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證券市場紅周刊 本刊特約 崔鵬

在為一家企業(yè)投入真金白銀之前，投資者是基于向好的預(yù)期，預(yù)期業(yè)績盈利、估值抬升、股價大漲，但是往往預(yù)期很豐滿，現(xiàn)實很骨感，很少有人獲得預(yù)期中的高收益。

造成這種現(xiàn)象的主要原因在于大部分投資者的“預(yù)期腦”比“現(xiàn)實腦”發(fā)達，人們往往更美好地設(shè)想公司前景，但是這個前景能夠?qū)崿F(xiàn)的概率實際上并不高。所以，由于交易價格合成的謬誤，預(yù)期較好的股票因為交易價格更貴，而價格中相當一部分是由于“好預(yù)期，更快樂”造成的快樂溢價。正是這種快樂溢價造成投資者收益不符預(yù)期。

不會預(yù)期就會滅絕

人類進化史上最近的一個競爭者被稱為尼安德特人。相對于人類的祖先智人，尼人其實具有很多生存上的競爭優(yōu)勢。比如，他們更強壯，骨骼更粗壯，因而也更耐寒，而且組織性要強于智人。但是，尼人相對于智人的缺陷是，不會預(yù)期。在這點上看他們接近黑猩猩，但命運卻更不如。與智人同行了幾萬年后，他們滅絕了。

人類和尼人大腦的一個重要差別是，人類的前額有被稱為額葉部分的大腦，而尼人沒有——這部分腦組織就是負責預(yù)期功能的。

根據(jù)尼安德特人的頭骨復(fù)原，這些“人”的相貌和現(xiàn)代人很像，但是丑，因為額頭是癟的。

“預(yù)期腦”發(fā)達的投資者們

當然，硬幣也有另一面，預(yù)期也會給人帶來痛苦。這里最流行的一種痛苦就是抑郁癥，如果一個人總是預(yù)期自己未來的生活變得更糟，那簡直是生不如死。為了解決這種痛苦，人們切斷眼睛下面的額葉的信息傳遞。這樣你就不能預(yù)期了，痛苦也就消除了。但據(jù)說這樣做即使手術(shù)很精準也會帶來大小便失禁和癲癇，所以后來被禁止了。

對于投資者來講，起碼有一點是可以肯定的，那就是他們患抑郁癥的概率要低于其他人群。并不是投資有舒筋活血的作用，而是如果對未來毫無信心，對自己的預(yù)期毫無信心的人根本就不會去投什么資。

其實大多數(shù)投資者對預(yù)期中得到的收益比實際真正到手的收益更加看重，這種傾向在高風險投資品市場上更加明顯。突出的例子就是，在股票市場上，一家公司預(yù)期有某項利好事件時其股票交易活躍程度要遠高于這家公司所說的利好事件兌現(xiàn)時的股票交易活躍程度。

根據(jù)人腦外科學的研究，大腦中負責管理現(xiàn)實得到收益的部分和我們前邊說的管理預(yù)期的并不是同一塊。可以設(shè)想，投資者中大部分人的“預(yù)期腦”比“現(xiàn)實腦”可能要發(fā)達好多。

但這也給投資者們帶來了相應(yīng)的問題。首先是，人們更善于預(yù)期未來收益的額度，但是并不善于預(yù)期未來收益的概率。這也是人類進化過程中造成的。想象一下，原始人在不遠的草地上發(fā)現(xiàn)了一頭鹿，大家興高采烈地去追逐的時候都能設(shè)想出烤鹿肉的美味，但是有多大可能追上這只鹿誰能看得清呢。類似的，如果一家生產(chǎn)手機的公司造勢說自己在若干年后會成為下一個蘋果的時候，大筆購買這家公司股票的人想過那家公司成為蘋果的概率嗎？概率太模糊了，而鹿肉和蘋果股票十年漲上百倍的歷史是那么容易在頭腦里形成影像。

快樂溢價高的背后是低收益

更重要的，由于交易的合成謬誤，具有好預(yù)期的投資品往往由于投資者的交易而價格更貴。價格中可能有相當一部分是由于“好預(yù)期，更快樂”造成的快樂溢價。而這部分溢價就是造成投資者未來的收益更低的主要原因。

所謂的價值投資者們是反對付出這種快樂溢價的，比如鼻祖本杰明•格雷厄姆，他總是買進那種快樂溢價為負數(shù)的公司，以圖在未來溢價消散時賺取其中差額。格雷厄姆以及他的門徒們所信奉的語錄中有一句，“一鳥在手勝于群鳥在林”也就是這個道理。

大富豪沃倫•巴菲特雖然已經(jīng)88歲了，但是他還健康得很，我預(yù)期他的大腦中管理預(yù)期的部分和管理現(xiàn)實得到收益的部分相對普通投資者應(yīng)該更加平衡一點——預(yù)期腦沒那么發(fā)達，現(xiàn)實腦也沒那么小。

當市場由于人們的預(yù)期情緒過于高漲，快樂溢價的絕對值非常高的時候，會不由得讓我們懷念起在文章開頭提到的尼安德特人，那些在歐洲狂野和山脊上狂奔的現(xiàn)實主義者。也許如果當初我們的祖先是和尼安德特人結(jié)合而不是消滅他們，會讓后來的快樂溢價低一些。