資之前就沒有去設計“證劵化的資本路線”作為退出機制，而是秉持價值投資的理念，去助力那些有能力的、有教育初心的幼兒園團隊，助力中國幼教的良性發展和健康成長。

這位市場總監表示，從投資的角度來看，不應抱著上市獲取超高盈利的想法，幼兒園本身就是一個非常穩定的消費場景，擁有一個不斷增長的市場，以提供優質服務獲取合理回報是完全合理合法的。

記者注意到，幼教服務商可能在未來成為投資熱點。在行業研討會期間，有企業家發問投資機構，新政之后是否還會投資幼教。有幾家投資機構表示，他們正在關注幼教內容服務商，公立、普惠幼兒園意味著大量的政府采購需求，能夠產出優質To B內容的服務商，仍然會受到資本看好。(記者 肖達明)