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在控股股東雨潤集團(tuán)債務(wù)危機(jī)的陰云籠罩下，兩個(gè)多月前，中央商場停牌開始籌劃重大資產(chǎn)重組。但是，意外頻頻，中央商場的重組計(jì)劃無奈于10月底宣布終止，11月2日復(fù)牌首日股價(jià)不出意外地封于跌停板。

中國證券報(bào)記者采訪調(diào)研了解到，與二級市場的悲觀相比，中央商場籌謀整合雨潤集團(tuán)旗下資產(chǎn)的意圖仍讓人充滿期待。中央商場作為雨潤集團(tuán)最重要的資產(chǎn)證券化平臺，將對雨潤集團(tuán)七大產(chǎn)業(yè)板塊中最“值錢”的商業(yè)、物流和金融三大板塊進(jìn)行整合，形成“大流通+大金融”的產(chǎn)業(yè)格局。

中央商場董事長吳曉國在接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)強(qiáng)調(diào)，這家歷史悠久的商業(yè)企業(yè)未來將由傳統(tǒng)百貨向購物中心化轉(zhuǎn)型，由重資產(chǎn)向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，并加快實(shí)施店聯(lián)網(wǎng)的互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略。

意外頻頻致重組終止

在南京市建鄴區(qū)的雨潤大街上，坐落著全國最大的肉食品加工企業(yè)——雨潤控股集團(tuán)的總部，這里也是其旗下上市公司中央商場的辦公地。近一段時(shí)間，董事長祝義才被監(jiān)視居住、中票驚險(xiǎn)完成兌付等信息接踵而至，讓擁有十余萬員工的雨潤控股集團(tuán)成為了輿論的焦點(diǎn)。

與此同時(shí)，中央商場的一舉一動也牽動著眾多投資者的神經(jīng)。“今年3月的突發(fā)事件，不可避免地對中央商場的融資和經(jīng)營產(chǎn)生一定的影響。盡管公司目前存在暫時(shí)的困難，但同時(shí)也面臨著機(jī)遇，發(fā)展的步子慢下來有利于公司業(yè)務(wù)規(guī)劃和經(jīng)營轉(zhuǎn)型。新一屆董事會受命于危難伊始，就在重建公司組織架構(gòu)、優(yōu)化管理提升和流程再造等方面進(jìn)行了大量工作。”中央商場董事長吳曉國在接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)表示。

今年6月份，曾與祝義才一起創(chuàng)業(yè)的吳曉國臨危受命，出任新任董事長，執(zhí)掌中央商場大局。上任伊始，吳曉國做出了啟動中央商場與雨潤集團(tuán)資源整合的決定，并于8月17日停牌謀劃中央商場與雨潤集團(tuán)的重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。

據(jù)中國證券報(bào)記者了解，根據(jù)原先的計(jì)劃，公司與控股股東雨潤集團(tuán)擬通過資產(chǎn)置換的方式，將雨潤集團(tuán)所持保險(xiǎn)公司的股權(quán)以及旗下農(nóng)產(chǎn)品物流板塊注入中央商場，置換中央商場的部分城市綜合體項(xiàng)目。同時(shí)，募集配套資金，用于上述資產(chǎn)置換以及公司的互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型。

不過，計(jì)劃不如變化快。10月29日晚，中央商場公告稱，由于停牌期間證券市場形勢發(fā)生了較大變化，同時(shí)公司控股股東雨潤集團(tuán)處于與戰(zhàn)略合作者進(jìn)一步進(jìn)行談判的過程中，對上市公司與控股股東之間的資產(chǎn)置換方案產(chǎn)生了影響，決定終止籌劃本次重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。

在上市公司停牌期間，雨潤集團(tuán)與融創(chuàng)中國于9月8日簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，此次重大資產(chǎn)重組不再僅僅是中央商場和雨潤集團(tuán)之間的事情。據(jù)介紹，在收購綠城中國和佳兆業(yè)先后鎩羽而歸后，孫宏斌帶領(lǐng)下的融創(chuàng)中國吸取了以往的教訓(xùn)，在與雨潤集團(tuán)的戰(zhàn)略合作協(xié)議中加入了排他協(xié)議：雨潤集團(tuán)與其關(guān)聯(lián)方不得與其他第三方就戰(zhàn)略合作協(xié)議范圍內(nèi)的任何事宜進(jìn)行洽談和接觸，且不與任何第三方訂立任何協(xié)議。這意味著，在排他期內(nèi)，中央商場重大資產(chǎn)重組的對外募資等方案無法開展，只能等過了排他期才能繼續(xù)。

