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權益基金大年，中生代基金經理迅速占據各大業績榜單前列，憑借優異的業績強勢崛起，嶄露頭角。以招商基金中生代基金經理績優代表王奇瑋為例，截至2020年末，他管理的招商安達靈活配置混合基金，2020年收益率達81.57%，近2年收益率197.6%，漲幅將近2倍，分別在銀河證券靈活配置型基金(股票上下限30%-80%)分類中，排名第3、第1(3/63、1/60)。從超額收益能力來看，也非常突出，海通證券超額收益排行榜顯示，招商安達近1年、近2年超額收益均在靈活混合型基金中排名前5(4/107、3/100)。

資料顯示，王奇瑋投研經驗達10年，其中任職基金經理時間超4年，是一位典型的中生代基金經理。當前管理2只基金，分別為招商安達、招商豐盛穩定增長。銀河證券數據顯示，自王奇瑋任職以來，招商安達任職回報為134.53%，年化回報31.76%；招商豐盛穩定增長A任職回報為91.21%，年化回報52.69%，獲得銀河證券三年期五星評級。

進入2021年，機構資金集中持倉的核心資產都出現高位調整態勢。雖然長期空間較大，但短期估值偏高，在資金不斷追捧的同時，近期的調整也被部分市場人士解讀為“抱團股”正在瓦解，市場的分歧不斷加大。

對于核心資產，王奇瑋有自己獨特的理解。他的投資方法論可總結為，“自下而上尋找可持續成長的商業模式并分享其內在價值”，用三個關鍵詞來概括，即“持續成長”(成長性)、“商業模式”(回報率)和“內在價值”(現金流)。王奇瑋認為，目前市場上主要的核心資產都滿足上述三個條件中的兩個，但他可能會更關注是否具備進一步改善的可能性。

對于2021年的市場，王奇瑋認為機構化主導的結構性牛市可能仍將持續，“但勝負手可能更多需要運用自下而上的思維，特別是在上半年增量的資金面和相對寬松的貨幣面共同催生出核心資產的價值重估之后，超額收益的來源終歸會回到對于個股的深度研究和跟蹤上。”

問：機構集中持有某幾大細分領域的龍頭股，成為近兩年的趨勢，這背后產生的原因是什么？

王奇瑋：我們認為原因可能有以下幾點：

全球經濟增長放緩，或者說近兩年出現的重大創新相對較少，使得各個細分領域龍頭公司的競爭優勢愈發強化和穩固，更多的社會和經濟資源也被分配到這些龍頭公司當中，最終體現在其絕對體量、增長速度及持續性、影響力和定價權等方方面面。

全球利率處于下行周期，A股的某些細分領域龍頭股的估值優勢被進一步放大，特別是去年疫情的背景下各國的核心資產都享有相對的溢價，因此具備全球比較優勢的細分領域龍頭更受到市場關注。

問：從整體來看，結合您的投資方法論，站在當前角度，如何看待上述核心資產的投資價值？

王奇瑋：我個人的投資方法論總結成一句話就是“自下而上尋找可持續成長的商業模式并分享其內在價值”，這里面三個關鍵詞分別是“持續成長”(成長性)、“商業模式”(回報率)和“內在價值”(現金流)。

其實目前市場上主要的核心資產都滿足上述三個條件中的兩個，這也是被我納入投資組合的必要條件：比如高端白酒格局成熟穩定并享有定價權，因此回報率和現金流兩個條件天然具備，但不可否認近些年高端白酒增速下臺階也是不可回避的事實；比如近些年光伏行業逐步進入平價時代后增長中樞穩步抬升，IRR也維持在相對較高的水平，但行業重資產快迭代的本質使得資本開支需要持續投入，因而在FCF這項指標上可能沒那么優秀；再比如一些云化的計算機公司，輕資產高客戶粘性使其增長的持續性和回報率都有較高的保障，但由于高昂的研發投入或者過度的營銷費用可能會對凈利率甚至ROE形成拖累。

