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誰的IPO？新湖期貨九成表決權集于一人，盈利構成遭疑

《港灣商業觀察》喻夢婷

(相關資料圖)

近期，新湖期貨披露招股書申報稿。這或許是新湖期貨最好的上市時點，其各項業績指標持續上升，但即便成功上市，這份招股書所披露的一些信息，未來能否承受住二級市場的考驗呢？

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“價格戰”換市場份額戰略持續性有待觀察

過去三個完整年度，新湖期貨分別實現營收58.48億元、73.64億元及77.6億元。從2020年及2021年的營收增速來看，新湖期貨的規模呈現出較為明顯的放緩，這一點從其利潤的變化可以更為直觀的看出。

報告期內，新湖期貨分別實現凈利潤2429.23萬元、7708.03萬元及1.66億元；對應2020年及2021年凈利潤同比增速分別為217.3%及115.36%。

從過往業績規律及趨勢來看，新湖期貨的營收是否還能于未來持續交出同比增長的成績；其凈利潤增速是否將回落，若回落，又將最終穩定在大概怎樣的區間？無論上市成功與否，這或許都將是市場各方在其持續性方面所關注的核心要點。

從營業規模來看，若此次能成功上市，所募集到的資金一定會對公司的進一步發展起到關鍵作用，而從招股書所披露的數據來看，新湖期貨若想進一步實現規模上的擴張，似乎將面臨突破區域限制的挑戰。

招股書披露，上海地區實現手續費凈收入占公司手續費凈收入的比重較高。報告期內，上海地區分別實現手續費凈收入7051.78萬元、1.09億元及2億元，占公司手續費凈收入的比重分別為 86.15%、88.36%及91.20%。公司該業務板塊對于上海地區的依賴是否會增加業績的波動性？《港灣商業觀察》就此多次聯系新湖期貨相關負責人，并未得到答復。

另一方面，新湖期貨近年較為可觀的利潤增長，離不開兩大因素的作用。首先，其經紀業務傭金率水平低于同行業的平均傭金水平。新湖期貨認為這主要是因為公司規模較小，基于劇烈的市場競爭，適當的降低傭金率來拓展市場份額，同時發行人主要客戶中專業機構投資者較多，專業機構投資者交易規模大，傭金率相對較低。

2019年至2021年，同行業經紀業務傭金率均值分別為萬分之0.49、萬分之0.45及萬分之0.64，而新湖期貨則分別低至萬分之0.117、萬分之0.116及萬分之0.112。當行業均值于2021年上調的時候，自身傭金率不增反降，新湖期貨的業績增長，不得不說是付出換來的。但同樣也值得注意的是，當傭金率已經降到萬分之0.112的時候，還能再留有多少下降的空間？或者說當新湖期貨不能再依靠降低傭金率來拓展市場份額的時候，公司還能在哪些方面再下功夫，也值得市場持續關注。

廣東省科學院旗下廣科咨詢首席策略師沈萌就此向《港灣商業觀察》指出，以價格優勢爭取市場份額并沒有問題，特別是如果企業的經營效率更高，可以通過成本結構形成競爭力，但如果是以短期犧牲收益而進行損人不利己的價格戰，而且自己也不具有規模優勢的話，這樣的經營策略就不具有可持續性，并會給自身的穩定帶來不確定風險。

利潤方面，同樣值得注意的是新湖期貨來自于“外部”的支持。報告期內，公司實現的交易所減收手續費收入分別為5606.38萬元、8927.83萬元及1.74億元。期貨交易所對各個期貨公司繳納的期貨經紀業務手續費進行適當的減收返還，交易所減收手續費收入是新湖期貨手續費凈收入最主要的來源。

這一政策優惠對未來的經營究竟會產生怎樣的影響，并不好預計。因為各交易所由于減收政策的差異，減收比例不同交易所存在差異；同一交易所，受時間差異、交易品種差異、交易規模差異等影響，減收比例在不同年份及不同期貨公司均有一定的差異。不過可以確定的是，包括新湖期貨在內的多數同行業公司，都極大的受惠于這項政策。

02

上市“當務之急”？誰的IPO？

另一方面，此時選擇遞表的新湖期貨，上市成功與否顯得尤為重要。

首先，新湖期貨的現金及現金等價物凈增加額從2020年的17.43億元降至2021年的12.56億元，同比降幅達到27.94%；經營活動產生的現金流凈額也由16.99億元下滑至10.4億元。

根據證監會期貨公司分類評級結果，2019 年至 2021 年，新湖期貨的期貨業務收入指標分別位列行業第45位、第44位和第44位，公司的凈利潤指標分別位列行業第55位、第52位和第33位。相比較流動性，更為關鍵的是新湖期貨若想尋求進一步長遠發展，凈資本的擴充或將變為最首要的任務之一。

目前監管機構對期貨公司實施以凈資本為核心的動態監管措施，通過建立以凈資本為核心的動態監管體系，將期貨公司的業務規模與凈資本水平動態掛鉤。因此，較強的資本實力有利于支持公司各項業務的順利開展和各項監管指標的改善。

根據《期貨公司風險監管指標管理辦法》及相關法律法規的規定，期貨公司擴大業務規模、經營各類業務的資格條件與其凈資本規模掛鉤。在新的監管體系下，期貨公司的業務規模及業務范圍將直接取決于資本規模。期貨公司的發展不僅體現在業務規模的快速擴張，而且主要表現為資本實力的快速提升。

正如新湖期貨在招股書中提及，以凈資本為核心的風險監管機制確立了凈資本在決定業務牌照和潛在業務規模方面的決定性作用，使得擴充凈資本成為期貨公司未來發展的當務之急，而行業經營環境的好轉也為期貨公司通過上市融資、增資擴股、兼并重組等途徑擴充資本提供了可能性和必要性。

新湖期貨在招股書中稱本次發行募集資金扣除發行費用后將用于補充公司資本金，以增強公司的經營實力和抗風險能力，推動公司各項業務的發展。有部分市場聲音曾發出“公司披露的募資用途不夠詳盡”的質疑，但依上述信息來看，新湖期貨此次募資的目的性還是較為明確的，那就是補充凈資本，從而才能尋求進一步的發展。

但新湖期貨的IPO之路又是否能順利呢？沈萌指出，以過去案例來看，期貨企業上市的難度并不容易，加上自身又缺少明顯的競爭優勢，以及治理結構上的隱患，所以短期內成功IPO的可能性不大。

從另一角度來說，就算是新湖期貨成功IPO了，那又是誰的IPO呢？

根據招股書披露，新湖期貨實際控制人為黃偉，通過公司控股股東興和投資控制公司54.00%的股份，通過眾孚實業、新湖集團、新湖中寶分別控制公司22.00%、8.00%、7.67%的股份，合計控制公司 91.67%股份的表決權。

沈萌認為，在A股目前僅僅對科創屬性突出的企業放松關于表決權結構的調整，但期貨行業本身屬于高風險高波動特征，表決權集中于個別股東，不利于正常的公司治理結構、也不利于分散決策風險。

總體來看，走到IPO這一步的新湖期貨，或許將迎來公司的“關鍵一役”，最終能否成功上市，也將對公司的未來產生重大影響。（港灣財經出品）