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中國飛鶴業(yè)績慘淡被紛紛下調(diào)盈利預(yù)期，銷售成本高多項(xiàng)指標(biāo)欠佳

《港灣商業(yè)觀察》施子夫 李鐳

(相關(guān)資料圖)

隨著上半年盈利預(yù)警的公告，中國飛鶴（06186.HK）迎來了“跌跌不休”，其一個(gè)交易日跌幅就超過了10%。

業(yè)績潰敗的另一面是，多家國際投行機(jī)構(gòu)對(duì)中國飛鶴給出了下調(diào)及負(fù)面看法。2022年已經(jīng)過去7個(gè)月，中國飛鶴下半年是否能好于上半年？其艱難處境，公司又該如何解圍？

如果把時(shí)間拉長到近三年，多項(xiàng)指標(biāo)下滑，也無疑凸顯中國飛鶴今天的艱難似乎并非短期現(xiàn)象。

中國飛鶴該如何提振盈利能力并給予投資者信心呢？

01

股價(jià)7個(gè)月跌幅超三成，一年跌幅過半

作為我國家喻戶曉的知名品牌飛鶴奶粉的上市主體中國飛鶴，近來頗不太平。7月25日，中國飛鶴跌幅創(chuàng)下了多日新低，當(dāng)天下跌幅度達(dá)13.34%。

這并不出人意料，主要原因恐怕是中國飛鶴7月22日公布的上半年業(yè)績預(yù)警。中國飛鶴預(yù)計(jì)，上半年收入約在95億元到98億元人民幣，較2021年同期的115億元下降14.9%到17.4%，并預(yù)計(jì)上半年凈利潤為22億到25億元，同比38億元減少33.4%到42.4%。

營收與凈利潤的慘不忍睹，不免令市場較為擔(dān)憂。從7月22日至7月29日，中國飛鶴股價(jià)跌幅為16.77%；截至7月29日，中國飛鶴今年內(nèi)股價(jià)跌幅達(dá)34.03%；如果從2021年7月29日到今年7月29日計(jì)算，中國飛鶴的股價(jià)跌幅剛好過半，為51.2%。

（中國飛鶴今年以來股價(jià)走勢圖，同花順）

顯然，無論是是短期，還是7個(gè)月的時(shí)間，中國飛鶴的投資者信心都頗為不足。7月25日的大跌也引起了中國飛鶴的重視，其當(dāng)天宣布耗資431.49萬港元回購54.5萬股，每股價(jià)格為7.9港元。

對(duì)于上半年業(yè)績下滑的原因，中國飛鶴表示了兩方面原因。一方面是中國內(nèi)地出生率下降；另一方面為給消費(fèi)者提供更好的產(chǎn)品體驗(yàn)，2022年實(shí)施了“新鮮”戰(zhàn)略，進(jìn)一步降低星飛帆等產(chǎn)品的渠道庫存、保持貨架產(chǎn)品較高新鮮度，并且對(duì)分銷渠道之整體庫存水平實(shí)行更嚴(yán)格的控制。上半年利潤預(yù)期減少主要由于嬰幼兒配方奶粉產(chǎn)品收入的減少。

有市場人士告訴《港灣商業(yè)觀察》，出生率下降并非突然現(xiàn)象，近些年市場普遍了解，這是客觀因素，但如果把業(yè)績下滑主因也歸咎于此，似乎說明公司在應(yīng)對(duì)市場環(huán)境波動(dòng)方面的能力較為不足。“作為上市公司，應(yīng)該思考的是，如何應(yīng)對(duì)？有哪些策略可以提升銷量？”

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝也向《港灣商業(yè)觀察》強(qiáng)調(diào)，中國飛鶴股價(jià)波動(dòng)較大顯示了投資者對(duì)其前景的“用腳投票”，主要原因是公司半年報(bào)預(yù)警，營收和凈利潤大跌。資本市場大跌，反映出投資者對(duì)公司前景較為不看好。“出生率下降這種說法反映出公司在應(yīng)對(duì)出生率下降方面的經(jīng)營能力嚴(yán)重不足，公司應(yīng)及時(shí)調(diào)整經(jīng)營思路，提升經(jīng)營能力。如果不能扭轉(zhuǎn)上半年業(yè)績的潰敗，意味著中國飛鶴下半年或明年資本市場表現(xiàn)仍面臨著巨大壓力。”

《港灣商業(yè)觀察》試圖就經(jīng)營業(yè)績以及下半年應(yīng)對(duì)之策求證中國飛鶴，其董秘辦最終沒有回應(yīng)。

02

前景堪憂，被國際投行紛紛下調(diào)評(píng)級(jí)

業(yè)績預(yù)警宣布后，多家國際知名金融機(jī)構(gòu)對(duì)中國飛鶴下調(diào)了評(píng)級(jí)。7月26日，瑞銀和匯豐銀行都發(fā)布了對(duì)公司評(píng)級(jí)下調(diào)的研究報(bào)告。

