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來源：中國科技投資 作者：羅曉凡

過度依賴榨菜單品，涪陵榨菜百億目標(biāo)落地難

11月14日，涪陵榨菜(002507.SZ)發(fā)布公告稱，對(duì)部分產(chǎn)品出廠價(jià)格進(jìn)行調(diào)整，各品類上調(diào)幅度為3%-19%不等，公司表示產(chǎn)品提價(jià)的主要原因是基于主要原料、包材、輔材、能源等成本持續(xù)上漲，及公司優(yōu)化升級(jí)產(chǎn)品帶來的成本上漲。

提價(jià)公告發(fā)布前，涪陵榨菜披露了2021年三季度成績單，受原材料價(jià)格上漲等因素影響，第三季度凈利潤僅為1.27億元，同比下降近40%。不過，往前追溯，涪陵榨菜業(yè)績下滑態(tài)勢(shì)早有跡象，提價(jià)拉動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L的策略并非總是有效。

截至目前，榨菜單品占公司營收超八成，公司前三季度營收不足20億元，而涪陵榨菜曾于2020年底提出未來三至五年內(nèi)實(shí)現(xiàn)百億元銷售額，這意味著公司需要盡快在多元化轉(zhuǎn)型之路上開拓新的增長曲線。

業(yè)績承壓、提價(jià)存風(fēng)險(xiǎn)

11月15日，在涪陵榨菜發(fā)布提價(jià)公告后的首個(gè)交易日，公司股票一度漲停，收盤價(jià)為35.44元/股，但截至發(fā)稿，股價(jià)已回落至32.50元/股。

與今年下半年以來大多數(shù)食品企業(yè)提價(jià)的原因相同，涪陵榨菜也表示產(chǎn)品提價(jià)的主要因素在于成本上漲。從2020年財(cái)報(bào)中可以看到，榨菜原材料占榨菜成本達(dá)到75%，而青菜頭又是榨菜的主要原材料。根據(jù)重慶市涪陵區(qū)政府?dāng)?shù)據(jù)，2020年青菜頭市場平均收購價(jià)格為900元/噸，2021年價(jià)格飆漲至1300元/噸。

除了成本上漲帶來的業(yè)績壓力，涪陵榨菜在2018年就遭遇營收增長放緩，且增速趨緩與提價(jià)有關(guān)。

開源證券發(fā)布的研報(bào)顯示，2008年至2018年，涪陵榨菜產(chǎn)品直接或間接提價(jià)累計(jì)達(dá)12次，其中2016-2017年兩年內(nèi)涪陵榨菜提價(jià)4次，且有3次均為直接提價(jià)，公司營收增速也從2017年的35.64%下滑至2018年的25.92%，2019年這一數(shù)據(jù)僅為3.93%。

*源開源證券研報(bào)

開源證券于2020年3月發(fā)布的研報(bào)顯示，涪陵榨菜2019年?duì)I收增速下滑明顯的原因主要為提價(jià)及壓貨導(dǎo)致庫存渠道增加，“榨菜連續(xù)提價(jià)，終端消費(fèi)需求平淡”，且加之佐餐市場產(chǎn)品如老干媽、海天拌飯醬等產(chǎn)品增多，一定程度上分流了市場消費(fèi)需求。

因此，針對(duì)本次直接提價(jià)，也有投資者擔(dān)憂產(chǎn)品提價(jià)后會(huì)影響銷量，有投資者向涪陵榨菜董秘詢問稱“對(duì)于部分消費(fèi)者說榨菜比豬肉貴，公司看法怎么樣，會(huì)不會(huì)流失部分消費(fèi)者？”

11月18日，涪陵榨菜在深交所互動(dòng)易平臺(tái)對(duì)其回應(yīng)稱，“本次部分產(chǎn)品調(diào)價(jià)可能對(duì)市場銷售有一定的影響，調(diào)價(jià)對(duì)公司未來業(yè)績產(chǎn)生的影響存在不確定性，公司會(huì)持續(xù)跟蹤和調(diào)研市場反應(yīng)，適時(shí)采取合理應(yīng)對(duì)措施以拉動(dòng)銷售?！?

