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G20上海會議落幕，承諾加強溝通，避免競爭性貶值；目前市場面臨的環境仍然相對平穩，維持反彈觀點，仍可尋找結構機會

2016年2月26日-27日在上海舉行G20財長和央行行長會議，會議主要討論了當前全球經濟形勢、增長框架、投資和基礎設施、國際金融架構等9個主要議題，并發表聯合公報。從聯合公報看，我們認為有以下幾點值得投資者關注：

1）貨幣政策將繼續支持經濟增長，但同時將運用財政和結構性改革措施。公報中指出G20國家將繼續使用各種政策工具來促進經濟增長，并承諾加強溝通，減少政策不確定性。此外在新聞發布會上，周小川也表態將實施“穩健偏寬松”的貨幣政策，因此國內貨幣政策仍將維持一個相對寬松的環境。

2）避免競爭性貨幣貶值，關注匯率過度波動。公報中重申“匯率的過度波動和無序調整會影響經濟和金融穩定”，并承諾避免競爭性貨幣貶值。

3）擔憂英國脫歐。此次公報新增對英國脫歐的擔憂，英國脫歐公投這一事件一方面加劇了政治不確定性，另一方面由于英國和歐盟之間經濟關聯度較高，英國若未來退出歐盟，將導致投資、貿易壁壘上升，對英國的經濟帶來負面影響。

上周市場在周四出現恐慌性暴跌，事后看并沒有顯著影響市場基本面的事件發生，體現出當前市場風險偏好仍處低位。但我們認為前期壓制市場的匯率和利率問題目前均暫時穩定，基本面并沒有出現明顯惡化，因此我們依舊維持反彈觀點。

關注供給側改革的內涵擴充：一是同樣產能過剩、高污染、集中度低、整治決心大的印染、鈦白粉、輪胎、稀土等行業；二是獲益于供給側改革實質推進下不良資產加速暴露的不良資產管理行業。

配置方面，自15年12月底我們開始推薦受益于供給側改革的周期行業以來，煤炭、有色、鋼鐵等傳統周期股的相對收益明顯，我們繼續維持前期的推薦。除此之外，我們認為投資者不需要局限于以上行業，可以積極關注一些同樣受益于供給側改革的行業，一方面可以關注同樣產能過剩、高污染、而行業集中度低、政府整治決心較大的印染、鈦白粉、輪胎、稀土等行業；另一方面供給側改革實質推進下勢必產生大量不良資產，可以關注不良資產管理業的投資機會。

1）印染：行業高度分散，龍頭企業市占率也僅在2%-3%；近期主要產區紹興市政府重拳出擊，關停74家企業，同時力爭到2020年形成5家產值50億以上的企業，相關印染龍頭公司有望受益。A股相關標的：航民股份(600987,股吧)/三房巷(600370,股吧)。

2）鈦白粉：鈦白粉價格受提價影響底部回升；國內產能集中度分散，前5大企業市占率僅33%左右，而國際前5大巨頭市占率近80%（不含中國）；環保和行業準入條件趨嚴，倒逼產能出清。A股相關標的：佰利聯(002601,股吧)/安納達(002136,股吧)。

3）輪胎：行業開工率從70%下降至60%，內外需均疲軟，行業盈利惡化；國內前10大企業市占率為34%（國際情況超過60%），行業兼并整合是未來趨勢。A股相關標的：青島雙星(000599,股吧)/賽輪金宇(601058,股吧)。

4）稀土：國內產量占全球比重為85%，目前價格為歷史底部，上市公司業績逐年下滑；行業內存在大量非法私自開采影響供給，供給側改革下或加大整治力度。A股相關標的：廣晟有色(600259,股吧)/廈門鎢業(600549,股吧)等。

5）不良資產管理：供給側改革切實推進下，不良資產暴露預計加速；16年不良資產規模達到1.7萬億；16年有望推出不良資產證券化試點，不僅退出渠道增加，而且能提高該市場的流動性。A股相關標的：浙江東方(600120,股吧)/海德股份(000567,股吧)。

【報告正文】

G20會議落幕，承諾加強政策溝通

2016年2月26日-27日在上海舉行G20財長和央行行長會議，會議主要討論了當前全球經濟形勢、增長框架、投資和基礎設施、國際金融架構等9個主要議題，并發表聯合公報。從聯合公報看，我們認為有以下幾點值得投資者關注：

1）貨幣政策將繼續支持經濟增長，但同時將運用財政和結構性改革措施。公報中指出G20國家將繼續使用各種政策工具來促進經濟增長，并承諾加強溝通，減少政策不確定性。此外在新聞發布會上，周小川也表態將實施“穩健偏寬松”的貨幣政策，因此國內貨幣政策仍將維持一個相對寬松的環境。

