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中國經濟的核心特征是“短周期反彈+長周期下行+超長周期崛起”三期疊加，IMF對7月預期調整的解釋也再次驗證了我們對短周期反彈的邏輯判斷。從全球視野看中國，中國經濟的系統穩定性和比較優勢進一步凸顯，這也是我們對大中華地區的相對表現保有謹慎樂觀的重要原因。

中國經濟比較性優勢進一步凸顯中國經濟比較性優勢進一步凸顯

歷史總是會不斷重復，有的時候，還不會間隔太長時間。IMF每年有四次重要的預期調整，分別發生在1月、4月、7月和10月。4月的預期調整出現了“全球經濟增速調降、中國經濟增速調升”的結構變化，并由此引致了一段時間的風險偏好回升。

7月19日，IMF例行公布了預期更新，這種現象再度發生，在英國退歐結構性影響層次不齊的作用下，全球經濟增速再度下調，中國經濟再獲正面重估。

我們一直強調，中國經濟的核心特征是“短周期反彈+長周期下行+超長周期崛起”三期疊加，IMF對7月預期調整的解釋也再次驗證了我們對短周期反彈的邏輯判斷。從全球視野看中國，中國經濟的系統穩定性和比較優勢進一步凸顯，這也是我們對大中華地區的相對表現保有謹慎樂觀的重要原因。

全球經濟弱復蘇還將更弱

2016年7月19日，IMF以“英國公投后的不確定性”為標題，更新了對全球和主要經濟體的經濟預測。毫無疑問，英國退歐改變了經濟復蘇的運行軌跡，全球經濟弱復蘇態勢進一步惡化。弱復蘇之弱，體現在兩個層面：一方面，弱于趨勢水平，2016年全球經濟預期增長3.1%，既低于1980-2015年3.47%的歷史平均水平，還低于2008-2015年3.23%的危機平均水平;另一方面，弱于預期水平，就2016年經濟增速而言，7月預期又較4月調降了0.1個百分點，而4月預期已經較1月預期調降了0.2個百分點，在過去三年十余次預期調整中，僅有一次IMF進行了預期調升，這表明，每個季度過后，實際觀察到的全球經濟狀況都明顯弱于IMF的預判。

我們認為，全球經濟復蘇還將更弱，IMF未來很可能還將繼續隔季調降增長預期，原因在于：目前的預期水平還是太過樂觀。IMF公布且被媒體廣為傳播的主預測數據，是基于英國退歐后的樂觀情形，這種樂觀情形假設，英國退歐能夠妥善推進且不會引發更大的市場混亂和后續的政治動蕩。

事實上，這種理想狀況幾乎不可能實現。在學術研究中，IMF其實估計了四種情形，即為退歐情形、退歐后樂觀情形(基準情形)、退歐后下行情形和退歐后嚴重情形，這四種情形下，2016年全球經濟增速預期分別為3.2%、3.1%、2.9%和2.8%，2017年全球經濟增速預期則分別為3.6%、3.4%、3.1%和2.8%。理性地看，英國退歐后的真實世界，大概率介于樂觀情形和嚴重情形之間，因此，未來全球經濟運行很可能將弱于IMF對基準情形的預測，預期下調還將延續。

中國經濟再獲正面重估

7月預期調整有個重要的結構特點，新興市場表現優于發達國家，2016年和2017年，發達國家經濟增速被下調了0.1和0.2個百分點，新興市場經濟增速則保持不變。金磚國家中，南非經濟狀況快速惡化，印度經濟增速預期小幅下調，中國、巴西和俄羅斯則得到預期調升。其中，巴西和俄羅斯的預期調升屬于從極端惡化狀況中的超跌回補，而中國經濟的預期調升則屬于穩中有進，含金量相對更高。

IMF預測，2016年中國經濟有望實現6.6%的經濟增長，較4月預期提升0.1個百分點，同時維持2017年6.3%的預期。同我們判斷中國經濟短周期反彈的邏輯一致，IMF將中國經濟預期調升的理由定位為“近期的政策支持使經濟前景有所改善”，即2015年第四季度開始的財政、貨幣和匯率政策的“三松搭配”帶來了具有一定滯后性的經濟提振效應。

我們認為，中國經濟7月再獲正面重估，具有三重稀缺性：

第一，和全球比有比較優勢，全球經濟預期不斷下調，中國經濟預期不斷上調;

第二，和美國比有比較優勢，在全球經濟弱復蘇狀態下，在英國退歐引發歐洲動蕩的背景下，中美在全球范圍內的“系統穩定性”愈發重要，而IMF在7月預期中將美國2016年經濟增速預期下調了0.2個百分點，中國經濟在“穩定器”中的穩定特質進一步凸顯;

第三，從未來看有比較優勢，弱復蘇之下，全球政策寬松潮延續，而相對于大多數主要國家，中國需求側刺激性政策的可能空間相對更大，供給側結構性改革也正從頂層設計階段過渡到貫徹落實階段，未來值得謹慎期待。中國經濟穩中有進的相對稀缺性將給大中華地區帶來市場支撐作用，并有望給人民幣匯率在短期波動后的中長期穩定奠定物質基礎。

全球失衡悄然加劇

7月IMF的預期更新，傳遞了非常豐富的信息。雖然中國經濟再獲正面重估令人振奮，但放眼全球，失衡不僅沒有漸次改善，反而悄然惡化，這也是我們進一步看淡全球未來并看重中國相對比較優勢的重要理由。

魔鬼總是藏在細節之中，失衡加劇體現在三個維度：

第一，經濟增長和物價穩定之間的平衡被打破。IMF在調降全球經濟增速預期的同時，調升了全球通脹預期，新興市場2016和2017年通脹預期分別被調升0.1和0.2個百分點，發達國家2017年通脹預期被調升0.1個百分點，經濟羸弱伴隨著通脹壓力上行，不僅意味著滯脹風險顯著加大，還意味著負利率時代的貨幣寬松愈發只能帶來通脹效應，增長效應日漸式微。

第二，全球范圍內的兩極分化悄然惡化。值得注意的是，7月預期更新中，低收入發展中國家2016和2017年經濟增速預期分別被下調0.9和0.4個百分點，發展前景更趨黯淡。全球層面兩極分化問題的加劇，不僅將進一步壓制全要素生產率，還將帶來更顯著的民粹問題和孤島主義，進而抬升地緣政治風險。

第三，全球化退潮漸成長期趨勢。7月，IMF將2016年全球、發達國家和新興市場貿易增長預期分別下調0.4、0.4和0.5個百分點，英國退歐打開保護主義的潘多拉魔盒，國際貿易凜冬已至，全球經濟增長中樞將由此受到長期拖累。