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來源：投資時報 作者：呂貢

泡泡瑪特12月11日剛剛登陸港交所，其市值沖破千億港元的消息也曾一度刷屏。不過自22日觸碰96.45港元/股高點后，其股價開始回落，截至12月29日收盤4個交易日累計下跌19%

上市后不久，“潮玩第一股”泡泡瑪特(9992.HK)深陷經營風波。

近日有網友稱，其在濟南萬象城泡泡瑪特實體店購買了3個盲盒，后來發現相關產品疑似為二次銷售。隨后，多名來自北京、上海的網友均表示，自己也曾在實體店買到過類似的二次銷售產品。

對此，泡泡瑪特經過調查后承認，網友發布的情況屬實，并已經辭退全部涉事員工且永不錄用。該公司表示，“公司啟動了后續整改措施，對門店服務流程的不完善之處進行改進，開展對各地門店的巡視并加強監管，歡迎粉絲、消費者繼續監督。”

受此影響，12月28日，泡泡瑪特開盤后股價一路下行，最低時跌至72.05港元/股，相前一天收盤時的86.20港元/股跌幅達到16.42%。截至當日收盤，其股價收于77.65港元/股，日跌幅為9.92%。12月29日泡泡瑪特股價微漲0.58%，收于78.1港元/股。

事實上，12月11日泡泡瑪特剛剛成功登陸港交所，其市值沖破千億港元的消息也曾一度刷屏。不過自22日觸碰96.45港元/股高點后，其股價開始回落，截至12月29日收盤4個交易日累計下跌19%。

此外，《投資時報》研究員注意到，在泡泡瑪特股價走低當日，新華社曾刊文就該公司的盲盒盈利方式及后續市場規范提出建議。

過度依賴兩大IP

從三年連虧到三年連盈上市，如今年入16億元的泡泡瑪特，憑借其盲盒業務開創了別樣的潮玩市場。

《投資時報》研究員查閱泡泡瑪特上市前招股書發現，2017年—2019年及2020年上半年，該公司實現營業收入分別為1.58億元、5.15億元、16.83億元和8.18億元，歸母凈利潤分別為156.90萬元、9952.10萬元、4.51億元和1.41億元。可以看到，其營收程穩步上升趨勢，歸母凈利潤則是三年時間就翻了超280倍。

另外，泡泡瑪特的毛利成績更為驚人。數據披露，2017年—2019年該公司的毛利潤分別高至0.75億元、2.98億元和10.90億元。2018年和2019年分別較上一年同期驟增296.03%和265.85%。同期，其毛利率亦增長近20個百分點，分別為47.60%、57.90%和64.80%。

時至2020年，僅上半年泡泡瑪特的毛利潤和毛利率就分別達5.33億元和65.20%，若照此趨勢，該公司今年一整年的毛利成績將超過去年。

然而，在光鮮的業績以及成功登陸港交所背后，泡泡瑪特卻暗藏隱憂。《投資時報》研究員注意到，在此前披露的招股書信息中，該公司用了大約20頁內容闡述與公司業務及行業有關的風險，具體風險多達35條。

其中值得關注的一點為，泡泡瑪特無法保證設計開發受消費者歡迎的產品，以及保持成功產品的受歡迎程度。

《投資時報》研究員拆分該公司2017年至2019年及2020年上半年的營收具體構成注意到，期內該公司來自盲盒自有IP“Molly”的營收分別為0.41億元、2.14億元、4.56億元和1.12億元，占公司總營收的比重分別達25.95%、41.57%、27.09%和13.70%。同期，其獨家IP“Pucky”所貢獻的營收占該公司的比重均徘徊在近20%。而該公司其余91款IP所帶來的營收占總營收的比重很少有上十位數的，大多均在個位數徘徊。可見，雖然泡泡瑪特開發了多達93個盲盒IP，但其對于“Molly”和“Pucky”兩大IP過于倚重，二者的營收占公司總營收的比例合計近30%至60%。

潮玩市場分散 新對手入局

潮玩，即潮流玩具，不同于傳統玩具，其巧妙融合了潮流文化和內容，通常根據文化與娛樂IP設計而成，可為消費者帶來圍繞原始內容與圖稿的沉浸式體驗。

據悉，全球的潮玩市場規模長期保持著兩位數的增長，而中國的潮玩市場則具有起步晚、增速快的特征。據數據統計，中國的潮玩市場規模從2015年的63億元驟增至2019年的207億元，年復合增長率達到34.60%。據弗若斯特沙利文的調研數據顯示，時至2024年，中國的潮玩市場規模將達到763億元，年復合增長率將達到29.80%。這意味著中國潮玩市場規模達到千億元、追趕上全球水平已指日可待。

然而值得注意的是，雖然中國潮玩市場規模飛速發展，但這仍是一個較為分散、集中度不高的市場。同樣來自弗若斯特沙利文的統計報告顯示，2019年中國前五大潮玩公司所占的市場份額分別僅有8.5%、7.7%、3.3%、1.7%和1.6%。可見，即使是市占率排名第一的泡泡瑪特也未占到兩位數的市場份額。

行業集中度過低，意味著這個行業的每個品牌、每家企業均處于快速成長時期，仍未達到同行業內其他企業競爭的水準。可以說，中國潮玩市場的“激戰與淘汰”才剛剛拉開序幕。

并且，《投資時報》研究員還注意到，名創優品近日也將目光瞄準了潮玩市場。今年12月28日，名創優品發布了獨立潮玩新品牌“頭號玩家”TOPTOY。數據顯示，TOPTOY店鋪開業三小時，其營業額就超過20萬元。三天后，客流量突破3萬，總營業額突破108萬元。

對此，TOPTOY CEO孫元文表示，“如果大家提到盲盒就會想到泡泡瑪特，那我希望將來提到潮玩就會想到TOPTOY。”可見，在潮玩市場上，泡泡瑪特或將很快遇上一個強勁對手。

此外，有分析人士認為，盲盒已經開始走下坡路，相較于盲盒的玩法，真正有價值的是背后的IP運營。無論是泡泡瑪特，還是名創優品，都不能只關注模式而忽略IP設計，不然很難在潮玩市場上站穩腳跟。