徐洪才
■金融是現代市場經濟核心?！笆濉逼陂g，我國金融應著力于降低成本，提高效率，充分服務實體經濟；中央銀行、商業銀行和資本市場都應踐行創新發展的理念，發揮各自作用，形成合力，在供給側結構性改革中發揮重要作用。
■發展直接融資、完善多層次資本市場體系，對于推進供給側結構性改革，特別是在創造新供給、改造老供給方面可以發揮重要作用。上市公司再融資和并購重組，有利于傳統行業結構調整。在發展新興產業、培育新供給方面，多層次資本市場也能部分解決創新創業企業的融資問題。
創新中央銀行貨幣政策工具
首先，貨幣政策中介目標因時而變。我國貨幣政策正由過去單獨運用數量型政策工具，逐漸向同時使用數量型工具和價格型工具過渡，由直接調控向間接調控轉變。貨幣政策最終目標將轉向以價格型工具為主、數量型工具為輔。目前，貨幣政策已進入盯住利率和匯率的“雙錨”時代。資金價格由利率和匯率表現出來。利率是人民幣對內價格，匯率是人民幣和其他貨幣的相對價格。從利率角度看，目前存款利率市場化改革已經取得實質性突破，但是基準利率體系還不完善，特別是還沒有形成連續、光滑的國債收益率曲線，貨幣傳導機制不通暢，因此，價格型政策工具效果打了折扣。這決定了目前我國中央銀行還必須以數量型工具調控為主要調控手段。
其次，綜合使用多種貨幣政策工具。目前，即便數量型政策工具也存在一些問題。通過外匯占款投放基礎貨幣已經不靈了，過去主要通過提高金融機構法定存款準備金率，把人民幣升值導致投放過多的基礎貨幣回籠到中央銀行賬戶上。現在要反其道而行之，人民幣對美元出現貶值，資本出現外流，導致外匯占款越來越少，這就客觀要求采取降低法定存款準備金率為市場提供流動性，以保證經濟發展對貨幣的合理需求。目前經濟下行壓力大，保持適度寬松貨幣政策尤為重要?！笆濉逼陂g，經濟增速可望保持6.5%-7.0%，相應的廣義貨幣供應量M2增長就不能太低，近期有必要保持在13%左右。隨著經濟增速趨緩，M2增長將同步下降。貨幣政策在保持穩健的同時，其靈活性、前瞻性、針對性要充分體現出來，要綜合運用多種政策工具，綜合考慮國內和國際兩個方面影響因素，保持流動性相對穩定，守住不發生系統性和局部性金融風險底線。
第三，創造條件通過資本賬戶逆差主動向外輸出人民幣。隨著我國FTA戰略擴大實施，主要伙伴可使用本幣結算。應充分發揮香港離岸市場的樞紐作用，擴大海外人民幣支付結算網絡覆蓋面和金融機構網點布局。短期內，我國不會出現經常項目逆差，通過資本賬戶逆差輸出人民幣將是必然選擇。人民幣在亞洲地區已被廣泛接受，我國與韓國有較大貿易逆差，可優先擴大使用人民幣。十年前，我國推出了由國際機構發行、以人民幣計價的熊貓債券，一直以來發展緩慢。一是由于當年人民幣對美元升值增加了融資成本；二是境內外市場存在較大利差。現在，人民幣對美元溫和貶值，美聯儲開始加息，而人民幣利率走低，上述條件都在改變，“熊貓債券”的春天正在來臨。這里特別要強調的是，“熊貓債券”是人民幣直接走出去，這與美元流出有著根本不同。亞洲基礎設施投資銀行等國際金融機構應抓住有利時機發行人民幣債券。
