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02月24日訊

中國國旅：集團(tuán)重組推進(jìn)，關(guān)注后續(xù)戰(zhàn)略

研究機(jī)構(gòu)：中信證券 評級：買入

事項(xiàng)：

公司2月23日收到國旅集團(tuán)通知，獲悉國旅集團(tuán)與港中旅集團(tuán)正在籌劃戰(zhàn)略重組事宜。

點(diǎn)評如下：

評論：

重組大幕正式拉開，關(guān)注激勵(lì)改善與業(yè)務(wù)協(xié)同

今日公司公告稱，控股股東國旅集團(tuán)與港中旅集團(tuán)正在籌劃戰(zhàn)略重組事宜，重組方案尚未確定，方案確定后尚需獲得有關(guān)主管部門批準(zhǔn)。國旅集團(tuán)作為國資委直屬的旅游央企，與其他大型旅游央企集團(tuán)整合的預(yù)期一直在持續(xù)發(fā)酵中，如今公司發(fā)布公告，從官方口徑證實(shí)了集團(tuán)整合正在推進(jìn)中，標(biāo)志著旅游央企整合大幕正式拉開，兩大集團(tuán)合并后有望一躍成為中國最大的旅游集團(tuán)。

集團(tuán)層面順利整合后，我們認(rèn)為對上市公司的主要影響將首先體現(xiàn)在管理層的工作安排和激勵(lì)機(jī)制改善等方面。此外，經(jīng)營層面的戰(zhàn)略調(diào)整和資產(chǎn)整合也有望陸續(xù)推進(jìn)，以發(fā)揮兩大集團(tuán)的協(xié)同效應(yīng)。

業(yè)務(wù)整合方面，根據(jù)2家集團(tuán)的現(xiàn)有業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，預(yù)計(jì)免稅、旅行社業(yè)務(wù)整合方向包括：1.免稅。港中旅集團(tuán)旗下與免稅相關(guān)的業(yè)務(wù)包括港中旅哈爾濱免稅商場1家門店（營業(yè)面積約1000平米、擁有各類商品3000余種，主要為中國出境回國人員提供補(bǔ)購免稅商品服務(wù)），若能夠納入中免公司旗下，則在供貨渠道和管理機(jī)制等方面均有望得到改善與提升。

2.旅行社。國旅旗下的國旅總社與港中旅旗下的中旅總社均為建國初期成立的老牌旅行社，業(yè)務(wù)同質(zhì)性較高。2014年中國國旅免稅業(yè)務(wù)凈利率18.7%、凈利潤占比超過97%，而旅行社凈利率僅0.37%、凈利潤占比僅3%，旅行社業(yè)務(wù)的增長速度和盈利能力均低于行業(yè)平均。如果中國國旅的所有旅行社業(yè)務(wù)并入港中旅，上市公司將專注于業(yè)績貢獻(xiàn)更大、成長性和盈利能力更強(qiáng)的免稅業(yè)務(wù)，公司盈利能力將大幅提升，而對凈利規(guī)模影響有限。而剝離旅行社業(yè)務(wù)換取的資金或資源，或?qū)⑼度胗诎l(fā)展核心免稅業(yè)務(wù)，有助于拓寬公司未來的成長空間。

風(fēng)險(xiǎn)因素

免稅政策不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；海棠灣項(xiàng)目經(jīng)營不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；國企改革進(jìn)度慢于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。

盈利預(yù)測及估值

由于集團(tuán)層面戰(zhàn)略重組具體方案暫未確定，我們暫維持公司2015-2017年EPS預(yù)測1.65/2.23/2.61元，目前公司股價(jià)對應(yīng)16年P(guān)E為20倍，估值合理。從海南離島免稅新政、口岸進(jìn)境免稅店放開，到國旅集團(tuán)與港中旅集團(tuán)重組消息得到正式確認(rèn)，公司近期催化事件頻頻，未來成長空間得到拓寬，資產(chǎn)整合和機(jī)制改善可期，公司股價(jià)也有望獲得上行支撐，建議持續(xù)關(guān)注相關(guān)事件進(jìn)展，積極介入。后續(xù)可繼續(xù)關(guān)注海外市場擴(kuò)張等公司經(jīng)營空間拓展，維持目標(biāo)價(jià)63元（對應(yīng)16年28X），和“買入”評級。