提價(jià)影響反映在財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)上，2010年至2018年，公司凈利潤從0.56億元增長到6.62億元，年復(fù)合增長率超過30%，顯著拉動(dòng)凈利增長。

多元化遇阻

提價(jià)并非萬全之策，涪陵榨菜還力圖通過推動(dòng)渠道下沉、加大營銷宣傳的方式實(shí)現(xiàn)銷量增長。

在2019年遭遇業(yè)績變臉時(shí)，涪陵榨菜制定了渠道下沉戰(zhàn)略，截至2019年8月，公司在全國的銷售辦事處由34個(gè)增加到67個(gè)，新開發(fā)經(jīng)銷商600個(gè)左右，2020年全年經(jīng)銷商凈增加858家，2020年末共達(dá)2648家。

財(cái)報(bào)顯示，2020年涪陵榨菜營收、凈利均呈雙位數(shù)增長，但業(yè)績好轉(zhuǎn)難以判斷是受益于疫情“宅經(jīng)濟(jì)”還是渠道下沉。有分析師在涪陵榨菜2021年第三季度業(yè)績說明會(huì)上提出疑慮——“提價(jià)與渠道下沉是否沖突？”涪陵榨菜管理層回應(yīng)稱“兩者沒有必然聯(lián)系”。

營銷方面，今年上半年，涪陵榨菜的銷售費(fèi)用達(dá)到3.39億元，第三季度銷售費(fèi)用較去年同期漲幅達(dá)到83.69%。銷售費(fèi)用激增下，前三季度涪陵榨菜實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤5.04億元，同比下降17.92%。

根據(jù)中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，我國醬腌菜年產(chǎn)量約450萬噸，包括泡菜、榨菜、醬菜、新型蔬菜制品，占比分別為45%、22%、11%、22%。2010-2018年醬腌菜年收入復(fù)合增速僅6.7%。

在歷年的投資者調(diào)研活動(dòng)中，常有分析師拋出榨菜未來增長空間的問題。涪陵榨菜認(rèn)為榨菜市場仍可以深耕，甚至于2020年8月宣布33億元的定增計(jì)劃用于擴(kuò)產(chǎn)能，并在2020年底宣布將用3到5年時(shí)間實(shí)現(xiàn)年銷售額突破百億的目標(biāo)。

今年前三季度涪陵榨菜營收不足20億元，百億營收的目標(biāo)需要多品類協(xié)同推進(jìn)。過往財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2010-2015年，榨菜營收占涪陵榨菜總營收的比例均超過九成。

為求轉(zhuǎn)型，2015年，涪陵榨菜收購泡菜品牌惠通食品，開啟泡菜品類的擴(kuò)展，時(shí)至今日。泡菜業(yè)務(wù)占比營收不足10%。競爭對(duì)手中，泡菜龍頭企業(yè)吉香居已于2020年10月接受上市輔導(dǎo)，與涪陵榨菜正面爭奪泡菜市場。

接下來幾年里，涪陵榨菜繼續(xù)通過并購擴(kuò)大產(chǎn)品線，但收購計(jì)劃多次遭遇“流產(chǎn)”。2016年，涪陵榨菜曾籌劃收購“國內(nèi)某調(diào)味品生產(chǎn)企業(yè)90%以上股權(quán)”，籌備了兩個(gè)半月之后終止收購。公司董事長周斌全曾透露，同年還嘗試過收購東北一家大醬企業(yè)，但最終雙方未能達(dá)成一致。

2017年末，涪陵榨菜著手收購味之濃和四川恒星100%股權(quán)，進(jìn)軍豆瓣醬領(lǐng)域，但2018年3月，涪陵榨菜發(fā)布公告稱，決定終止收購，且解釋稱“若并購后標(biāo)的企業(yè)無法解決同業(yè)競爭問題”。

2017年9月15日，涪陵榨菜打算以自有資金約7.6億元在遼寧省錦州濱海新區(qū)投資建設(shè)年產(chǎn)5萬噸蘿卜食品生產(chǎn)線項(xiàng)目，若項(xiàng)目得以落地，利于公司擺脫對(duì)榨菜這一單一品類的依賴。但同年12月25日，公司發(fā)布公告稱“決定暫停實(shí)施5萬噸蘿卜食品生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”，原因是發(fā)現(xiàn)錦州濱海新區(qū)暫不具備實(shí)施該項(xiàng)目有關(guān)事項(xiàng)的條件，重慶市涪陵區(qū)國資委要求停止實(shí)施該項(xiàng)目。涪陵榨菜在財(cái)報(bào)中將蘿卜產(chǎn)品定位為大單品，但2020年財(cái)報(bào)中，蘿卜成為唯一出現(xiàn)營收下滑的產(chǎn)品。

盡管涪陵榨菜在泡菜、蘿卜、下飯菜等方向做了多元化嘗試，目前仍是以榨菜為主營業(yè)務(wù)，2020年榨菜收入占比高達(dá)86.9%。涪陵榨菜在今年2月市值突破四百億元后，股價(jià)一路下跌，至今市值不足300億元。