十天后，事態(tài)發(fā)生一絲轉(zhuǎn)機(jī)，融創(chuàng)中國因完成潛在交易需要的時(shí)間過長，不能在雨潤集團(tuán)可接受的時(shí)間內(nèi)完成，已決定不繼續(xù)進(jìn)行潛在交易。但是，孫宏斌本人仍然難以舍棄這樣一個(gè)“不是什么時(shí)候都能有，也不是每個(gè)人都有機(jī)會碰一下”的獨(dú)家機(jī)會，其轉(zhuǎn)而以個(gè)人控制的SunacInternationalInvestmentHoldingsLimited與雨潤集團(tuán)控制人代表繼續(xù)進(jìn)行談判，并繼續(xù)遵守排他協(xié)議。目前，孫宏斌的團(tuán)隊(duì)仍然在對雨潤集團(tuán)進(jìn)行盡職調(diào)查。

“公司停牌期間，重大資產(chǎn)重組的外部環(huán)境發(fā)生了變化。同時(shí)，目標(biāo)標(biāo)的注入的時(shí)機(jī)也不成熟，所以公司決定終止重組并復(fù)牌。”公司董秘劉宇袖解釋了公司提前復(fù)牌的緣由。

就擬注入的兩塊資產(chǎn)標(biāo)的而言，利安人壽的注入在中央商場停牌之前早已做好了鋪墊。7月20日晚，中央商場公告稱，公司與雨潤集團(tuán)簽訂《股權(quán)合作意向書》，就收購利安人壽4.90%股權(quán)與雨潤集團(tuán)達(dá)成初步意向。不過，在停牌后，利安人壽的增資擴(kuò)股卻打亂了原先的計(jì)劃。

公開資料顯示，利安人壽成立于2011年，控股股東為雨潤集團(tuán)。2014年，利安人壽實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)費(fèi)收入65.3億元，而其注冊資本只有10億元。為了滿足快速發(fā)展的需要，利安人壽分別于今年1月8日、6月10日和6月16日進(jìn)行了3次增資擴(kuò)股，注冊資本也由10億元一下子躍升到28.9億元。今年上半年，利安人壽保費(fèi)再次入賬72.17億元，業(yè)務(wù)的高速發(fā)展意味著要消耗更多的資本金，利安人壽亟需進(jìn)一步增資擴(kuò)股。“利安人壽確實(shí)正在進(jìn)行新一輪的增資擴(kuò)股。”上市公司高管向中國證券報(bào)記者證實(shí)，“此次的增資擴(kuò)股還沒有完成，所以我們對利安人壽的股權(quán)收購也沒法進(jìn)行，只能等增資擴(kuò)股完成之后再繼續(xù)推進(jìn)。”

農(nóng)產(chǎn)品物流板塊的注入則需要中央商場傾注更大的耐心。據(jù)上市公司方面介紹，“農(nóng)產(chǎn)品物流板塊體量巨大，項(xiàng)目眾多，大多數(shù)項(xiàng)目是符合注入上市公司條件的。但是，農(nóng)產(chǎn)品交易中心的特點(diǎn)是建設(shè)期投入大、周期長，有些項(xiàng)目目前還處于建設(shè)和新開階段，尚未實(shí)現(xiàn)盈利，不適合注入到上市公司中來。如果采取局部注入的方式的話，又會增加同業(yè)競爭。我們和此次重大資產(chǎn)重組的中介機(jī)構(gòu)中信證券經(jīng)過研究和評估，覺得增加同業(yè)競爭證監(jiān)會是不鼓勵(lì)的，這樣過會的可能性就小，所以只好緩一步。”

至于投資者所關(guān)心的此次重大資產(chǎn)重組是否將因此石沉大海，吳曉國告訴中國證券報(bào)記者，“公司通過重大資產(chǎn)重組整合雨潤集團(tuán)旗下資源的方向，是不會變的。”

中央商場此次重大資產(chǎn)重組雖然終止，卻不經(jīng)意間揭開了雨潤集團(tuán)旗下待整合資產(chǎn)價(jià)值的“面紗”。

雨潤集團(tuán)具有典型的“大集團(tuán)小公司”的特征。數(shù)據(jù)顯示，2014年雨潤集團(tuán)實(shí)現(xiàn)銷售收入約1500億元，居中國民營企業(yè)500強(qiáng)第8位。集團(tuán)旗下共有食品、地產(chǎn)、商業(yè)、物流、旅游、金融、建筑七大板塊，但僅有商業(yè)、食品和部分地產(chǎn)資產(chǎn)通過A股的中央商場和H股的雨潤食品兩個(gè)上市公司實(shí)現(xiàn)了證券化，集團(tuán)旗下資產(chǎn)進(jìn)一步推進(jìn)證券化的市場預(yù)期一直非常強(qiáng)烈。