2）避免競爭性貨幣貶值，關注匯率過度波動。公報中重申“匯率的過度波動和無序調整會影響經濟和金融穩定”，并承諾避免競爭性貨幣貶值。

3）擔憂英國脫歐。此次公報新增對英國脫歐的擔憂，英國脫歐公投這一事件一方面加劇了政治不確定性，另一方面由于英國和歐盟之間經濟關聯度較高，英國若未來退出歐盟，將導致投資、貿易壁壘上升，對英國的經濟帶來負面影響。

供給側改革，不只是大象

上周市場在周四出現恐慌性暴跌，事后看并沒有顯著影響市場基本面的事件發生，體現出當前市場風險偏好仍處低位。但我們認為前期壓制市場的匯率和利率問題目前均暫時穩定，基本面并沒有出現明顯惡化，因此我們依舊維持反彈觀點。

配置方面，自2015年12月底我們開始推薦受益于供給側改革的周期行業以來（《關注周期及險資舉牌》，2015.12.21），煤炭、有色、鋼鐵等傳統周期行業的相對收益明顯，我們繼續維持前期的推薦。除此之外，我們認為投資者不需要局限于以上行業，可以積極關注一些同樣受益于供給側改革的行業，一方面可以關注同樣產能過剩、高污染、而行業集中度低、政府整治決心較大的印染、鈦白粉、輪胎、稀土等行業；另一方面供給側改革實質推進下勢必產生大量不良資產，可以關注不良資產管理業的投資機會。

印染：行業集中度低，近期政府整治力度大

政府重拳出擊，行業面臨洗牌。近期紹興市政府重拳出擊，關停74家印染廠，同時出臺《加快印染產業提升促進生態環境優化工作方案》，一方面制定印染產業地方標準，加強環保監測，倒逼行業升級；另一方面整治非法產能，鼓勵優勢企業兼并重組，力爭到2020年培育5 家產值超50 億元印染龍頭骨干企業，到2017年新增1-2家印染上市企業。作為印染產業主要地區，對于行業大刀闊斧的整治勢必影響到江蘇、福建、廣東等省份。

行業開工率在70%-80%，去產能進程已有兩年。2015年1-10月，全國印染布產量426.2億米，同比減少15.6%。從地區產量分布看，96%的產量集中在浙江、江蘇、福建、廣東、山東等東南沿海地區，其中浙江省產量占全國比重達到63%。由于數據缺乏，我們無法確切了解到整個印染行業的產能過剩情況。但從行業研究員了解到，目前整個行業開工率在70%-80%，印染產業去產能已經持續了兩年以上的時間。

行業內中小企業眾多，集中度低，龍頭企業市占率僅2%-3%。盡管印染產業的產量有明顯的地域集中度，但行業內呈高度分散的局面，中小企業眾多，僅紹興地區就有超過200家印染企業，龍頭企業的市占率也僅在2%-3%。因此此次政府整治一方面決心去產能，另一方面也是加大行業的整合。

行業污染嚴重，環保監測和準入條件趨嚴，倒逼產業升級和落后產能淘汰。印染行業污染較大，每加工1噸紡織品耗水100～200噸，其中80～90%成為廢水，大部分中小企業采用燃煤鍋爐等熱電，而非蒸汽等清潔能源。此次政府整治主要針對排污不達標的中小企業，并在16年6月底前，所有印染企業要安裝在線監測設施。同時，2017 年底前管輸天然氣覆蓋地區全部淘汰改造10 蒸噸/小時以下的燃煤鍋爐。隨著環保監測和準入條件趨嚴，印染行業被迫進行產業升級和落后產能淘汰。

隨著行業去產能力度的加大和未來行業內兼并整合，龍頭企業由于盈利能力和成本控制能力較強，更易在行業洗牌后“強者愈強”。

相關標的：航民股份、三房巷。

鈦白粉：行業供需有所改善，行業整合拉開序幕

產能過剩一直存在，開工率降至65%左右。目前我國鈦白粉產能在300-350萬噸左右，產能過剩情況一直存在。從行業研究員了解到，鈦白粉行業開工率從2014年的70%下降至65%， 2015年已有7萬噸左右的產能陸續退出。由于行業產能過剩較為嚴重，行業盈利情況逐步惡化，以龍頭公司佰利聯為例，公司的銷售凈利率從2010年13%下降至2015年的3%左右。

鈦白粉行業集中度低，公司產能規模小于海外同業。與國際鈦白粉行業的集中度相比，我國行業集中度低。2015年，全球前五大鈦白粉企業占全球總產能（不計我國產能）的78.4%，而國內前5大企業的市占率僅33%左右。并且從廠商的生產規模看，國內廠商平均規模只有6萬噸左右，遠低于國際主要廠商的規模。

