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來源：華夏基金

不知道大家還有沒有印象，我們之前在科普“基金中報看點”的時候，建議大家可以關注一下“持有人結構”，因為這部分內容每半年才會披露一次，在季報中是沒有的，還可以作為投資基金的重要參考。如下圖所示：

某基金2021年中報節選

這里的個人投資者指的就是散戶，機構持有者指的是保險公司、養老基金、銀行、企事業單位等等。

通常情況下，機構投資者的操作是更為專業的。相較于散戶，機構擁有更強大且成體系的分析能力，信息的渠道也更為通暢，常被看作“聰明資金”。如果某基金機構投資者的持有份額在增加或者機構占比較大，意味著該基金得到了專業人士的認可。

那么，既然機構的基金投資能力更強，我們可以根據機構占比選基金嗎？跟著機構買基金靠譜嗎？接著看，帶你好好捋一捋。

01

機構占比多的基金就是好基金？

機構占比多的基金業績表現一定會更好嗎？

為了回答這個問題，挖掘基進行了回測，將偏股混合型基金按機構持倉比例分為5組，分別是0-20%、20-40%、40-60%、60-80%和80-100%，然后去統計各組在接下來業績回報的平均值，得到的結果如下：

(來源：Wind。注：2021年度業績截止2021-12-28。統計2018-12-31日前成立的全部Wind分類偏股混合型基金，機構持有人占比采用全部份額合計比例，如有多種份額類型只統計A類業績)

近兩年的慢牛行情之下，偏股混合型基金取得了較好的賺錢效應，2020年度全部統計產品的平均回報為59.5%、2021年至今的平均回報為9.5%。但是，從統計結果來說，并不是機構持倉占比越多的基金，其收益率就越高，兩者之間沒有找到明顯的規律。

以2020年為例，2019年底機構持倉比例在80-100%的基金的平均收益率為46.8%，沒有跑贏平均數，相較機構持倉較低的基金(例如0-20%和20-40%)的業績差距更是明顯；2021年也是類似的情況，機構占比高的基金并沒有取得明顯優勢。

由此可知，單純根據機構持有人占比的高低來挑選基金，并不能夠提高投資收益率。

02

跟著機構買基金靠譜嗎？

在此基礎上，我們不妨換個思路，比如我們觀察到機構在加倉某只基金了，再去跟著買可以嗎？

從指標來看，就是挑選那些本期機構占比較上期出現上漲的基金。

比如說下圖這只基金，在2020年的年報中機構的占比是21.95%，到了2021年的中報，機構占比提升至26.34%。

如果投資這類基金，在接下來的取得的收益率會有所提高嗎？

申萬宏源研究所對此進行了研究，綜合使用本期機構投資者占比以及占比較上期的變化這兩個指標，統計基金在下一個半年的表現，觀察這兩個指標的有效性。統計時先將基金按照本期機構占比分為5個大組，再將各組內的基金按照機構占比較上期的變化分為5 個小組。

由上圖可知，表中右下角各小組的表現普遍較其他組好，說明機構占比相對較高且較上期有所上升的基金在下個半年傾向于擁有更好的表現。

由此得出的結論是，對某只基金而言，單看機構占比可能沒什么意義，但是機構占比較高且機構大幅加倉(機構占比較上期出現明顯上升)的基金，在接下來的半年有望跑贏全體產品的平均數，取得超額收益。

但是，機構持有的比例過高，也可能帶來一定的風險，特別是當某只基金的單一持有人比例超過90%時，我們需要保持警惕。

一方面，如果機構選擇大規模贖回持倉份額，基金可能需要迅速拋售基金資產變現，會對業績產生重大影響，對規模小的基金來說，甚至可能面臨清盤；另一方面，機構占比過高的基金容易受到投資者偏好的影響，可能會給基金經理造成一定的操作壓力和流動性壓力，例如今年8月就有新聞報道，部分基金被基民威脅“不買新能源就贖回”。

由此可知，跟著機構買基金也并非總是有肉吃，還需要回歸基金產品本身，具體問題具體分析。

03

機構選基哪些要點值得借鑒？

但是，機構選擇基金的思路卻是值得我們借鑒的。

通過對長期的業績數據進行復盤，申萬宏源研究所得到如下結論：機構持有占比較高的基金風險相對較小，具有較低的波動率和回撤。

(來源：Wind，申萬宏源研究，數據區間2011/12/31-2020/12/31)

從各年度的數據來看，機構偏好的基金在牛市的收益彈性也許不是最強的，但在震蕩市和熊市具有較好的收益表現，風險控制能力整體較強，因而可以算作相對穩健的選擇。

那么，相較于散戶偏愛的基金，機構看好的基金都有哪些共同之處呢？

行業/個股集中度方面

整體來看，機構和散戶都偏好分散持倉，不同之處在于，機構不太在意個股是否分散，但對于較長時間跨度上的行業集中度較為敏感，傾向于選擇長期行業集中度較低的基金，就是說該基金在過去的幾年里在行業的配置相對穩定，不會在某個年度突然重倉押寶某個行業；散戶則對短期的行業集中度和個股集中度更敏感，集中度越低越受青睞。

換手率方面

換手率高意味著基金的投資風格相對激進，偏好短線交易，時常調倉換股；換手率低說明基金傾向于長期持有，重在擇股。從分析結果來看，機構偏好換手率適中的基金，而散戶偏好換手率較低的基金，但兩類投資者均偏好重倉股穩定的基金。由此可見，我們在投資基金時無需對于低換手率過于執著，雖然換手率低意味著基金經理偏好價值投資，也不會產生太多的交易成本，但適中的換手率說明基金經理在進行相對積極的管理，也許能更好地把握市場動向。

基金風格方面

機構和散戶都偏好大市值+低估值的持倉風格，但是散戶更看重基金重倉股是否具備高ROE的特征，機構則對此沒有明確偏好。這一點的確跟我們平時的認知有些差異。

基金經理能力圈方面

如果想要定性地刻畫一下基金經理的能力圈，有以下幾方面可以重點關注，個人投資者也可以通過基金的定期報告找到答案：

①行業輪動能力：例如基金相較上期增持了某個行業，該行業在本期的表現如何，有沒有踏準節奏

②行業配置能力：如果基金相對基準指數超配了某個行業，是否能帶來超額收益

③個股選擇能力：基金持有的個股是否能跑贏其所在行業/板塊整體

④順/逆境投資能力：觀察基金在熊市和牛市中相較于大盤或者業績比較基準的表現

⑤隱形交易能力：大致可以理解為基金的實際業績與前十大重倉股模擬出來業績的差值

對主動管理基金來說，選基金就是選基金經理。而基金經理的各項能力越強，說明其投資管理能力越優秀，水平越高。但從歷史數據來看，上述能力圈指標對散戶來說似乎并沒有太大吸引力，并沒有據此選擇基金，散戶青睞的基金，各項能力并不一定強。而機構卻對所有指標都較為敏感，能力越強，機構投資者占比越高，其中，隱形交易能力和逆境投資能力是機構最看重的指標。

總結一下就是，機構在投資主動管理的偏股型基金時，看重行業分散、重倉股穩定，對換手率的要求是適中，偏好大市值+低估值的持倉風格，看重基金經理的能力圈，尤其是隱形交易能力和逆境投資能力。