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有人說，“十年一動蕩，逢八必有難”。近30年來，每隔10年就會爆發一場新興市場危機，而每次危機都與美元反轉有關。

2018年，逢八之年，又見美元反轉。比索告急、里拉告急、盧布告急、雷亞爾告急、盧比告急……新興市場還扛得住嗎？美元還要瘋到什么時候？

阿根廷，這次又“挺”不住了

在拋售美元、瘋狂加息、削減赤字之后，阿根廷似乎還是“挺”不住了。

據新華社報道，阿根廷總統馬克里8日宣布，即日啟動與國際貨幣基金組織（IMF）的談判，尋求其金融支持以緩解阿根廷比索對美元持續貶值的壓力。

外媒援引知情人士消息稱，阿根廷希望IMF給予300億美元靈活信貸額度。這一規模，相當于今年3月末阿根廷持有國際儲備的一半。

在中證君的印象中，阿根廷比索對美元似乎就只有一個方向——貶值，要么快貶，要么慢貶。自2001年以來，一路向貶，有圖為證！

注： 2001年12月20日之前，阿根廷實行固定匯率制，與美元匯率為1：1。現在，已經低于1：21。

進入2018年以來，阿根廷比索是全球表現最糟糕的貨幣，沒有之一。“習慣性貶值”的阿根廷比索，這一次實在貶得太快了。4月26日到5月8日，不過兩周時間就貶了10%。

為了穩住比索，阿根廷不惜動用外匯儲備，大量拋售美元，據說已動用了其超過10%的外匯儲備，僅在過去兩周，阿央行就累計拋售48億美元支撐阿根廷比索。

同時自4月27日以來連續三次大幅加息，將基準利率（關鍵的7天回購利率）從27.25%上調至令人咂舌的40%。這是個什么概念？5月9日中國人民銀行開展的7天期央行逆回購操作利率為2.55%，兩者之間的差距是3745個基點。

此外，阿政府還被迫調整財政政策，削減公共工程和政府采購項目，將財政赤字率從3.2%降至2.7%。?

總之，阿根廷當局使出了渾身解數，不惜一切代價，可惜收效甚微。據數據，5月8日，阿根廷比索兌美元一度單日貶值超過5.4%，最低至23.1比索：1美元，再創歷史新低。

新興市場之殤，從貨幣貶值開始

危機往往是從最脆弱的地方爆發。

阿根廷比索的長期貶值，源于阿國經濟積弊已久和沉重的外債負擔，而美元走強則成為了“壓垮駱駝的最后一根稻草”。4月17日以來，美元指數連續大漲，氣勢如虹。當孱弱的比索遇見強悍的美元，結果可想而知。

美元強，則非美亂。

從歷史上看，美元指數的每一輪走高，都將導致新興經濟體的資金外流、貨幣貶值，甚至可能引發金融危機。

匯率首當其沖，一旦美元持續走強引發資本流出新興市場，還可能對債券、股票等其他資產價格造成更廣泛的沖擊。

最近，美元只是從三年多來的低位，漲了不到5%，就已經對新興市場貨幣造成了很大的震動。

除了阿根廷，最近土耳其里拉、俄羅斯盧布、巴西雷亞爾、印度盧比的跌幅都不小。

土耳其里拉對美元從年初開始持續走弱，5月以來跌勢加重，兩周跌去了6%。

4月初，俄羅斯遭遇股匯雙殺，盧布大幅貶值，兌美元匯率跌破60大關，最低至64盧布：1美元。目前在63盧布：1美元左右，較2017年末貶值9.4%。

作為拉美第一大經濟體，巴西的法定貨幣雷亞爾，比拉美第三大經濟體阿根廷的比索還是要好一些，但也沒有好太多！2018年以來，雷亞爾對美元貶值了9.5%。

印度最近也因為貨幣貶值而頭疼不已。年初以來，印度盧比兌美元從63.4：1一線已經貶到了67.4：1，貶值幅度也超過了6%。

年初以來部分貨幣兌美元價格變動幅度

在貨幣大幅貶值之后，新興市場資金外流的壓力正在更廣泛地出現。

追蹤基金動向的EPFR Global公司的數據顯示，新興市場從4月底以來經歷著資金撤離，投資者從新興市場債券基金撤出了12.8億美元資金，為今年2月中旬以來的最大撤出規模。

新興市場的股票、債券和貨幣價格紛紛大跌。衡量股票表現的明晟新興市場指數已較年初高點跌去12%，摩根大通一個追蹤新興市場以本幣發行國債的指數在最近一個月中也下挫了3.6%。