瑞銀發(fā)表研究報(bào)告指出，由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化、經(jīng)營去杠桿、營銷支出增加和退稅收入下降，中國飛鶴的凈利潤率受壓。

瑞銀引述中國飛鶴管理層預(yù)計(jì)下半年銷售額可較上半年增長20%，平均全年按年跌幅少于5%。若市場需求明年起恢復(fù)穩(wěn)定，管理層料銷售額將重回雙位數(shù)增長。管理層同時(shí)預(yù)計(jì)今年凈利潤率達(dá)到26%至27%。但瑞銀將今年盈利預(yù)測下調(diào)22%，目標(biāo)價(jià)降至11.1港元，其認(rèn)為飛鶴品牌及銷售渠道領(lǐng)先地位仍然穩(wěn)固，同時(shí)渠道去庫存有助于實(shí)現(xiàn)更快速復(fù)蘇，維持買入評(píng)級(jí)。

匯豐銀行則認(rèn)為，飛鶴表現(xiàn)遜于管理層早前預(yù)期的上半年收入下跌單位數(shù)，下調(diào)中國飛鶴股份目標(biāo)價(jià)，由11.7港元降至9.1港元，此按現(xiàn)金流折現(xiàn)率作估值，維持買入評(píng)級(jí)，并調(diào)低集團(tuán)明年及2024年收入預(yù)測分別19%及23%，純利預(yù)測亦相應(yīng)下調(diào)17%及21%。

匯豐表示，中國飛鶴最壞情況或已過去，但因市場增長缺乏能見度，上升空間亦受限。

同樣是近日，花旗銀行也指出，中國飛鶴盈利指引遜于預(yù)期，該行下調(diào)對(duì)其2022至2024年收入預(yù)測11至12%，下調(diào)凈利潤預(yù)測14至16%，凈利潤率預(yù)測則下調(diào)0.5至1.4個(gè)百分點(diǎn)，以反映去庫存的影響大過預(yù)期，以及政府補(bǔ)助減少。

針對(duì)瑞銀、匯豐及花旗的評(píng)級(jí)觀點(diǎn)，《港灣商業(yè)觀察》聯(lián)系了中國飛鶴董秘辦，未能得到回應(yīng)。

上半年的業(yè)績不佳與2021年出色表現(xiàn)形成鮮明對(duì)比。

2021年，中國飛鶴實(shí)現(xiàn)營收227.8億元，同比增長22.5%；凈利潤69億元，同比減少7%。據(jù)悉，2021年，中國飛鶴嬰配粉業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收215億元，同比增長21.7%；其他乳制品實(shí)現(xiàn)營收9.9億元，同比增長63.3%。

與其2021年整體靚麗指標(biāo)相比，今年上半年大幅“雙降”確實(shí)差強(qiáng)人意。

03

近三年多項(xiàng)指標(biāo)欠佳，銷售成本奇高

不過，如果把時(shí)間放到近三年來看，中國飛鶴的多項(xiàng)指標(biāo)已經(jīng)呈現(xiàn)疲態(tài)。2019年-2021年，中國飛鶴營收分別為137.22億元、185.92億元、227.76億元；凈利潤分別為39.35億元、74.37億元、68.71億元；基本每股收益分別為0.48元、0.83元、0.77元。

也就是說，營收上不斷創(chuàng)新高的同時(shí)，中國飛鶴陷入了“增收不增利”，凈利潤呈大幅放緩趨勢。從盈利能力角度，中國飛鶴近三年凈資產(chǎn)收益率不斷創(chuàng)新低，分別為41.82%、48.33%以及35.54%；總資產(chǎn)回報(bào)率2021年也較2020年下滑較大，分別為22.57%、28.98%以及22.98%；毛利率分別為70.03%、72.50%以及70.28%，2021年也同步下滑了2個(gè)多百分點(diǎn)。

（中國飛鶴近三年核心指標(biāo)及盈利能力，雪球）

而值得關(guān)注的是，中國飛鶴這三年銷售成本以及行政成本顯得頗高。

2019年-2021年，中國飛鶴銷售成本分別為41.12億、51.12億、67.69億；行政開支分別為9.13億、11.61億、12.08億。

如果把時(shí)間拉得更長，2017年以來，這兩項(xiàng)成本呈現(xiàn)不斷創(chuàng)新高的趨勢。

（中國飛鶴利潤表，雪球）

宋清輝指出，銷售成本過高，嚴(yán)重蠶食了中國飛鶴的盈利能力，尤其是凈利潤。公司應(yīng)以提升凈利潤作為重要盈利指標(biāo)，如此過高的銷售成本，公司應(yīng)予以調(diào)整，否則未來仍很難實(shí)現(xiàn)凈利潤同步增長。“另外，行政開支不斷創(chuàng)新高，反映出公司在行政開支方面，或存在巨大財(cái)務(wù)壓力，公司未來應(yīng)予以調(diào)整或開源節(jié)流。”（港灣財(cái)經(jīng)出品）