相比這些核心資產已經具備稟賦，我可能會更關注其是否具備進一步改善的可能性。比如說，高端白酒的定價權優勢以及品牌集中化趨勢是不是能夠驅動其增長加速？進入平價時代技術不再有重大變革之后的光伏是不是可以將更多的利潤用于分紅而不是資本開支？Saas公司依靠其極強的客戶粘性構筑較深的護城河從而形成較高的進入壁壘之后是否能實現更好的回報率？這其實是一個投資再發現的過程，如果這些變化能夠在未來的這些核心資產中發生，我會進一步加大相應領域的投資比例。

問：從歷史上看，無論是2006-2007年的煤炭有色，還是2014-2015年互聯網金融，還是這次的消費和新能源，都是特定時代的行業繁榮的縮影。投資中只有選擇合適的估值和增速，才能有效控制投資的收益和風險。從過往歷史來看，機構集中持倉股從估值巔峰到回歸理性，有的會經歷斷崖式下跌，有的是漫長的估值消化，海外市場部分板塊則長期處于高估值狀態。在新經濟格局下，您認為當前高估值的核心資產可能會經歷怎樣的估值變化過程？

王奇瑋：個人理解二級市場權益資產的估值擴張主要基于兩個原因：一是貨幣寬松利率下行帶來DCF模型中分母端變化導致的估值上行，這也是2020年A股各個細分領域核心資產估值不斷創新高的主要原因，我們認為基于利率變化導致的估值中樞抬升這個變化是可逆的；當然也有另一種不可逆的高估值狀態，就是我們發現站在過去幾年的維度看確實這些龍頭公司增長的速度或者穩健性顯著好于同行業，品牌溢價、行業地位或者市占率持續提升，在取得業績增長或者業務模式進化的同時，估值也拉開了和同行的差距，也就是一個戴維斯雙擊的過程，我們認為這個變化是不可逆的，也就是說拋開系統性的利率變化，在現有的行業格局持續演繹下，高估值核心資產享有相對同行的高估值可能是未來一段時間的常態。

當然這里面會有兩個值得注意的事情，一是絕對估值水平還是和全社會投資回報率相關，因此肯定會發生波動，或者是說漫長的消化過程；二是當某些本就比較依賴創新驅動的行業發生所謂的“尤里卡時刻”給予二線甚至三線公司彎道超車的機會時，一旦長尾的公司把握住這個機會實現增速中樞反超龍頭時可能就會出現估值的快速逆轉。

問：去年四季度至今，權益類基金爆款迭出，募集規模超過7000億元，這類產品都處于建倉期。根據您的分析，這些新基金會否繼續以消費、醫藥、科技、高端制造等賽道為投資方向，并投向當前確定性較好、估值偏貴的核心資產？

王奇瑋：新基金大概率會在消費、醫藥、科技和高端制造等中長期看都非常不錯的賽道中配置一定的比例，而且很可能這個比例不會低。我們主要基于兩點得出這個結論：一是這些賽道都已經被市場篩選出來具備長期的投資價值，邏輯都可以看得很久，二是這些領域也都涌現出能力和價值觀都很優秀的公司，值得買入并長期持有。

當然在具體操作過程中會結合標的的性價比，而且我們發現這些領域不光“龍一”，很多“龍二”也陸續涌現出來，這些二線公司市值和估值的性價比更高，ROE也處在穩步提升的階段，增速可能還比龍頭更快，因此也許是更好的投資標的。

問：當前各高景氣度行業的龍頭公司，由于機構投資者占比和定價權抬升，給予了較高的估值溢價。除了核心資產外，二線龍頭、低估值順周期板塊、港股、次新股等也成為許多基金經理看好的領域。站在2021年初時點，您對全年投資機會和資產配置如何規劃？

王奇瑋：2021年我認為機構化主導的結構性牛市可能仍將持續，但具體到投資方向上或者說勝負手可能更多需要運用自下而上的思維，特別是在上半年增量的資金面和相對寬松的貨幣面共同催生出核心資產的價值重估之后，超額收益的來源終歸會回到對于個股的深度研究和跟蹤上。

具體到看好的方向或者說布局的機會，我覺得：一是港股市場，估值更便宜而且某些領域具備更好的稀缺性；二是景氣細分領域的結構進一步分化，比如白酒中的中高端大單品邏輯、電動車或者軍工行業的上游、半導體中的緊平衡環節等等；三是優質賽道中的二線龍頭。