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高換手時代如何保障基金長期持有人的利益?

⊙記者周宏○編輯于勇

由建信鑫豐C的“基金凈值單日暴跌”引起的市場關(guān)注正在消弭，但導(dǎo)致這場風(fēng)波的真正成因如無形之手，仍在基金市場內(nèi)時隱時現(xiàn)。

2月1日晚間，建信基金官網(wǎng)公布的“建信鑫豐回報靈活配置混合C”的當(dāng)日凈值落定在1.0400元上，相比前一日增長208.61%。其后有消息稱，此次基金凈值大幅增長，源于基金公司對客戶因估值方法造成的損失進(jìn)行了彌補。

此前的1月29日，建信鑫豐C的凈值曾經(jīng)從前一日的1.0390暴跌至0.3370，跌幅為67.56%。針對此異常波動，官方的解釋為，由于基金C類份額發(fā)生了巨額贖回，使其基金資產(chǎn)四舍五入的誤差計入C類份額基金財產(chǎn)，導(dǎo)致該基金C類份額凈值發(fā)生了大幅波動。

更通俗的解釋是，由于基金經(jīng)歷了超大比例贖回，致使原本非常微小的凈值差損，在巨大贖回份額的基數(shù)上被積累放大，又在非常小的存續(xù)客戶（老客戶）份額上得以體現(xiàn)。最終導(dǎo)致了短期內(nèi)的基金份額凈值巨大波動。

誰是主因？

事件發(fā)生后，市場和行業(yè)的關(guān)注焦點都集中在凈值計算方式上，不少基金研究人士認(rèn)為，該方法源于基金單位凈值“四舍五入到0.001元”的安排不夠完善。有人士甚至提議，在遭遇重大贖回時，清算機構(gòu)應(yīng)該適時調(diào)整凈值計算方法，甚至精細(xì)到“小數(shù)點后第九、第十位”等。但導(dǎo)致該事件的另一重要原因卻被忽略了——集中、頻發(fā)的大比例申購與贖回。

一個簡單的計算就可以明了。根據(jù)現(xiàn)行的單位凈值“四舍五入”到千分位的做法，每份基金造成的正負(fù)誤差通常不可能超過千分之一。即便是占基金總規(guī)模一半的份額被贖回，那么實際給剩余的每份基金凈值造成的虧損最多也只有0.1%。而要造成10%的單日凈值虧損，預(yù)估需要有99%以上的份額在一天內(nèi)贖回才能導(dǎo)致。

所以，此事件中暴露的最大問題不是基金凈值的計算問題，而是如何應(yīng)對基金規(guī)模異常劇烈的波動，以及控制由之帶來的負(fù)面影響的問題。

超高比例申贖頻發(fā)

那么此次暴露的情況在行業(yè)內(nèi)是否屬于偶然呢？統(tǒng)計顯示，不是。

根據(jù)第三方的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，過去一年內(nèi)，基金規(guī)模的變動日趨激烈。大比例申購和贖回屢見不鮮。在剛過去的2015年里，基金規(guī)模每季度的平均變化幅度分別為84%、102%、43%和139%。（這個數(shù)字已經(jīng)剔除了由于初始規(guī)模過小導(dǎo)致變化率異常的部分基金）。

以申購和贖回比例計算，2015年上半年，所有存續(xù)基金的累計申購量平均為年初規(guī)模的6.37倍（算術(shù)平均值），累計贖回量為年初規(guī)模的4.23倍。上半年申購倍數(shù)（申購份額/年初份額）超過5倍的有470個基金，贖回規(guī)模超過5倍的有370個基金。其中不乏數(shù)十倍規(guī)模變化的基金。而這還只是半年的數(shù)字。上述情況表明，在行業(yè)內(nèi)，有批量的中小規(guī)模基金在去年經(jīng)歷著非常頻繁的規(guī)模變化，而這種變動事實上存在著對其長期持有人利益有重要負(fù)面影響的可能。

應(yīng)有補償平衡機制

負(fù)面影響至少存在于兩個方面。一方面是顯性的，由于巨額規(guī)模波動導(dǎo)致的凈值誤差放大的情況，類似此次鑫豐C的案例。另一方面是隱性的，由于規(guī)模劇烈變化導(dǎo)致的收益攤薄和交易成本損耗。

以去年為例，在指數(shù)大幅漲跌時，有不少的股票基金和分級基金，承擔(dān)著單日規(guī)模大比例增長或下降的情況，由此帶來的日內(nèi)交易壓力和沖擊成本十分可觀。由大額申贖帶來的成本損失和收益攤薄事實上由包括存量持有人在內(nèi)的所有基金持有人共同承擔(dān)。這對長期持有的投資人并不公平。從推動長期持有、公平對待持有人角度，行業(yè)應(yīng)對上述機制做出調(diào)整和補償。

從目前情況看，基金業(yè)對于大額申贖導(dǎo)致利用不均衡的調(diào)節(jié)措施，還跟不上市場發(fā)展的需要。對大額贖回的限制措施，僅限于短期內(nèi)的較高贖回費率（但對于固定銷售費率的C級基金無效），或幾乎不被使用的暫停贖回機制。而對單日集中大額申購，大部分基金單純采取歡迎態(tài)度，未做限制和懲罰性費率設(shè)置。這個情況應(yīng)該有所修正。

從實際操作情況看，基金業(yè)或有幾種方案可以考慮。一方面，行業(yè)是否明確規(guī)則，對單筆比例過大或單日比例過大的申購贖回予以分批遞延實施？另一方面，也不妨借鑒此次鑫豐的案例，對于申贖的凈值估算計算采取對老持有人有利的方法。

基金作為資產(chǎn)管理行業(yè)需要長期的價值導(dǎo)向，長期的價值導(dǎo)向需要長期的投資人，而長期投資人應(yīng)有更多機制保駕護(hù)航。