第四，貨幣政策同時關注國內和國際兩方面的影響因素。以前，我國貨幣政策無需考慮境外人民幣流動性，但是現在情況變了。我國貨幣政策調整須及時準確把握境外人民幣需求，減少負面溢出效應，要加強大國宏觀政策協調，與全球市場進行有效溝通。隨著人民幣國際化和資本賬戶進一步開放，我國應有前瞻性的風險防范措施，全面提升風險管控能力。人民幣加入SDR標志著人民幣國際化站在一個新的歷史起點上。未來五年，人民幣將超過英鎊和日元，成為全球第三大貨幣。到2025年，人民幣將成為國際主導貨幣之一，發揮和中國經濟地位相適應的國際作用，但不會改變美元為主導的國際貨幣體系。我國應審慎、積極應對各種挑戰，國際社會包括美國也應予以人民幣國際化更多支持，這有利于全球金融穩定和減輕美元的國際責任，是一個多贏的理性選擇。
第五，穩步推進資本賬戶對外開放。未來幾年是加快資本賬戶開放的關鍵時期。上海是在岸國際金融中心，香港是離岸國際金融中心，雙子星座，遙相呼應。鼓勵經貿伙伴使用人民幣，在全球擴大布點，形成離岸人民幣業務中心網絡，擴大推出與人民幣直接交易貨幣種類，加快香港人民幣離岸市場樞紐建設，發揮香港作為人民幣離岸業務“一傳手”角色，發揮新加坡、悉尼、首爾、臺北、倫敦、法蘭克福、多倫多等“二傳手”作用，在海外形成市場化的人民幣利率和匯率指標體系，為央行匯率政策提供參照。做大亞洲債券市場，完善海外人民幣支付結算體系，發揮中央銀行主導作用，利用東道國現有銀行體系，包括信用卡和互聯網等手段，促進人民幣在國際市場廣泛流通。建立強大的開放型多層次資本市場體系，推動人民幣在“一帶一路”建設中發揮主導作用。
第六，預防和化解潛在金融風險，特別對外匯市場波動予以高度關注。一是穩定外匯市場預期，防止出現羊群效應和踩踏性事件。摒棄“大幅貶值促進外貿出口”的想法，承諾人民幣盯住一籃子貨幣保持匯率基本穩定。二是協調推進利率和匯率市場化改革。增加債券交易品種，完善國債期限結構，形成平滑的國債收益率曲線，疏導貨幣政策傳導機制；擴大外匯市場參與機構類型，拓寬市場深度和廣度，適度擴大人民幣兌主要貨幣匯率浮動區間，使匯率更有彈性。推出外匯平準基金，平抑市場異常波動。有序推進境內人民幣利率、匯率與境外利率、匯率的接軌，適當擴大債券市場參與主體范圍?？紤]吸收國際開發性金融機構，包括符合條件的商業銀行機構和其他金融機構進入上海銀行間市場。三是加強對跨境資本流動監管。適時開征金融交易稅，增加短期資本跨境流動成本，抑制短期資本跨境頻繁流動。完善跨境資本流動的風險監測預警指標體系，健全外債和跨境資金流動管理體系。做好壓力測試和情景分析，防患于未然。四是在上海推出人民幣期貨交易，掌握人民幣匯率定價權，為人民幣幣值穩定、控制匯率風險提供保證。
最后，要完善金融分業監管體系，加強中央銀行綜合監管職能，發揮央行應對金融危機的主導作用。隨著混業經營不斷深入，流動性風險將取代信用風險成為最重要的系統性金融風險。在向市場提供流動性、恢復市場信心方面，充分發揮央行最后貸款人作用，加強央行與銀監會的信息共享和協同行動。完善現有金融監管聯席會議制度，強化央行對系統性金融風險的監管。
創新商業銀行經營管理
目前，商業銀行仍是我國金融體系主體部分。面對新形勢，商業銀行應積極調整經營思路，創新經營管理，在促進供給側結構性改革中發揮積極作用。
第一，通過資產證券化和融資證券化，化解資產負債期限錯配風險。資產證券化可以盤活期限較長的存量資產，增強流動性。對多年后收回的按揭貸款，以未來現金流為支撐發行債券，根據投資者風險收益偏好，設計不同證券化產品，如按揭貸款支持證券（MBS）和抵押債務憑證（CDO）等，銀行一次性賣掉這些長期資產后，證券投資人的證券買賣形成二級市場，從而實現期限轉換、分散和轉移風險。與此同時，通過融資證券化，把期限較短資金變成長期、可穩定使用資金，以實現負債長期化。典型形式即大額可轉讓定期存單（CDs）。對銀行來說，發行CDs可獲得穩定資金來源，為銀行改善流動性管理提供有效手段。對投資者而言，CDs由銀行發行，信用較高，到期前可轉讓變現，還有較高利息收入。此外，央行通過調整基準利率影響CDs利率和發行量，間接調控銀行信用創造。