貨幣貶值、資本外流、資產價格下跌……這些曾在前幾年美元升值周期中出現的問題，隨著美元再度走強，大有卷土重來之勢。

美元反轉，魔咒又要重演嗎

有人說，“十年一動蕩，逢八必有難”。

1988年是第一次，日本被迫簽署“廣場協議”。“黑色星期一”爆發，一夜間全球蒸發14000多億美元，相當于第一次世界大戰全部損失的3倍。

1998年是第二次，東南亞被國際炒家攻擊，引爆貨幣危機，緊接著香港被襲，在中國中央政府破釜沉舟的保護下，成功將國際炒客擊退，是為歷史上有名的“香港金融保衛戰”。

2008年是第三次，次貸危機在美國爆發，進而蔓延至全球，影響了幾十億人，直到現在，世界經濟也沒有完全恢復過來。

巧合的是，在1988年、1998年和2008年，美元均處于一個階段性上行的拐點期。

瑞穗證劵亞洲公司董事總經理、首席經濟學家沈建光近日撰文指出，細數近30年來的新興市場危機，均與美元反轉有關。

那么，美元最近為什么漲，未來會如何走，自然就是最值得關心的問題。分析認為，美元上漲的原因大概有以下三點：

一是美債利率飆升。

今年以來，美國國債利率上行了50-60BP，大幅領先于歐債、日債。按照經典的利率平價理論，匯率由兩國利差決定。美債利率飆升、利差擴張，吸引資金流向美元，推升匯價。

美債利率上漲又主要受通脹因素影響。油價大漲、就業吃緊、減稅等政策均在推升美國通脹水平和預期。通脹趨勢強化，又可能促使美聯儲加快升息，也指向美債利率上行。

二是美歐經濟反差重新加大。

美元強弱，歸根到底反映的是美國相對其他經濟體經濟與政策的差異。今年以來，美國經濟繼續穩健增長，4月失業率降至3.9%的近20年最低水平，其他經濟體卻出現了復蘇放緩跡象，歐元區、日本和英國近期各項指標大多不及預期，新興經濟體也顯現疲態。

隨著“增速差”擴大，市場預期全球主要央行貨幣政策的差異也將擴大。6月份美聯儲加息基本是板上釘釘，預計全年加息3-4次，緊縮步伐仍遠遠走在其他發達經濟體前面。

三是先前美元空頭太盛。

2017年，全球經濟自2008年金融危機后首次出現同步增長，促使樂觀預期抬頭，風險偏好上升，風險資產大漲，美元則大舉走弱。

今年初，市場對美元一致看衰，空頭扎堆，但市場忽略了美國經濟的強勁表現，忽視了美聯儲政策的領先性。最近全球經濟增長局部放緩后，市場開始糾偏，風險偏好下降，美元也因此迎來反轉。

從美元指數期貨的投機多空頭寸來看，直到最近，美元的多頭頭寸都沒有明顯起來，顯示目前市場做多美元的力度和態度都還不夠強，也說明行情并未進入極端狀態，隨著更多的美元空頭回補，美元未來幾個月可能還會繼續走強。

對于美元重新展現出的強勢，必須予以足夠重視。中金公司固收研究團隊強調，美元可能是未來一段時間最值得關注的宏觀變量。

不過，也有不少分析人士認為，美元進一步上行空間未必很大，目前金融市場的波動演變為局部或全面危機的可能性較低。

一是從長周期來看，隨著美元供給持續上升，美元仍處于長周期的下行通道中，幣值基礎仍受到財政赤字和貿易赤字的擴大制約。

二是從中期來看，一些機構認為，美國經濟復蘇可能已進入下半場，美聯儲加息進程也已過半，政策邊際收縮的力度已被市場充分預期。

值得注意的是，當前美債收益率曲線極為扁平化，10-1年美債利差處于2008年以來最低水平，隱含的是市場對經濟中長期的謹慎看法。

三是未來歐洲央行還有很大的政策調整空間。美聯儲加息已進入后半段，但歐元區還沒有開始行動，未來歐元區通脹起來的話，歐元將真正具備可持續的上漲動力，對美元指數走勢的影響也不容忽視。

沈建光表示，從中期來看，仍然對美元難言樂觀，美元指數很難超過100。階段性的美元走強會給新興市場貨幣帶來一定的貶值壓力，但尚不到危機的程度。