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標(biāo)普預(yù)期下的對賭債務(wù)之壓，珠海萬達(dá)商管上市或存輕資產(chǎn)執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)

《港灣商業(yè)觀察》梁美燕

【資料圖】

在經(jīng)過10月24日招股書失效后，珠海萬達(dá)商管隨即又遞交了上市申請，中信證券、摩根大通以及瑞信為聯(lián)席保薦人。這次，珠海萬達(dá)商管能成功上市嗎？

01

標(biāo)普預(yù)期下的對賭壓力

作為一家商業(yè)運(yùn)營服務(wù)提供商，珠海萬達(dá)商管的業(yè)務(wù)包括商業(yè)管理服務(wù)、物業(yè)管理服務(wù)以及增值服務(wù)。

經(jīng)歷了兩次上市進(jìn)度的中止后再一次奔赴IPO大門，珠海萬達(dá)商管上市之路可謂引發(fā)諸多關(guān)注。珠海萬達(dá)商管的上市與一則對賭協(xié)議有關(guān)。此前，《港灣商業(yè)觀察》在《對賭高壓下逆勢抄底是對是錯(cuò)？珠海萬達(dá)商管二度上市路》中也說明了，大連萬達(dá)商業(yè)及珠海萬贏曾與鄭裕彤家族、碧桂園、中信資本、螞蟻、騰訊、PAG太盟投資集團(tuán)等機(jī)構(gòu)投資人設(shè)有對賭協(xié)議。

協(xié)議中表示，大連萬達(dá)商業(yè)及珠海萬贏同意保證珠海萬達(dá)商管2021年至2023年實(shí)際凈利潤將分別不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元。

IPG中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜此前曾指出：“萬達(dá)商管上市的目標(biāo)是既定的，因?yàn)檫@涉及到其歷次募資的投資退出問題，且萬達(dá)商管在前一段時(shí)間據(jù)傳已經(jīng)通過了港交所的上市聆訊，但因?yàn)楦酃沙掷m(xù)低迷，萬達(dá)商管為了等待合適的窗口期而導(dǎo)致此次上市材料的過期。”

目前，在期限迫近的情況下，最引人關(guān)注的是對賭協(xié)議能否如期實(shí)現(xiàn)？從目前的情況來看，珠海萬達(dá)商管面臨不小的壓力。

國際評級機(jī)構(gòu)標(biāo)普對珠海萬達(dá)商管的上市進(jìn)展也有所擔(dān)憂。據(jù)悉，8月29日，標(biāo)普將大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司（簡稱，萬達(dá)商管）及其香港子公司萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)（香港）有限公司（簡稱，萬達(dá)香港）的評級展望自穩(wěn)定調(diào)整至負(fù)面。

標(biāo)普認(rèn)為，萬達(dá)商管旗下子公司珠海萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司（簡稱，珠海萬達(dá)商管）能否成功上市存在不確定性，若珠海萬達(dá)商管未能如期成功上市，未來12至18個(gè)月內(nèi)萬達(dá)商管和萬達(dá)集團(tuán)都將面臨較大的流動性壓力。

這項(xiàng)對賭協(xié)議或許把萬達(dá)商管、珠海萬達(dá)商管以及萬達(dá)集團(tuán)三家公司都捆綁在了一起。標(biāo)普也解釋了具體原因，2021年下半年，萬達(dá)商管從珠海萬達(dá)商管的幾名IPO前投資人處收到395億元投資款。之后，萬達(dá)商管用這些資金償還了部分債務(wù)和進(jìn)行短期金融投資。

標(biāo)普表示，如果珠海萬達(dá)商管未能在2023年年底前上市，萬達(dá)商管有義務(wù)回購IPO前投資者持有的股份，標(biāo)普因此將395億元的IPO前投資款視作債務(wù)。

若對賭協(xié)議未能如期完成，作為珠海萬達(dá)商管的母公司，萬達(dá)商管面臨的債務(wù)壓力不小。

02

推進(jìn)擴(kuò)張策略與成本控制

除了完成對賭協(xié)議的壓力，珠海萬達(dá)商管上市的另一個(gè)目的是想通過融資擴(kuò)張市場。珠海萬達(dá)商管在招股書中表示，公司將繼續(xù)尋求規(guī)模擴(kuò)張和行業(yè)整合，以擴(kuò)大市場份額，從而進(jìn)一步鞏固公司全球領(lǐng)先的市場地位。

