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來源：英才雜志 作者：丁景芝

據米內網數據，2019年全國醫院包括各級公立醫院及鄉鎮衛生院等終端化藥注射劑銷售額為6369億元。

如此龐大的注射劑市場近期由于集采的到來而引發投資人大幅關注，先前以冠脈支架等主的高值耗材集采令相關上市公司例如樂普醫療等股價大滑坡，市值普降。

科倫藥業(002422.SZ)是我國大輸液注射劑龍頭企業，科倫藥業在過去多年業績都較為穩定的增長，不過2020年前三季度公司實現營收116.63億元，同比降低9.99%；實現歸母凈利潤5.15億元，同比降低45.15%，2020年出現營收與凈利潤雙降，且凈利潤降幅頗大。

而在2020年5月，山西省在國內首先試點注射劑專項帶量采購，各注射劑產品創下行業新低，價格最高降幅接近90%。可以說，在集采背景下，注射劑產品的大幅降價是必然的。

業績出現大幅滑坡，股價也會在集采預期下下跌，科倫藥業將遭遇“戴維斯雙殺”。

那么科倫藥業究竟底色如何，在此次集采大潮中又會引起其怎樣的震動呢？

增長瓶頸

科倫藥業2020年前三季度的營收、凈利潤雙降，原因究竟為何？

從毛利率來看，2018-2020年前三季度公司的銷售毛利率分別為59.56%、60.18%、55.68%，公司的銷售毛利率出現顯而易見的下降。

從公司的主營產品來分析，輸液業務占其半壁江山，2020年上半年，輸液業務為其貢獻營收37.93億元，占總體營收的52.4%；非輸液業務為其貢獻營收32.52億元，占總體營收的44.9%。

比較來看，上半年輸液產品的毛利率為69.13%，與2019年的70.83%的毛利率水平僅是微有下降。而非輸液產品的毛利率從46.06%下降到38.2%，下降幅度較大。看來，2020年科倫藥業的毛利率下降主要來自于非輸液產品。

毛利率下滑的同時，科倫藥業的銷售凈利率也在逐年下降，2018年達到近年來峰值7.75%，而后逐年下降，2019年達到5.79%、2020年前三季度僅為4.53%。

其實，科倫藥業面臨的增長瓶頸并不是2020年才顯現的，2019年已經出現征兆。公司2017、2018年營收增速分別為33.49%、43%，但是到了2019年營收增速降為個位數，只有7.86%，低于同期行業的平均水平10.76%。

科倫藥業所在的注射劑市場規模雖然龐大，但是行業較為分散，光化藥注射劑就有超過3.3萬個批文。

先前，醫療行業對抗生素的依賴甚為驚人，各地醫院的首要治療方案就是輸液。也是因此，爆出關于抗生素濫用等隱患。從2014年起，國家出臺“限輸限抗令”、杜絕醫生開具大處方以及重點監控合理用藥的政策，此時，注射劑的市場開始從增長放緩逐漸走向下坡路。大輸液行業也在愈發嚴格的政策導向下，中小企業逐漸出清，市場集中度有所提升。

科倫的輸液業務雖然仍保持較高的毛利率水平，但是從其的財務數據來看，公司的各項指標預示其成長瓶頸已現。

2020年前三季度，科倫藥業經營活動現金凈流量只有12.46億元，而2019年該數據為22.17億元，出現較大幅度下降。

公司為投資人創造的價值也明顯下降，2020年前三季度公司ROE為3.83%，而2018、2019年該數據分別為9.5%、7.11%。

集采的影響

集采對醫藥企業來說成為亟需應對的常態，所以降價不可避免

2020年5月14日，國家藥監局發布《關于開展化學藥品注射劑仿制藥質量和療效一致性評價工作的公告》，化藥注射劑一致性評價工作才開始正式啟動。

雖然注射劑一致性評價開始的時間晚于口服制劑，但是進展非常快，截至11月17日，已上市仿制藥+新標準申報共59個品種(視同)通過一致性評價。其中過評廠家≥3家的品種有7個。

藥品集采的行業公認規則是首先通過仿制藥一致性評價，市場規模較大、單個品種的競爭格局達到3家以上，過評品種達到幾十個，就可以開展帶量采購。而在先前三批次國家組織藥品集中帶量采購，共涉及112個品種，注射劑僅7個。

集采對醫藥企業來說成為亟需應對的常態，勢在必行，企業必定拼盡全力，所以降價不可避免。科倫藥業的輸液業務毛利率之前維持的70%，而一旦進入集采，該毛利率水平將會大幅下降。不過從以價換量的角度來看，科倫藥業的銷量也會脫離行業無序競爭的狀態，從而大幅提升，降低其銷售費用，提高行業集中度。

企業在集采中的核心競爭實力主要還是體現在技術水平。自國家集采政策實施以來，仿制藥、醫療器械市場格局重塑，簡單的仿制對企業不再產生經濟價值，倒逼企業向高端仿制甚至自主創新進軍。

因為集采之前，企業產品必須經過一致性評價，而一致性評價研發費用高企，企業需要考慮品種的投入產出比，審慎投資。據公開數據，注射劑領域有53.7%的品種研發費用在500萬-1000萬以上，有29.6%的品種研發費用超過1000萬元。一致性評價給企業帶來較大的成本壓力，因此選擇首仿或者市場空間廣闊的品種成為注射劑企業必然的選擇。

2020年11月18日，科倫藥業公布，公司首仿上市注射劑注射用帕瑞昔布鈉拿到《藥品補充申請批準通知書》。該品種屬于選擇性環氧化酶-2(COX-2)抑制劑，主要用于手術后疼痛的短期治療。注射用帕瑞昔布鈉市場空間較大，2019年中國銷售額19.96億元，為2019版國家醫保目錄品種。

公司除了首仿藥，也在創新藥方面加大力度。8月4日，公司的KL-A289注射液開始獲批臨床，KL-A289注射液是公司與安源醫藥共同開發的具有自主知識產權的新一代腫瘤免疫檢查點抑制劑，可解除對抗腫瘤T細胞的抑制，擬用于晚期實體瘤的治療。

科倫藥業目前所在的大輸液注射劑賽道成長空間嚴重受限，集采對其來說可能憂大于喜。求穩已經不能解決企業目前面臨的桎梏，只有不斷創新、找到新的研究方向，才是企業的出路。