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從國(guó)際貨幣基金組織總裁拉加德評(píng)價(jià)全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“新平庸”到中國(guó)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入新常態(tài)，全球?qū)τ诔霈F(xiàn)多年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇無(wú)力、經(jīng)濟(jì)增速難及從前高度已經(jīng)有了充分的認(rèn)識(shí)和準(zhǔn)備。不過(guò)，盡管各界似乎都普遍認(rèn)識(shí)到目前的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題更多源于結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，寬松貨幣政策的效果有限，但實(shí)踐中，央行的寬松腳步從來(lái)沒(méi)有停止過(guò)，甚至比以往走得更多，更遠(yuǎn)。貨幣寬松之路何處是盡頭？

此前，當(dāng)政策利率降低到幾乎為零，各國(guó)中央銀行大規(guī)模擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表以應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)時(shí)，人們的共識(shí)是：這種非常規(guī)貨幣政策是暫時(shí)的。6年多以后，除美國(guó)千呼萬(wàn)喚后啟動(dòng)加息進(jìn)程外，對(duì)多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，政策回歸正常的前景似乎還很遙遠(yuǎn)。多數(shù)歐洲大陸經(jīng)濟(jì)體采取了更加極端的非常規(guī)貨幣政策，實(shí)行了負(fù)利率政策。這引致許多歐洲國(guó)家出現(xiàn)了負(fù)名義利率，包括不同期限（從隔夜到5年期）的基準(zhǔn)收益率。現(xiàn)在亞洲的日本已經(jīng)跟進(jìn)，盡管只限于新增超額存款準(zhǔn)備金，推出時(shí)間不長(zhǎng)，但日本已經(jīng)大膽發(fā)行了負(fù)收益率國(guó)債。

銀行家們呼吁，負(fù)利率政策是特殊時(shí)期政策，不會(huì)長(zhǎng)期持續(xù)實(shí)施下去。英國(guó)央行行長(zhǎng)卡尼警告負(fù)利率可能造成新的“以鄰為壑”，力挺供給側(cè)改革。然而回顧以往，不難看出，央行抵御寬松政策幾乎是邊打邊退，日本央行行長(zhǎng)在宣布負(fù)利率政策前一周還再度重申不會(huì)實(shí)施負(fù)利率，較早實(shí)施負(fù)利率的幾個(gè)歐洲國(guó)家央行迄今仍無(wú)止步表示。由于通貨緊縮陰影再現(xiàn)，歐洲央行屢屢放風(fēng)會(huì)進(jìn)一步加大寬松力度。在即將到來(lái)的3月9日到10日的利率會(huì)議上，歐洲央行將重新對(duì)2016年至2018年的經(jīng)濟(jì)做出預(yù)測(cè)，并有望對(duì)今年的通脹預(yù)測(cè)做出大幅下修。路透對(duì)18名交易員開(kāi)展的投票顯示，歐洲央行3月10日會(huì)議宣布降息概率為100%；擴(kuò)大QE規(guī)模的概率為50%。

自美國(guó)去年底率先宣布加息后，世界各國(guó)主要央行要么放緩了降準(zhǔn)降息的放水行為，要么基本上停止了擴(kuò)大量化寬松（QE）的規(guī)模。投資市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)，全球貨幣寬松的環(huán)境迎來(lái)了一個(gè)拐點(diǎn)。然而，現(xiàn)在的局勢(shì)似乎表明，全球主要央行可能不準(zhǔn)備追隨美聯(lián)儲(chǔ)撤出貨幣刺激措施，市場(chǎng)的思路又重新被拉回負(fù)利率這種難言下限的政策設(shè)計(jì)上。

美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫2月11日在國(guó)會(huì)參議院銀行委員會(huì)聽(tīng)證會(huì)上說(shuō)，基于歐元區(qū)和部分其他國(guó)家已實(shí)施負(fù)利率政策，美聯(lián)儲(chǔ)正研究必要時(shí)采取負(fù)利率政策的可行性，但尚不清楚美聯(lián)儲(chǔ)是否擁有法律授權(quán)來(lái)推出這項(xiàng)政策。此外，美聯(lián)儲(chǔ)剛剛啟動(dòng)了針對(duì)銀行的年度壓力測(cè)試，并首次要求規(guī)模最大的那些銀行建模演示負(fù)利率可能會(huì)給它們的資產(chǎn)負(fù)債表帶來(lái)何種影響。美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)調(diào)，這是一種“假設(shè)”。即便如此，已經(jīng)足以讓市場(chǎng)感到焦慮。如果美聯(lián)儲(chǔ)采取負(fù)利率的話(huà)，對(duì)金融市場(chǎng)的危害將更為巨大。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，利率處于超低水平如果傳導(dǎo)渠道缺乏有效性，對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激將十分有限，相反會(huì)有多方面危害，如政府缺少減債壓力、缺乏財(cái)政整頓動(dòng)力，削弱市場(chǎng)紀(jì)律，忽略通過(guò)結(jié)構(gòu)性改革來(lái)提高潛在增長(zhǎng)率和生產(chǎn)率。此外，經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)市場(chǎng)定價(jià)的正常作用被削弱，資產(chǎn)價(jià)格趨于扭曲，長(zhǎng)期超低利率還會(huì)擾亂金融機(jī)構(gòu)的商業(yè)模式，動(dòng)搖市場(chǎng)對(duì)央行的信心。對(duì)于負(fù)利這一極度寬松貨幣刺激措施的出臺(tái)，市場(chǎng)就普遍認(rèn)為是失敗之舉。不少業(yè)內(nèi)人士表示，這會(huì)與此前多輪貨幣刺激措施一樣難以達(dá)到預(yù)期目的，無(wú)法推動(dòng)形成內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力。

從目前情況看，在大宗商品市場(chǎng)尋底成功前，日本和歐元區(qū)國(guó)家的通脹難有明顯改善，超低利率政策無(wú)法退場(chǎng)。此外，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性改革步伐如果無(wú)法跟上，央行的寬松腳步恐怕也難以止住，惡性循環(huán)發(fā)生的機(jī)率則會(huì)增加。

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