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周一，滬銅與國際銅期貨雙雙漲停，倫敦銅價格一舉突破9000美元/噸關口，創下9年高位。僅2月以來，滬銅期貨累計漲幅近17%。不少市場機構認為，在宏觀面與基本面共振下銅價本輪上漲為大勢所趨?？聪蚝笫校~價上行驅動力能否持續，上漲何時見頂?分析人士表示，盡管短期內銅價有望挑戰前高，但是暴漲行情或難以長期維持，并會伴隨銅價波動率的放大。為此，建議企業充分利用銅品種較為豐富的衍生品工具體系來做好風險管理，在保有當前收益的同時，謹防后續波動帶來的風險。

雙重利好助銅價快速沖高

國信期貨分析師顧馮達對期貨日報記者表示，本輪銅價強勢上漲源于宏觀樂觀預期與供需基本面帶來的資金提前布局。一方面，當前正處于有色傳統淡季收尾并逐步進入旺季的節點，而因今年國內提倡春節“就地過年”促使下游消費復蘇提前，市場對二季度旺季提前開啟預期強烈;另一方面，由于海外宏觀政策刺激持續和新冠疫苗大規模鋪開接種，共同推動歐美經濟增長強勁，同時拜登政府的新能源政策也對銅等有色金屬構成消費利好。作為衡量全球經濟復蘇預期的重要晴雨表之一，以“銅博士”為首的有色金屬板塊在貨幣政策寬松持續、經濟增長復蘇的背景下，本身就具備較強價格上漲的空間和動力。

在中信建投期貨分析師張維鑫看來，本輪銅價上漲的主要邏輯有兩點，一是全球經濟復蘇，二是大通脹預期。2021年本就是海外經濟的強復蘇之年，這種預期隨著新冠新增確診病例的持續減少、中國春節期間疫情得到有效控制而不斷強化，并最終形成強烈的一致預期。在大通脹預期方面，近期美國國債收益率持續回升，是市場對于通脹抬升最有力的證據。近期比特幣瘋漲實際體現出的還是市場中“水”太多了，它的價格已經成為流動性寬松程度的一個標桿。“在這樣的背景下，銅價上漲的核心驅動就是經濟復蘇和貨幣寬松，它們共同導致了再通脹預期。除了這個核心驅動外，還有低庫存、供應恢復不足、綠色經濟對電能的依賴從而驅動對銅的需求增長，都是這一輪銅價上漲的助力。”

東證衍生品研究院分析師曹洋表示，隨著疫情得到控制，全球經濟復蘇步入快車道，疊加海外刺激政策短期加持，市場對通脹抬升的預期明顯升溫。從配置角度看，基于對通脹的恐慌，大類資產配置或正在快速調整，吸引大量的資金流入市場，造成了這波銅價的急速拉漲。

除此之外，國泰君安期貨分析師季先飛表示，在宏觀持續釋放利好的情況下，銅市基本面供需錯配預期也在不斷增強，原料供應緊張將使得冶煉廠4—5月檢修增加，而該時間周期是傳統生產旺季，社庫面臨快速去化的可能。從交易面來看，LME銅庫存處于歷史同期偏低的水平，現貨升水已升至30美元/噸上方。

企業可適當調整套保比例

“銅市在宏觀和基本面雙雙復蘇中反彈本就在情理之中，存在爭議的更多是價格漲幅和節奏。”顧馮達表示，從基本面看，目前銅等有色金屬多數都共同面臨的“低庫存、緊平衡”的產業鏈微妙現狀，使其供需平衡容易受到市場未來預期增量變化的影響。“當下歐美主要經濟體繼續推出大規模經濟刺激措施，以對沖實體經濟衰退威脅，在疲軟的全球經濟現狀和樂觀的復蘇增長預期之間，銅價上漲更多反映出市場對海外經濟復蘇和供應偏緊的樂觀預期，但如果二季度全球經濟政策力度不及預期及新能源新基建等消費潛能高增長的利好因素未能落實，則有色金屬價格趨勢性上漲潛能也將被限制。”他說道。

“目前市場預期過強、一致性過高，結果就是銅價上漲的勢頭過于強勁。”張維鑫告訴記者，當前銅價上漲的情景已經與2009—2011年經濟危機后的復蘇情形不太一樣，反而更像是2006年4—5月和2007年3—4月，是在高位的加速上漲。“這種上漲必然帶來波動性的快速上升，容易將預期打得過滿，并最終導致大幅度的調整。”在他看來，這種行情難以長期維持，樂觀估計將在一季度末、二季度初結束，并且隨之而來的可能是一次深度回調。不過，在這一輪行情結束之前，銅價是有望挑戰前高的。