“公司預(yù)計(jì)未來三年每年大概幫助業(yè)主開業(yè)約50到60個(gè)萬達(dá)廣場。公司將選擇二線及三線領(lǐng)先城市作為萬達(dá)廣場數(shù)量及規(guī)模拓展的主要區(qū)域，一線城市主要作為標(biāo)桿項(xiàng)目及設(shè)施升級改造項(xiàng)目拓展的主要區(qū)域。”

對此，珠海萬達(dá)商管計(jì)劃采取三方面的措施：開拓增量市場、整合存量市場、與金融機(jī)構(gòu)及產(chǎn)業(yè)投資者合作。

對于珠海萬達(dá)商管的擴(kuò)張計(jì)劃，柏文喜對《港灣商業(yè)觀察》表示，輕資產(chǎn)模式下輸出品牌、招商、運(yùn)營，是不出錢的，或者說成本就是人員工資，業(yè)務(wù)拓展幾乎就是凈增加收入的。輕資產(chǎn)模式要持續(xù)發(fā)展肯定是要走規(guī)模化路線，因?yàn)槊總€(gè)項(xiàng)目的利潤是有上限的。

標(biāo)普則認(rèn)為，實(shí)施輕資產(chǎn)模式也或?qū)槿f達(dá)商管帶來執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。由于萬達(dá)商管在輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)模式下并無持有商場，因而可能出現(xiàn)對手風(fēng)險(xiǎn)。這包括能否通過這種于中國內(nèi)地仍在發(fā)展完善中的業(yè)務(wù)模式保持新商場良好的收租率和盈利能力。其擴(kuò)張計(jì)劃也引發(fā)了一個(gè)問題，即萬達(dá)商管能否在人口較少、消費(fèi)力較弱的低線城市復(fù)制其過往的成功模式并保持長期增長。

截至2022年6月30日，萬達(dá)商管管理著425個(gè)商業(yè)廣場，在管建筑面積達(dá)6010萬平方米，有196個(gè)儲備項(xiàng)目，包括175個(gè)獨(dú)立第三方項(xiàng)目。2019年、2020年及2021年，珠海萬達(dá)商管在管商業(yè)廣場（不包括停車位）平均出租率為98.8%。

9月末有消息稱，珠海萬達(dá)商管將接管5家奧克斯廣場，接管之后以輕資產(chǎn)運(yùn)營管理的方式運(yùn)作，在珠海萬達(dá)商管進(jìn)駐之后，原有的團(tuán)隊(duì)將全部撤出。上述五家奧克斯廣場分別包括長沙兩家、成都、青島和杭州各一家，奧克斯廣場均由奧克斯集團(tuán)旗下的奧克斯地產(chǎn)投資開發(fā)。

值得注意的是，珠海萬達(dá)商管近幾年的業(yè)績整體呈上升趨勢。2019年、2020年、2021年以及截至2022年6月30日止六個(gè)月，珠海萬達(dá)商管實(shí)現(xiàn)收入分別為134.37億元、171.96億元、234.81億元以及134.80億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為12.48億元、11.12億元、35.12億元以及40.47億元，毛利分別為45.81億元、63.44億元、105.22億元以及65.95億。珠海萬達(dá)商管把收入的持續(xù)增長歸因于業(yè)務(wù)擴(kuò)張。

不過，珠海萬達(dá)商管也表示，公司能否維持及提高當(dāng)前盈利水平很大程度上取決于公司能否在擴(kuò)張業(yè)務(wù)的同時(shí)控制及降低員工薪酬、能源費(fèi)用、營銷及分銷開支以及其他運(yùn)營成本，以及能否在不同在管商業(yè)廣場應(yīng)用相同的成本模式。

總之，若珠海萬達(dá)商管成功上市，萬達(dá)商管及萬達(dá)集團(tuán)可以暫時(shí)解除流動性危機(jī)。然而，一而再再而三與資本市場失之交臂的珠海萬達(dá)商管，能否打破上市魔咒？（港灣財(cái)經(jīng)出品）