第二，轉變服務重心，深挖客戶潛在需求。圍繞國家產業結構調整方向，降低對“兩高一?！焙汀敖┦髽I”貸款比重，支持產業轉型升級和企業并購重組。加大對戰略性新興產業、居民生活服務、創業群體、小微企業的信貸支持，大力發展綠色金融、普惠金融和消費金融，深挖各類客戶的個性化需求，提供高適配性的金融服務，創造新供給，釋放新需求。加快從傳統單一的存貸匯、類授信產品和有形服務，轉向提供適應產業跨界競爭的顧問式解決方案服務，滿足客戶資產負債管理、財富管理、資本運作、創新孵化、產業鏈組織和交易管理、行業解決方案、數據分析、信息技術服務等多層次、多樣性的金融服務需求。
第三，加快產品創新?，F在我國金融產品結構單一，低利率、低收益、低風險產品占主導地位，表現為強制性儲蓄。銀行存款實際利率接近于0，而高風險、高收益的股票市場又讓老百姓心存疑慮，缺少處在中間地帶的中等風險程度和中等投資回報的金融產品?！笆濉逼陂g，銀行產品創新主攻方向是資產證券化。在長期信貸資產里拿出20萬億元，通過證券化來提高老百姓投資收益率。對于中低收入群體，通過互聯網手段提升消費能力。對“去杠桿”不能一概而論。現在總體看，政府還在“加杠桿”，居民杠桿率也比較低，50多萬億元的儲蓄存款，按揭貸款只有10幾萬億元，增加居民負債有潛力。主要消費潛力在低收入群體，特別是農民。傳統理念是，金融服務實體經濟就是服務投資和生產，現在金融也要服務于消費。傳統的汽車消費、住房消費政策還可以適當加大杠桿，降低一點門檻。
第四，提升銀行國際競爭力。充分運用互聯網、物聯網、大數據時代的先進技術成果，全面提升互聯網金融和物聯網金融服務能力；在商業模式上，建設綜合金融、產業協作服務平臺，提高專業服務能力，提供行業針對性和客戶適配性的個性化解決方案，支持產業鏈、金融服務鏈分工協作。建設適應市場需求和監管要求、具備靈活機制和協作能力的管理架構、快速反應和協同機制。培養一批專業化人才隊伍，完善一體化的營銷服務模式，建立高效決策協調機制、專業規劃引領機制、正向考核激勵機制和業務保障體系。目前，我國銀行海外網點太少，人員素質不高，服務手段落后，服務品種單一。商業銀行要在產品創新、內控管理、技術運用等方面逐步與國際先進銀行和監管標準接軌，實現轉型升級。未來幾年，我國將進一步擴大金融服務業開放，商業銀行要積極融入全球競爭，加快推進人民幣國際化，支持國內企業參與全球產業鏈重構，自覺維護國家金融安全。
第五，發展中小金融機構，開展靈活多樣的金融服務，如村鎮銀行、小貸公司、融資租賃公司、融資擔保公司等，與商業銀行形成協作、協同和配套。中小金融機構，特別是民營中小金融機構具有很大的靈活性，可以助推創新創業活動開展。融資租賃作為一種金融服務，非常有利于大型裝備制造業發展。融資擔保對小微企業發展非常重要，我國臺灣中小企業信用保證基金的經驗值得我們借鑒。建立一個合理的融資擔保體系，有利于企業風險管理和降低融資成本，有利于抑制銀行的“順周期”行為。
完善多層次資本市場功能
