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來源：新浪財經 作者：何吾

12月14日，凱文教育發布《關于收購海南創業聯盟公司75%股權暨關聯交易的公告》，宣布以對價1354.04萬元收購海南創業聯盟教育投資管理有限公司75%股權。中小板公司管理部在第二天便下發關注函，要求上市公司對標的持有的校園物業存在瑕疵、交易的必要性及合理性、是否存在向關聯方輸送利益的情形、代替標的公司償還關聯方借款的必要性、是否構成同業競爭等問題進行說明。

市場表現方面，凱文教育的股價在12月14日公告當天下跌9.97% ，此后連續多天繼續下挫，截止12月22日的收盤價為5.37元/股。

凱文教育于12月17日發布《關于股票交易異常波動的公告》，宣稱公司經過自查不存在違反信息公平披露的情形。

關聯收購虧損企業 標的凈資產為負

凱文教育擬以對價1354.04萬元收購海南創業聯盟教育投資管理有限公司75%股權。

公開資料顯示，海南創業聯盟與上市公司控股股東關系密切。海南創業聯盟的控股股東為北京銀葉金泰創業投資合伙企業(有限合伙)。北京銀葉金泰的執行事務合伙人為杭州華贏資產管理有限公司，有限合伙人為北京八大處房地產開發集團有限公司，持股比例分別為2.0013%和97.9987%。

杭州華贏資產管理有限公司為凱文教育董事張景明間接控制的企業，北京八大處房地產開發集團有限公司為凱文教育控股股東八大處控股集團有限公司的全資子公司。

海南創業聯盟的核心資產是通過全資子公司持有的一系列校園物業，物業包括教學樓宿舍等地上地下建筑、室內室外、水面各類教學運動場地及配套設施等，該物業占地面積 239083.8平方米。

目前此校園物業被海淀外國語海南分校租賃。海淀外國語海南分校的舉辦者海南金色年華教育投資管理有限公司的控股股東同樣為北京銀葉金泰創業投資合伙企業(有限合伙)。

也就是說，作為以K-12國際學校運營為主業的凱文教育，從股東手中接來了核心資產為校園物業的公司。并且標的計劃將此校園物業租賃給由股東舉辦的其他學校。

另一方面，海南創業聯盟2019年和2020年1-9月的營業收入均為0，實現凈利潤分別為-5537.07萬元和-4429.37萬元。具體來看，管理費用及財務費用是主要的費用支出。2019年的管理費用為837萬元，財務費用為4634.72萬元；2020年1-9月的管理費用為589.39萬元，財務費用為3708.69萬元。

財務費用主要來源于高額的負債。截止2020年9月，海南創業聯盟的資產負債率高達110.25%，凈資產為-1.0億元。在負債總額11.21億元中，長期借款有6.24億元，其他應付款有4.20億元。

審計報告披露，標的企業其他應付款中有3.75億元為向控股股東北京銀葉金泰的借款。交易協議約定，凱文教育將向海南創業聯盟提供3.8億元借款用于償還上述債務本息。

經過此次交易，北京銀葉金泰將標的甩手給上市公司后，順便將其債務一同騰退。債權人將由北京銀葉金泰變更為凱文教育。

值得一提的是，根據海南創業聯盟下屬全資子公司與海南金色年華教育簽署的《租賃合同》，租金為每年度5000萬元，待學校滿園后(滿員人數預計為 2000 人)，租金每年遞增 3%。如果未來海南創業聯盟的資產負債結構沒有大幅優化，那只靠這筆收入的話，可能讓海南創業聯盟凈利潤水平落在盈虧平衡線附近。

標的資產存瑕疵 凱文教育輕重資產模式選擇之謎

關注函指出，海南創業聯盟的核心資產記錄于投資性房地產科目，金額為8.04億元，權利受限比例為 100%。其中房屋建筑物金額 6.19億元，為預轉固金額，工程均未辦理竣工決算，未辦理房產證的有12 棟樓。

另一方面，根據評估報告，相關校園物業的土地規劃用途為旅游餐飲，采用收益法評估，未考慮規劃用途與實際用途差異的影響，且部分房產未取得權屬證明。

除了標的資產存在瑕疵，凱文教育自身輕重資產模式選擇之謎也是監管和市場關注的焦點。

可以看出，如果凱文教育順利完成本次收購，那么在并表后將大大增加投資性房地產的金額。新浪財經曾在《凱文教育：增收不增利 重資產模式下的負“重”前行》一文中闡明，重資產的模式固然有產權獨立，收益獨享等優點。但是龐大的有形資產必然抬高固定成本。經計算，2019年中報中固定成本(包括：職工薪酬、折舊攤銷、利息費用和長期待攤費用的攤銷)占營業收入比例達到46.42%，相對于可變成本來說，固定成本短期內很難大幅下降，缺少控制空間，只能期望于收入的不斷增加來攤薄。

而2020年的新冠疫情也對凱文教育造成不利影響。2020年前三個季度，凱文教育的營業收入下滑7.53%至2.23億元，凈利潤下滑25.95%至-0.98億元，現金及現金等價凈流出1.88億元。

凱文教育表示，受新型冠狀病毒肺炎疫情影響，培訓和不動產租賃市場尚未全面復蘇。公司培訓和不動產租賃相關業務收入較上年同期有所下降，導致報告期內公司整體經營業績階段性同比下降。

凱文教育曾在2019年年報問詢函回復文件中表示，未來將“開拓輕資產模式的國際教育服務輸出”“擇機優化資產結構，降低折舊攤銷成本”以進一步提升盈利能力。但本次收購后的結果貌似與之前公司表明的戰略方向不太一致，關注函要求公司對此作出解釋。