今年7月20日，中央商場與雨潤集團(tuán)簽訂《股權(quán)合作意向書》，就收購利安人壽4.90%股權(quán)與雨潤集團(tuán)達(dá)成初步意向，意味著雨潤集團(tuán)的資產(chǎn)證券化已經(jīng)開啟。中央商場此次重大資產(chǎn)重組的“試探”也顯示，與雨潤食品相比，其將成為雨潤集團(tuán)旗下主要的資產(chǎn)證券化平臺。

中央商場計(jì)劃整合的是雨潤集團(tuán)旗下最重要的三塊資產(chǎn)：商業(yè)、物流和金融。這三塊也是孫宏斌對雨潤集團(tuán)最念念不忘的資產(chǎn)。9月8日晚，融創(chuàng)中國與雨潤集團(tuán)達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議后，出于對不確定性的憂慮，眾多投資者對這一合作紛紛看衰，融創(chuàng)中國9月9日復(fù)牌后股價(jià)一度下挫10%。

在隨后緊急召開的投資者電話會議中，孫宏斌重申了對雨潤集團(tuán)資產(chǎn)價(jià)值的看法：“雨潤有三個(gè)板塊挺值錢：中央商場，持有商業(yè)的運(yùn)營能力很強(qiáng)；農(nóng)產(chǎn)品交易和物流方面，本身也是一種商業(yè)，收租金、傭金和管理費(fèi)，其實(shí)跟房地產(chǎn)是一回事；另外就是保險(xiǎn)，以后跟房地產(chǎn)或許有協(xié)同。”

集團(tuán)資產(chǎn)價(jià)值露真容

中央商場本身的資產(chǎn)價(jià)值自不待言。2004年之前，中央商場由南京國資委控股，并在政府主導(dǎo)下收購了淮安、連云港、徐州、濟(jì)寧等多個(gè)城市的國有百貨；2004年之后，祝義財(cái)入主中央商場，并繼續(xù)收購和自建若干門店。公司總裁王林向中國證券報(bào)記者介紹，截至目前，中央商場共有11家門店，其中8家為自持物業(yè)，分布于南京、淮安、徐州、連云港、揚(yáng)中、濟(jì)寧、洛陽等地。

歷史方面的原因使中央商場的8家自持物業(yè)門店無不“既貴又便宜”：一方面，上述8家門店無不位于各個(gè)城市的“零號地段”，也就是核心商圈，資產(chǎn)極為優(yōu)質(zhì)。中泰證券認(rèn)為，中央商場65萬平米的現(xiàn)有門店加上92萬平米的儲備門店，估值約為354億元；另一方面，中央商場商業(yè)物業(yè)的平均持有成本卻極低。孫宏斌指出，“中央商場商業(yè)物業(yè)平均持有成本只有2500元/平方米。我們也想持有商業(yè)，但是我們自己持有的成本很高。”

雨潤集團(tuán)旗下的農(nóng)產(chǎn)品物流板塊同樣極具價(jià)值。在農(nóng)產(chǎn)品物流行業(yè)，雨潤集團(tuán)僅次于深主板上市公司農(nóng)產(chǎn)品排名行業(yè)第二，在4個(gè)原有成熟市場（南京農(nóng)貿(mào)中心、南京華商副食品市場、南極食品批發(fā)市場、長沙福潤肉制品市場）基礎(chǔ)上，雨潤集團(tuán)自2009年以來加速擴(kuò)張，成都、西安、沈陽、哈爾濱、石家莊等市場相繼開業(yè)，目前開業(yè)和在建項(xiàng)目已達(dá)18家，新建物流中心占地面積均在3000畝以上。已運(yùn)營農(nóng)產(chǎn)品物流市場日均交易量達(dá)到2.2萬噸，2014年實(shí)現(xiàn)交易額突破1000億元。

