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在征求意見稿推出三個月之后，A股市場正式發布指數熔斷機制。4日，上交所、深交所、中金所正式發布指數熔斷相關規定，并將于2016年1月1日起正式實施，引發市場各方的關注。

多位機構人士表示，熔斷機制或可降低市場異常波動風險，為A股穩定再添保障，成為中國股市的“安全閥”，但指數熔斷機制屬于市場的外生穩定機制，未來還要積極完善市場機制，防范大的系統性風險的爆發，培養長期價值投資者并積極發揮機構投資者的作用，減小由于中小投資者占主導的結構性風險。

熔斷機制變相維護

市場流動性

上周五，滬深交易所聯合中金所擬在我國股票現貨市場及股指期貨市場引入熔斷機制。以滬深300指數為基準指數，設定5%、7%兩檔指數熔斷閾值，漲跌雙邊均熔斷。觸發5%熔斷閾值時，暫停交易15分鐘；在14:45以后觸發5%熔斷閾值或任意時段觸發7%的熔斷閾值時，將暫停交易直至收市。股票及股票相關品種的競價交易均暫停，中金所的所有股指期貨合約暫停交易。

“A股市場具有換手率高、波動大的特點。盡管采用了T+1、漲跌停板等審慎交易制度安排，在極端情況下，指數暴漲暴跌的極端行情仍時有出現。”中投證券財富管理部總經理廈崇衛表示，伴隨股指期貨、期權等衍生品的推出以及融資融券等創新業務的發展，A股波動幅度有所增加，有必要采取指數熔斷機制防范極端風險。

從全球范圍來看，采取指數熔斷機制也是比較常見的風險防范措施。以美國證監會為例，其于2012年把基準指數修改為標準普爾500指數，并相應地修改熔斷機制為三級，且設定7%、13%和20%等三個熔斷門檻。當觸發7%和13%時，暫停交易15分鐘；當觸發20%時，當天直接休市。

廈崇衛表示，從發達國家的經驗來看，熔斷當日因為暫停交易和投資者觀望的緣故，成交量可能會略有下滑，但股票市場的成交量在隨后一兩日中迅速恢復，且對于減少股指的短期波動性存在正面作用。

對于部分投資者擔心，熔斷機制可能會降低股票市場的流動性的疑問，海通證券分析師王旭認為，全市場的暫停交易并不是粗暴干預市場流動性、反而是變相維護了流動性。

王旭指出，當滬深300指數觸及5%、7%的兩檔閾值時，所有股票、可轉債、可分離債、股票期權等股票相關品種都必須暫停交易，可謂“城門失火、殃及池魚”，也可能為數不少的個股并未漲跌至該閾值水平，也被迫停止交易，從市場公平角度來說似乎不合理。但這雖然從熔斷暫停交易的方式上來看是對市場的直接干預，給諸多投資者造成了自由買賣權利的犧牲，這只是問題暴露出來的一面，而另一面卻是，由于股票跌停之后交易喪失流動性，急于拋售的投資者被迫賣出別的股票，從而形成對其他股票的災難，這才是真正的不公平。那么，如果有熔斷機制、暫停交易的緩沖過后可繼續交易就可以緩解這種流動性枯竭導致的多殺多踩踏拋售了。

此外，從今年六七月份的A股異動可以了解到，極端行情出現時上市公司為了維護自身形象而采取臨時停牌措施，停牌家數最多的7月8日高達1442家、超過半數個股停牌。王旭指出，這嚴重影響了股市正常交易的流動性水平，這種情況的出現正是因為沒有緩沖機制，上市公司主動采取了保護措施，但直接導致未停牌上市公司的利益受損，也是對投資者不公平的。如果有熔斷機制存在，這種極端情況的出現頻次可大大降低。

與漲跌停板互為補充

目前，A股市場有漲跌停板的機制，規定當日個股的成交價與上一日收盤價的偏離幅度不能超過10%。部分市場人士就此認為熔斷機制有所沖突。

光大證券首席經濟學家徐高表示，漲跌停板制度雖然與熔斷機制有一定類似之處，但也有明顯不足。首先，漲跌停板制度只針對個股，而非整個股票市場，因而難以控制全市場的恐慌情緒。事實上，個股的跌停往往具有很大溢出效應，從而扭曲相近股票的價格。在極端情況下，某只股票的跌停很可能增加對類似股票的拋壓，從而讓跌停的股票范圍快速擴大，反而令恐慌情緒蔓延并加大。

其次，漲跌停板制度僅針對股票市場，從而對市場間的恐慌蔓延無能為力。當前我國股票衍生品已大量存在，股指期貨等合約也成為了股市風險的有效對沖工具。在今年六七月的股市異常波動中，為對沖跌停股票可能繼續下跌的風險，投資者在期貨市場大量做空，導致股指期貨連續暴跌。而這反過來又進一步加大了股票現貨市場上的拋售壓力。這種不同市場間的恐慌蔓延和放大難以為漲跌停板機制所阻斷的。

徐高表示，正因為當前包括漲跌停板在內的A股制度在防控風險方面存在不足，A股就很有必要在資本市場中再引入熔斷機制，在更大范圍上抑制恐慌的傳染，維護市場的穩定。

這一點得到了王旭的贊同。他表示，漲跌停板封死后交易就基本上很少了、除非打開才能有繼續的活躍交易，而熔斷機制暫停交易過后就恢復正常交易狀態了，因此，兩者是有根本區別的，給市場造成的影響也不一樣，不能將熔斷機制替代漲跌停板制度，二者有相互補充的作用，對風險的控制側重點不同。

有助于維護

期指市場穩定

值得注意的是，熔斷機制體現了期限聯動的監管安排。當現貨市場觸發熔斷時，股指期貨，包括滬深300、中證500和上證50股指期貨的所有產品同步暫停交易。與此同時，為保障期、現貨市場熔斷制度的一致性，還調整股指期貨開收市時間，即集合競價時間為每個交易日的9:25~9:30，其中9:25~9:29為指令申報時間，9:29~9:30為指令撮合時間；連續競價交易時間為每個交易日的9:30~11:30和13:00~15:00。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新介紹，在股指期貨實行漲跌停板制度、取消兩個季月合約市價指令使用、實行盤中實時監控等防范風險機制基礎上，在股指期貨市場同步推出熔斷制度，有助于進一步完善股指期貨市場的價格穩定機制體系，更好地促進股指期貨市場功能發揮。

“引入熔斷制度還有利于抑制過度投機、冷卻投資者的恐慌情緒，降低市場風險和不確定性。”新湖期貨董事長馬文勝指出，熔斷制度的“冷靜期”，給予投資者追加保證金的機會，避免由于強平，造成再一波的追漲殺跌，為逐步化解交易風險提供了制度上的保障，可以從一定程度上降低市場上的清算和信用風險。此外，對于程序化交易，可以讓程序化交易員有時間調整機器，避免發出大批不必要的對沖指令。（記者程丹）

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