發展直接融資、完善多層次資本市場體系，對于推進供給側結構性改革，特別是在創造新供給、改造老供給方面可以發揮重要作用。具體可從以下幾個方面入手：
第一，推動經濟結構調整。就目前我國煤炭、鋼鐵等產能嚴重過剩的“老供給”而言，供給側結構性改革意味著兼并重組、優勝劣汰，清理一批長期受保護的落后企業。上市公司再融資和并購重組，有利于傳統行業結構調整。在發展新興產業、培育新供給方面，多層次資本市場也能部分解決創新創業企業的融資問題。當前，我國高端制造業和戰略性新興產業發展滯后，應加大金融支持力度。同時，也要對小微企業、“雙創”活動給予支持。對符合未來產業調整方向的現代服務業，要加大支持力度，對新興消費，如文化消費、信息消費、健康養老消費、旅游消費、體育消費等，也要予以金融支持。充分利用資本市場，培育一批成長型企業，推動企業上市。
第二，推動建立現代企業制度。上市公司作為現代企業制度的典型形式，公司治理水平是最高的?；旌纤兄聘母镏匾獌热葜唬褪抢觅Y本市場提升公司治理水平。資本市場能夠促進董事會建設，利用資本市場推動國企混改，包括建立員工持股、期權激勵等中長期激勵機制。培育一批具有創新精神的企業家隊伍，企業家是企業創新的靈魂，也是其核心競爭力所在。對一個有理想追求的創業企業家來說，應該致力于培育上市公司，上市公司代表了先進生產力發展方向和行業龍頭地位。美國硅谷的企業創新是有口皆碑的，但是，如果沒有納斯達克資本市場，恐怕也就不會有硅谷的奇跡發生。
第三，完善多層次資本市場體系。通過培育VC、PE，捕捉有發展潛力的新興產業發展機會，培育上市公司。推動新三板市場制度創新，包括建立內部分層制度、擴大投資者規模、加強對掛牌公司和市場交易行為監管等。規范發展區域性股權交易市場，促進區域經濟協調發展。推出戰略新興板市場。支持未盈利互聯網企業在A股市場上市。戰略新興板定位于“新興產業和創新型企業”，重點服務于已跨越創業階段、具有一定規模的新興產業企業和創新型企業，戰略新興板在發行流程、交易制度、股權激勵等方面實行特殊安排，并為中國概念股回歸A股提供通道。加快推出國際板股票市場，提高A股市場國際化水平。豐富直接融資工具。發展項目收益債及可轉換債券、永續票據等股債結合產品，推進基礎設施資產證券化，規范發展網絡借貸。簡化境內企業境外融資核準程序，擴大企業到國際資本市場融資。
第四，完善證券市場制度。穩步推進新股發行注冊制，發揮市場供求作用，促使企業和投資者回歸理性。對上市公司設置法定現金分紅要求，引導價值投資。實施嚴格的退市制度。采取新老劃斷政策，歷史原因引起經營虧損的，要求大股東注資，限期扭虧為盈；新上市企業符合退市條件的，實行直接退市制度。完善兩融制度、期現交易制度、IPO制度、大股東減持制度、增發配股制度、信息披露制度、市場交易行為監管制度和違規懲戒制度。完善股市平準基金運作機制，維護市場平穩運行。提高上市公司質量，制衡大股東、莊家操縱股價及相互勾結的內幕交易行為，鼓勵長線投資，阻斷銀行信貸資金短期內涌入股市通道。保護中小投資者合法權益。全面構筑保護中小投資者合法權益的制度體系，保障其知情權、健全上市公司股東投票和表決機制、完善中小投資者賠償制度。建立保護中小投資者合法權益的有效立法、司法和執法制度。
（作者系中國國際經濟交流中心經濟研究部部長，研究員）
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