農(nóng)產(chǎn)品物流中心建設(shè)與房地產(chǎn)協(xié)同發(fā)展，被看作是雨潤集團(tuán)獨(dú)特的發(fā)展模式。平安證券指出，農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場準(zhǔn)入門檻包括強(qiáng)大資本金和融資渠道支持，良好政府關(guān)系，豐富的市場建設(shè)、招商和管理經(jīng)驗(yàn)，品牌知名度等，開發(fā)投入大，周期長，經(jīng)營管理要求高。然而，一旦市場成熟，可形成“交易傭金＋商鋪倉儲租金＋配套地產(chǎn)開發(fā)＋物流配送+物業(yè)管理、信息服務(wù)、供應(yīng)鏈金融等其他收入”的綜合收益模式，投資收益率穩(wěn)定；而且，商業(yè)配套開發(fā)銷售覆蓋建設(shè)成本，加快資金回籠，支持后續(xù)擴(kuò)張。

利安人壽的價(jià)值，一方面體現(xiàn)在保險(xiǎn)牌照的稀缺性，另一方面在于隨著其快速發(fā)展所顯露的巨大發(fā)展空間。在中央商場停牌期間，利安人壽還進(jìn)行了股權(quán)轉(zhuǎn)讓。8月24日，保監(jiān)會批復(fù)同意利安人壽第二大股東江蘇鳳凰出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)將持有的3.26億股股份分別轉(zhuǎn)讓給雨潤集團(tuán)、遠(yuǎn)東控股和紅豆集團(tuán)，匯鴻國際也將持有的2.5億股利安人壽股份轉(zhuǎn)讓給江蘇蘇匯資產(chǎn)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，雨潤控股持股比例升至28.2353%，穩(wěn)居第一大股東之位，遠(yuǎn)東控股升為第二大股東。

零售與地產(chǎn)的行業(yè)屬性與保險(xiǎn)是天然的匹配。最近兩年，包括生命人壽、安邦保險(xiǎn)、前海人壽等在內(nèi)的險(xiǎn)資便頻頻舉牌零售上市公司和地產(chǎn)上市公司。零售業(yè)對上下游的占款較多，現(xiàn)金流往往比較充裕，行業(yè)屬性與保險(xiǎn)非常匹配。保險(xiǎn)資產(chǎn)特別是壽險(xiǎn)資產(chǎn)，其負(fù)債時(shí)長一般在5到10年，這使保險(xiǎn)資金投資偏愛像地產(chǎn)這樣的長線項(xiàng)目，以解決保單久期匹配問題。如果中央商場能夠牽手利安人壽，未來對盤活中央商場的零售和農(nóng)產(chǎn)品物流，將起到舉足輕重的作用。

戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)

在終止此次重大資產(chǎn)重組后，中央商場于10月30日下午召開了投資者說明會。有投資者問：推進(jìn)資產(chǎn)重組的目的是什么，終止對公司有影響嗎？中央商場高管回應(yīng)稱：“8月17日，公司董事會為了進(jìn)一步優(yōu)化公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，發(fā)展符合新形勢下的創(chuàng)新型業(yè)務(wù)，促進(jìn)公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的實(shí)施，籌劃了重大資產(chǎn)重組。經(jīng)過董事會審慎研究和論證，此次終止重大資產(chǎn)重組不會對公司正常經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。”

不過，必須指出的是，此次重大資產(chǎn)重組的終止不可避免地將對公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型產(chǎn)生一定的影響。在6月29日公司召開董事會任命吳曉國為董事長的同時(shí)，中央商場同意公司轉(zhuǎn)型升級的方向?yàn)椋喊l(fā)揮雨潤控股A股平臺優(yōu)勢，以輕資產(chǎn)方式，結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略，快速拓展大消費(fèi)業(yè)務(wù)規(guī)模，努力構(gòu)建滿足商業(yè)、流通、文化及金融等多層次消費(fèi)需求的業(yè)務(wù)生態(tài)圈。最終，中央商場的轉(zhuǎn)型被確定為三大方向：由傳統(tǒng)百貨向購物中心化轉(zhuǎn)型，由重資產(chǎn)向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，并加快實(shí)施店聯(lián)網(wǎng)的互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略。

隨著此次重大資產(chǎn)重組的終止，將部分城市綜合體項(xiàng)目通過置換出去的方式加快瘦身的計(jì)劃由此流產(chǎn)，公司由重資產(chǎn)向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的速度將會受到一定的減緩。同時(shí)，公司原計(jì)劃募投的B2B平臺“優(yōu)潤網(wǎng)”急需資金的進(jìn)一步投入以加快其發(fā)展，在中央商場資產(chǎn)負(fù)債率高企的情況下，如何籌措資金投入“優(yōu)潤網(wǎng)”的運(yùn)營，是中央商場在戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型方面面臨的又一挑戰(zhàn)。

