編者按：12月8日特邀資深投資專家文國慶、銀河證券巡視員羅善強做客和訊座談會，兩位投資專家就即將實施的注冊制改革會給中國股市帶來哪些新的變化做了深入的討論和交流。文國慶認為注冊制能激活中小微公司的創新活力；羅善強認為注冊制改革的意義跟全流通改革的意義是一樣大，真正意義上的、全面的注冊制就會顛覆現在中國股市的估值體系。
正文：
和訊網：您談到供給制改革有很多手段可以使，剛才您講直接融資，現在基本確定明年股票是實行注冊制，這個注冊制制度的改革也是直接融資的好辦法，也能同時解決我們很多小微企業的融資困難，注冊制實行以后對我們這個股市包括估值體系會有怎樣的影響？這也是我們今天重點談的一個話題。
文國慶：我想這個影響應該是很大的。首先說我們這么多年一直說要改革改革，改來改去改什么東西？其實供給側改革中很重要的一點是結構性改革優化、資源配置，怎么優化資源配置？過去我們的金融資源主要是銀行的信貸系統來完成，那么以后可能更大地要提高直接融資的比例，因為直接融資和間接融資的方式有很大差異的，像中小企業銀行一般是不愿意給他貸款的，但我們直接融資，你看要發股票時，小公司大家還愿意買，大家愿意冒那個風險，享受它的成長性。
和訊網：因為現在小公司的創業板的估值非常高。
文國慶：對，所以這就有一個問題，我們過去一直卡著這個額度，不讓人家上市，就是采用各種的方式老是控制規模、控制額度，所以這邊是不讓發行股票，然后那邊大量地搞企業貸款，大量鮮活的戰略性新興產業，小企業得不到貸款，但是已經是產能過剩的很多傳統行業還在享受著大量的銀行貸款，其實這就有資源錯配的問題。所以，要進行結構性改革，所以要大力發展中小企業，讓這些企業上市。
這個思路跟過去有很大的區別。我認為像今年，如果直接IPO還有增發等等融資大概一萬多億，以后每年應該三萬億甚至到四萬億的水平，這么大的融資才能符合我們的要求，結構轉型才能完成，就是說大量的銀行貸款的方式應該減去，代之以融資的方式。所以，在這種背景之下，實行注冊制以后，我們要摒棄以前的思路，以前就認為這股市只有炒起來了，我的股票才能發出去，其實用不著。
我認為根本不是這個思路，如果注冊制，就是你給出了一個適當的標準以后，符合這個標準了，就應該能讓它上市，所以這個應該是我們觀念上的一個重大改進，如果在這方面不改進，老是說我不該發多了，發多了以后股票就跌了，如果這樣，永遠沒有長進，永遠是炒垃圾股，成天炒資產重組，炒那些概念，其實那些東西能不能做？也可以做，不是說不可以做。問題是你為了讓它進行收購兼并，其實還是那些小企業，讓它上市，但是不是直接采用IPO的方式，讓空殼公司炒得老高老高，再以低價收購，其實這樣的利潤，社會上的利潤其實沒有注入到企業中去，沒有注入到實體經濟，而被金融資本，玩資本的人大量地攫取這塊利潤了，實際上真正的投資者沒有獲得利益，企業獲利也不大。但就是在社會上玩金融的，玩資本運作技巧的人，主要的財富是被這些人攫取了。
所以，將來采用的方式應該允許大量的公司上市，就是中國的上市公司其實很少，印度還一兩萬上市公司，中國多少上市公司？中國才2800多家上市公司。所以，我們上市公司有很多小公司都是垃圾公司，根本也不是戰略新興產業，就是傳統產業中特別差的公司，但是不能讓它退市，所以就把這些弄成殼使勁炒，其實我們去掉那幾個銀行，那幾個大公司，從中位數的角度來說，主板這些小公司的平均市盈率也一百好幾十倍，跟創業板是一樣的，為什么給他們那么高的估值呢？就因為指望它來并購這些公司。那么我們為什么讓他們來并購公司呢？那些好公司為什么自己不可以直接上市呢？這就是一個問題。
如果把這個問題解決了，核心的問題就是一個注冊制的問題，我們如果摒棄了過去的方式，我認為每年上市三五百家企業應該是一種正常的狀態，那些小公司你看現在是15倍到20倍市盈率上市，好，一下子炒起來，每個股票上市了以后接連漲停板，一直到100多倍市盈率你才能買得到，有那個必要嗎？沒有那個必要。直接給它發行，你干嘛要15倍市盈率，我20倍市盈率上市不行嗎？你不是需求嗎？需求我可以給你增加，我可以讓更多的小公司、更多的新興產業公司上市。
其實我認為，我們現在中國經過這幾年的結構調整確實有大量的充滿活力的中小企業需要上市，需要資金，他們的基礎已經由虧損到盈利，已經開始進入快速發展的階段，這時候需要支持，傳統的方式在銀行貸款他們是拿不到的，但讓他們上市，我認為這樣的公司就是我們未來的大牛股。所以，這些小公司才是將來中國市場的主體，而不是中石油、中石化這些大型國企，又沒什么長進，這個政府給各種保護補貼以后，最后其實盈利也不高，多少年都沒有成長性。我們戰略性新興產業，好公司小企業很多，這樣的企業迫切需要來資助它。
和訊網：也是給這個二級市場提供一些新鮮血液？
文國慶：對，提供新鮮血液，為什么新三板中有很多公司。
和訊網：新三板的流動性現在不太好。