從基本面角度看，曹洋表示，銅在上半年供需將繼續修復，尤其是在海外市場。從風險上來看，他認為還是要注意高銅價短期帶來的供給釋放與需求抑制。但從總體上看，他認為短期市場的定價仍在于宏觀因素，基本面因素不是短期的主線，因此，考慮到宏觀因素，價格上漲的趨勢可能會繼續，節奏上可能會持續到二季度。

季先飛認為，在驅動邏輯沒有發生大的變化的前提下，銅價運行的趨勢不會終止。銅價2月快速上漲，當前已經處于較高的位置，但是銅驅動的強邏輯暫時難以消退，資金推漲的熱情依然較高，后期銅價仍有可能創新高。據其判斷，本輪銅價在整個旺季可能持續保持強勢。

“當然市場也存在一些不利因素有可能導致銅價波動放大。本輪銅價受投資資金推漲的跡象明顯，滬銅持倉和成交快速向遠期移動;國際銅期貨合約主力已經移至2105合約。隨著銅價創新高，多頭資金獲利豐厚，有可能會出現逢高減倉的操作，從而加大價格波動。”他說道。

看向后期銅價的支撐因素，張維鑫表示，首先是疫情緩和下全球經濟的復蘇，其次是再通脹的必要條件，包括美國新版刺激計劃的推進和美聯儲的貨幣政策，最后則是全球交易所低庫存狀態，它意味著當下的供需存在缺口。至于不利因素，則包括通脹預期下，美國新版刺激方案可能縮水、美聯儲可能調整貨幣政策預期、貨幣利率快速上升對經濟復蘇的威脅以及疫情的反復等。

顧馮達認為，短期有色“銅博士”牛年開門紅之后，中期有色板塊將延續“春季躁動”?？紤]到國內“就地過年”政策使得有色下游企業復產復工提前，且中央新能源政策和“碳拐點”“碳中和”目標在今年兩會前夕受到地方政府力推，各地中長期政策規劃陸續轉向，對有色等大宗商品市場產生較為深遠的影響，預計有色板塊將迎來國內重大行業政策預期下的春季反彈機會。對此，他建議產業與機構進行生產利潤保值為主，投機者對有色短期多頭思路為主，注意控制倉位。

張維鑫認為，對于普通的市場參與者而言，當下持有的多頭頭寸可以繼續持有，與通脹共舞，但隨著銅價的繼續走高，應該考慮逐步減倉止盈。隨著銅價的持續走高，預計價格波動將會顯著放大，一個值得關注的策略是買入寬跨式期權，形成一個做多波動率的投資組合。

最后，上述分析人士表示，在市場波動性加大的情況下，參與銅市場的企業應當更加注重風險管控，可根據自身狀況適當調整套保比例。對于銅產業鏈上下游企業而言，張維鑫表示，如果是自有礦山企業，隨著銅價的走高可以建立部分空頭套保持倉;如果是終端消費企業，當下的買入套保持倉還可以持有，但隨著價格的進一步上漲，則應當逐步縮減套保頭寸。

“除期貨套保外，考慮到當前銅價波動顯著放大，期權在套期保值中的應用價值得到增強。企業在套期保值時，可以更多地考慮買入期權作為替代方式。”除此之外，張維鑫表示，由于市場看漲氛圍濃郁，看漲期權和看跌期權的時間價值存在較大差異，企業在套期保值時也可以關注一些特殊的機會。比如通過期權組合的方式模擬期貨頭寸，實現更有利的建倉成本。“如果以周一收盤價計算，同時買入一個67000元/噸執行價的4月合約的看跌期權，賣出一個同樣的看漲期權，則相當于以高于市場價格260元/噸的價格建立了空單。”他建議道。

對于銅上下游企業而言，張維鑫表示，目前市場波動劇烈，套期保值比例應適當縮小。如果是自有礦山企業，隨著銅價的走高可以建立部分空頭套保持倉，如果是終端消費企業，當下的買入套保持倉還可以持有，但隨著價格的進一步上漲，則應當逐步縮減套保頭寸。

“對于參與銅市場的企業，我們整體的思路是根據企業訂單進行套期保值。但因短期上漲的邏輯較為確定，銅價也存在上漲空間，建議下游和終端企業已經做買入保值的期貨頭寸堅決持有，年后復工復產的企業根據訂單情況適當備庫。”季先飛建議，同時，可以引入期權策略降低市場波動風險。“如采取期權領口策略，在持有期貨多單、買入看跌期權組成保險策略的同時，賣出虛值看漲期權。”