此種情形下，中央商場由重資產(chǎn)向輕資產(chǎn)的轉(zhuǎn)型和加快實(shí)施店聯(lián)網(wǎng)的互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略將如何進(jìn)一步推進(jìn)呢？

由重資產(chǎn)向輕資產(chǎn)的轉(zhuǎn)型看起來頗為急迫。2012年、2013年和2014年，中央商場的資產(chǎn)負(fù)債率分別高達(dá)90.95%、87.12%和87.57%，顯著高于行業(yè)平均水平。這也是中央商場急于通過此次重大資產(chǎn)重組將部分城市綜合體項(xiàng)目置換出去，加快瘦身的重要原因。

“公司目前在建的12個(gè)項(xiàng)目中，有10個(gè)是城市綜合體項(xiàng)目。我們會對這10個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行分類，有7個(gè)會朝著購物中心的方向做下去，還有3個(gè)資金投入比較大的項(xiàng)目，我們有意將其轉(zhuǎn)讓出去，優(yōu)化我們的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。雖然此次重大資產(chǎn)重組終止了，但我們還是可以通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式尋求戰(zhàn)略合作。這方面的工作也一直在進(jìn)行之中。”中央商場相關(guān)高管告訴中國證券報(bào)記者。

自持物業(yè)的百貨門店方面的輕資產(chǎn)化計(jì)劃則早已開啟。7月20日晚，中央商場公告稱，為盤活存量資產(chǎn)，提高資產(chǎn)使用效率，降低資產(chǎn)負(fù)債率，公司計(jì)劃將淮安店等4個(gè)自有物業(yè)資產(chǎn)證券化，4家門店合計(jì)賬面價(jià)值7.6億元。公司將4家自有門店物業(yè)的房產(chǎn)權(quán)及對應(yīng)的土地使用權(quán)分別出資設(shè)立全資子公司，預(yù)計(jì)總金額不超過人民幣30億元。

房地產(chǎn)信托投資基金（REITS）是國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)證券化的一種重要手段，蘇寧云商就曾聯(lián)手中信證券創(chuàng)立了國內(nèi)首只商業(yè)地產(chǎn)REITS。鑒于今年5月11日中央商場控股股東地華實(shí)業(yè)向中信證券轉(zhuǎn)讓3.48%的股份，5月28日中央商場又與中信并購基金簽署《全面戰(zhàn)略合作協(xié)議》，中泰證券等多家券商紛紛預(yù)測，中央商場也將仿照蘇寧云商，聯(lián)手中信證券，通過REITS計(jì)劃，盤活資產(chǎn)，降低資產(chǎn)負(fù)債率，實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)化。

不過，公司方面表示，“考慮到REITS的稅收比較重，中央商場的重資產(chǎn)向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型不一定仿照蘇寧云商的模式。我們完全可以讓合作方把物業(yè)拿走，然后我們反過來通過租賃它的物業(yè)來開我們的購物中心，這種方式的成本更低。我們也一直在跟潛在的合作方談判。”

目前，中央商場的互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型正在推進(jìn)中。公司店聯(lián)網(wǎng)(B2B2C/O2O)平臺，包括“優(yōu)潤”網(wǎng)上批發(fā)平臺（B2B/O2O）以及“優(yōu)便利”社區(qū)綜合服務(wù)平臺（B2C/O2O）兩大核心。今年6月，公司的B2B平臺“優(yōu)潤網(wǎng)”上線試運(yùn)行，9月正式上線運(yùn)行。公司董秘劉宇袖告訴中國證券報(bào)記者，“優(yōu)潤網(wǎng)的客單價(jià)已經(jīng)做到了2068元/單，按照10月份的數(shù)據(jù)來計(jì)算的話，年化有望做到1億元的交易額。”

近日，中央商場一行高管對優(yōu)潤網(wǎng)進(jìn)行了調(diào)研。公司副董事長陳新生告訴中國證券報(bào)記者，“目前優(yōu)潤網(wǎng)的運(yùn)行非常良好，超出我們的預(yù)期。不過，優(yōu)潤網(wǎng)的發(fā)展仍然要進(jìn)一步加快，需要進(jìn)一步的資金投入。”

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，雖然中央商場的重大資產(chǎn)重組終止后，復(fù)牌后的6個(gè)月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)，但這并不影響中央商場通過定增、發(fā)行債券等方式，繼續(xù)募集資金投入“優(yōu)潤網(wǎng)”的運(yùn)營。（任明杰）

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