傳統工藝污染嚴重，十三五目標氯化法產能超過30萬噸占比超過15%。目前主要生產工藝為硫酸法，生產1噸鈦白粉要排放8噸廢酸和幾十噸污水，污染嚴重。目前國家對于鈦白粉行業準入條件明確要求采用先進生產工藝，鼓勵用氯化法，并且新建單線產能要求在3萬噸以上。根據行業十三五目標，在2020 年前，氯化法總產能超過30 萬噸占比超過15%，建設氯化法單線產能10萬噸的生產線。隨著環保和行業準入條件趨嚴，有利于產能出清步伐加快。

國際巨頭開始提價，國內行業整合拉開序幕。國際鈦白粉巨頭在2015年底宣布提價，而國內廠商在2016年年初跟進提價。根據行業研究員，隨著未來房地產去庫存力度加大，鈦白粉下游需求有望改善；而當前價格處于歷史底部，預期國內產品價格有小幅上漲的可能。行業內，2015年6月佰利聯擬收購行業龍頭四川龍蟒，二者產能超過15%，在供給側改革背景下，未來行業整合有望進一步推進。

相關標的：佰利聯、安納達、中核鈦白(002145,股吧)、金浦鈦業(000545,股吧)。

輪胎：行業產能過剩，集中度低，兼并整合是未來趨勢

開工率不斷降低，虧損企業數占比增加。目前我國輪胎行業的開工率不斷降低，從2014年的70%下降至2015年的60%左右。在國內需求低迷，出口受到美國“雙反”案影響的情況下，行業產能過剩嚴重，整體盈利情況不斷惡化。2015年上半年，行業毛利率下降至12.4%；截至2015年10月，累計利潤同比下降8%，虧損企業數占比達到14%。

行業集中度低，兼并整合是未來趨勢。我國輪胎行業企業眾多，根據國家統計局統計，截至2015年10月，規模以上輪胎企業有546家。但相較于全球市場，我國輪胎行業集中度較低，國內前十大輪胎企業的市場份額為34%，而全球前三大輪胎企業普利司通、米其林、固特異的市場占有率就超過37%。在行業產能過剩，盈利下降的情況下，行業內的兼并整合是行業發展必經過程。目前，在供給側改革背景下，輪胎行業的兼并整合有望加快。

相關標的：青島雙星、賽輪金宇、雙錢股份(600623,股吧)、風神股份(600469,股吧)。

稀土：國內產量占比高，供給側改革或加大非法開采整治力度

國內稀土產量占全球比重85%，但行業業績持續惡化。2015年我國稀土礦產量為10.5萬噸，全球產量為12.4萬噸，中國產量占比達到85%。但由于近幾年稀土價格一路走低，行業業績持續惡化，6家上市公司的營業利潤逐年惡化截至2015年三季報，廣晟有色和五礦稀土(000831,股吧)的營業利潤均為虧損。

稀土行業非法私自開采現象屢禁不止，供給側改革或加大整治力度。從2006年起，我國已經采取多項措施控制稀土供給，包括控制開采總量、控制生產配額、減少采礦許可證以及推進行業整合。但是稀土行業依舊存在較為嚴重的非法私自開采，對行業供給產生明顯影響。作為中國的優勢品種，此次供給側改革或將嚴厲整治非法私自開采，穩定行業供給。

相關標的：廣晟有色、廈門鎢業、盛和資源(600392,股吧)、五礦稀土、有研新材(600206,股吧)、北方稀土(600111,股吧)。

不良資產管理：受益于供給側改革推進下的不良資產加速暴露

未來供給側改革若切實推進，不良資產或將加速暴露。根據國信非銀金融研究員的測算，2016年不良商業銀行貸款和規模以上工業企業不良應收賬款的規模至少達到1.7萬億，而隨著未來落后產能淘汰切實推進，未來1-2年的不良資產或將加速暴露。

不良資產收購價格進一步下降，證券化業務試點有望年內開展。目前，不良資產的收購價格已經從3-4折降至2-3折，較低的收購價格將保證行業維持較高的ROE水平。同時，近期有外媒報道，2016年將啟動商業銀行不良資產證券化試點，首批試點額度500億元，第一批產品最早于16年上半年發行。若不良資產證券化試點順利進行，未來不良資產市場的流動性有望提升，不良資產管理公司的退出渠道也有所增加。

相關標的：中國信達（港股）、中國華融（港股）、浙江東方、海德股份、嘉寶集團(600622,股吧)。

我們梳理了以上各個行業的相關標的，供投資者參考。