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誤區三：GDP增速下臺階導致債券收益率中樞下臺階

美國的10年期國債收益率一直與GDP+CPI增速相當(這也被稱為“黃金法則”)。市場主流觀點認為，類比美國，隨著中國GDP增速的下降，中國債券收益率中樞也要下降，正如美國1980年之后，隨著GDP增速下臺階，債券收益率也下臺階。

圖3 美國10年期國債收益率與GDP+CPI增速趨同

但通過作出中國10年國債收益率與GDP+CPI的走勢圖，我們可以明顯看到10年期國債收益率遠高于GDP+CPI，中國并不適用黃金法則。

圖4 中國10年期國債收益率遠低于GDP增速

在中國債券市場和貨幣市場相比GDP增速存在系統性低估的情況下，決定債券收益率中樞的不應當是GDP增速，而是GDP缺口，即GDP增速與政府預期的GDP增速或者潛在GDP增速之差。

2015-2016年中國經濟增速已經符合政府的預期目標，出于擔心經濟慣性下滑，以及“股災”救市的需要，央行保持了寬松的政策。但隨著2016年三季度經濟企穩，以及股市的長期健康牛走勢明確后，中國央行為防范風險開始收緊貨幣政策，這將使得債市收益率上行。

我們認為，GDP的增速下臺階并不會帶動債市收益率下行，影響債市收益率的是GDP缺口，根據GDP缺口推斷的合理10年期國債中樞應當在3.5%。