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北京師范大學金融研究中心主任 鐘偉

從次貸危機至今,2016年也許是最為危機四伏的一年,各種意外在潛伏,好聽的說法叫做有怎樣的“黑天鵝事件”,通俗的說法則是會出怎樣的妖蛾子?

第一,意外強勁的美元指數。人們并不再猜測2015年美聯儲是否會加息,而是擔憂2016年美聯儲連續加息的節奏。目前通常的說法是,2016年美聯儲可能加息兩次,但高盛指出,聯儲也許會加息四次。這種猜測是否靠譜?無法排除,2016年美國調整最低小時工資,以及大宗商品價格表現韌性的話,那么,美聯儲有可能被迫因核心通脹預期的上升而加息。

現在人們并不擔心加息,而是擔心加息的節奏;人們并不擔心溫和走強的美元,而是擔心異常強勁的美元。如果在2016年真的出現美聯儲加息兩次以上,美元指數走強到110以上,那么全球經濟和金融體系未必對此做好了足夠準備。

第二,難堪重壓的資產價格。回顧次貸危機以來,美股美債的走強,與其說是和美國經濟的弱復蘇相關,不如說和美聯儲量寬的印鈔相關。從邏輯上說,美聯儲既告別量寬又走入加息,無論如何對資產價格都是負面沖擊。在過去30多年,美股只在1995年下半年到1999年在美聯儲加息壓力下保持了強勁牛市,而這種牛市也只是1990-1995新經濟牛市下半場的估值泡沫。2014年初以來,美元指數從82勁升到2015年3月的97,目前向100進發,在此進程中,美股和美債都呈現出高位波動,難以持續上升的艱難處境。

第三,大宗商品的下跌抵抗。通常人們會認為溫和強勢美元,以及相對穩定的美國股市是主調。因此,設定新興市場增長低迷和資本加速匯聚美元,大宗商品應該繼續跌跌不休。目前看起來也似乎如此,CRB指數創14年新低,幾乎腰斬,銅價則7年新低,中美煤炭行業掙扎在生死線。但是,是否存在大宗商品出乎意料地頂住了強勢美元的壓力,表現出價格韌性?就目前看來,黃金雖低,但6-10月期間曾溫和反彈。原油價格從7月份至今,抵抗住了美元指數走強和入冬之前美國原油庫存高企的壓力,仍屹立在40美元/桶。農產品中,與其說玉米小麥在下跌,不如說在區間波動。如果我們關注澳元匯率,似乎也有玄機。

現在,人們并不懷疑大宗商品的下跌,但有理由懷疑高盛所稱的美元指數升至150,油價跌破30的場景究竟有多大的可能性?萬一在2016年,大宗商品價格并非那么弱不禁風?那我們可能遭遇最糟糕的搭配,那就是美國低至3%以下經濟增長搭配高于2%的核心通脹。這幾乎意味著,作為全球經濟增長中美雙輪驅動的模式,面臨挑戰。

第四,新興大國的轟然倒下。次貸危機之后,世界經濟增長的重心有回歸發達國家的跡象,新興市場經濟體增長持續下行,資本大量外流,同時匯率穩定面臨嚴峻挑戰。其中最悲劇性的經濟體是俄羅斯。誰都知道新興市場的表現不佳,但是否有可能,其中某個重要的新興大國陷入經濟危機?畢竟至今,全球GDP當中,發達國家和新興國家已各有50%的份額,某個新興大國的動蕩也將深刻沖擊全球經濟。人們很容易捕捉到一個危險信號:巴西經濟。就經濟增長而言,巴西和中國一樣,從2011年開始增長滑坡,2011-2013年,巴西勉強維持了約2%的增長,到2014年則為零增長,2015年可望-2%的增長。更糟糕的是,巴西的通脹仍然高達6%以上,這已不能用簡單的滯脹來形容。就巴西雷亞爾的匯率而言,從2013年8月到2015年3月,巴西央行對外匯市場進行了持續干預,但雷亞爾仍然貶值23%,此后巴西央行放棄了這種徒勞的嘗試,同時強化了外匯管制。現在,人們捕捉不到巴西經濟有任何光明的信號。

歷史上,美聯儲貨幣政策走到重大歷史拐點,倒下的通常是拉美大國,只有東亞危機是一次例外。2016年新興大國誰先撐不住?不唯巴西,這個名單可以很長。

第五,中國的供給側政策。考慮到中國政府已經承諾了十三五期間,經濟增長不會低于6.5%,但這并沒有消除一些市場擔憂。供給側政策到底是什么含義?歷史上供給主義學派的嘗試有兩次,一次是撒切爾夫人在英國的私有化浪潮,撒切爾抓住低效率的國企入手改革,一開始,撒切爾不喜歡用私有化這個敏感詞匯,而是說,她的改革,是從私人資本主義(private capitalism),向公眾資本主義(public capitalism)的轉型,在改革逐漸獲得成效和公眾支持后,最終撒切爾勇氣大增,喊出了私有化無禁區的口號。另一個供給主義實驗是里根主義,其特點是減稅+財政赤字。人們習慣于將其接任者克林頓執政時期的良好表現,歸結為克林頓揀了里根的便宜,這種說法至今并沒有獲得嚴肅的學術支撐。或者孤立地評價里根主義下的美國經濟,可以用一塌糊涂來形容。我更傾向于認為克林頓的成功,是前蘇聯垮臺之后,美國有了收縮財政赤字的可能,美國有了引領西方國家向新興市場輸出資本,輸出產業的全球化浪潮的機會。

現在應該理性看待中國的供給側政策。這個藥方究竟包含哪些內容?如果順延“二鳥論”,中國政府決心收縮以財政和貨幣政策的穩增長“麻藥”,決心收縮資源配置效率低下的國有經濟部門,決心讓市場自我出清,決心真正從繁政斂權走向簡政放權,而不是將撒切爾里根的努力卡通化為減稅,那么它給中國和世界帶來的沖擊是什么?全球經濟雙輪驅動的另外一個輪子——中國會表現如何?

2016年的國際經濟,我們用困惑和憂慮的目光看待它,這不是電玩的通關游戲,而是充滿陷阱的危險之旅,世界經濟,看起來不像要滿血復活,而是繼續羸弱求生。(編輯 歐陽覓劍)