文國慶：新三板流動性不足，我們不給它流動機制，但是新三板其實也不代表我們這些好公司，其實很多好公司也沒在新三板，而是說現在就是一個正常經營的公司他看不上新三板，因為新三板沒有流動性，很多人不愿意去做。那么他們指望自己將來在注冊制下自己上市，這樣的企業機會是很多的，如果要實行注冊制，對這樣的公司意義非常得重大。這些公司如果要是按照準則制來說就是你盈利水平、成長性，行業屬性，它的前瞻性、它的成長空間都非常大，這樣的公司為什么不可以上市？你要實行注冊制，你按照這個注冊制的基礎上讓它上市，我認為就是非常好的事，根本沒有必要控制一年上一百家、二百家的，一年中國有四五百家、五六百家公司上市是個很不錯的、很正常的狀態。所以，我們那些大量的垃圾股的并購重組可以歇一歇。
和訊網：您說的是有一定的道理的，我們可以上四五百家，支持這些中小企業更快地發展，但是問題來了，我們現在這個二級市場有很多估值很高的企業，動不動上百倍的市盈率，也是上百塊錢價格，那是不是這種批量的上市，會在明年對市場有一個沖擊呢？
文國慶：那肯定有沖擊。
和訊網：這個沖擊會有多大？
文國慶：那就是看注冊制實行了以后對這個新股放開的力度。這些小公司為什么有這么高的估值？因為背后都有一個邏輯支撐，就是認為這些公司它的殼資源，你別看它是新興戰略產業，其實還是把它當殼資源，認為它有融資能力，通過融資的方式還有收購大量的想上市而不能上市的企業，其實中國企業的高估值最根本的問題就是對上市額度嚴重的控制，就是不允許好企業上市。所以，老是采用各種行政辦法卡著這些企業，他上不了市，沒辦法，只能被這些現有的上市公司收購。所以，現在已經上市的公司，他在跟人談判的條件是非常不平等的，他的資產在市場上的估值是一百多倍，但是他在收購那些企業的時候就是10-15倍的估值，以這個水平收購的。
和訊網：羅老師，這個注冊制會對股市有這么大的影響嗎？
羅善強：中國股市從1990年設立以來到現在25年時間，走了國外將近100多年歷史，完成的使命多，走過來的時間短，走得很快，發展很快。在這個發展過程中，有幾個非常重要的制度設計上的改革和推進，來達到與國際標準接軌的過程。這里面有幾個。
第一，中國設立股市是按照中國社會主義特色的方式設立股市，這是算一個有了股市。2005年、2006年股票由個人流通股、非流通股、法人股三種股權結構進行改革成一致的社會公眾股，這是個重大改革?，F在注冊制改革的意義跟全流通改革的意義是一樣大的。所以，注冊制改革的制度改革認識要提升到這個高度去認識。
第二，注冊制改革的實施意義重大的同時對股市產生的影響很大，大到什么程度？可能是真正意義上的、全面的注冊制就會顛覆現在中國股市的估值體系。
和訊網：顛覆性作用？
羅善強：顛覆性作用。
第三，這里文老師的觀點要修正一下，你談注冊制的改革老談到什么？老談到是好的企業因為審核制導致它不能上市，好像你說到的只是這一個方面。還是兩個方面，注冊制推行以后，它既讓你主要股票上市就按照這個標準去做，好的企業如果上市的同時，很多壞的企業會上市，因為只要按照標準，信息披露、資料準確，沒有操縱這些東西，按照這些標準，很多壞的企業也會上市，而且壞的企業會比好的企業上市得更多。
文國慶：這個觀點我不認同。因為注冊制可以設定標準，不是說你不欺詐就可以，如果你虧損累累，看不到前景這些東西，那你也可以規定一個區間，你一個基礎條件是什么樣，就說你主營收入達到多少，你的成長性達到多少，你暫時可以不盈利，但是通過你這個主營收入的趨勢，人家能看到你有盈利前景，并不是說注冊制就是你只要注冊了就可以上市了。我不認為它會采用這種方式。
羅善強：注冊制肯定是好企業和壞企業在審核制條件下，那么多壞企業都上市了，注冊制條件下肯定會有更多的一般企業上市，這個可以確認的。這一點告訴我們是什么東西？告訴我們擴大直接融資是國家經濟發展的一個方向，所有的各類投資者要對股票估值，你對上市企業的真實性，你投資的價值的判斷力要有標準。不像以前是國家管著、保護著，盡可能讓好企業上市，壞企業被審核掉?，F在按照一定的標準，只要符合條件的、只要是公正的這種條件就能上市的話，就是說不是所有的股票都是好股票了，你自己要判斷了。所以，要變得學會判斷投資價值和選擇上市公司，要真正地提高投資者水平。
第三層意思，在注冊制的實施推行過程中，肯定政府還會采取什么呢？逐漸推行的這樣一種方式，如果是一步到位的話，整個股市會出大問題，因為估值體系要重新來過。現在我們的創業板的市盈率最高到110多倍，到今天為止好像在80倍左右，如果要推行注冊制，估值是達不到這么高的平均市盈率。這就等于說什么？等于說是可能在實施推行過程中會有一個漸進過程，力度大對股市的影響，對股市價值估值體系有非常大的影響。逐步適應的過程可能會好一點，如果能夠像全流通改革一樣做得很好，可能做不到那個樣子。近期來講對股市的估值有負面的東西，負面的影響，但從中長期或者是從中國股市發展歷史的這個總體上面看，注冊制是一個非常好的東西。（本期和訊座談會訪談嘉賓：資深投資專家文國慶、銀河證券巡視員羅善強，主持人馨月(博客,微博)系和訊網首席財經評論員）
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