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經濟是科學，投資是玄學。

(相關資料圖)

這句話看上去好像是在玩笑，其實沒錯。

研究經濟是把握社會財富系統運行的客觀規律；

投資則是與一般人性的博弈（市場是情緒的集合）。

前者形而下，后者形而上。

有人因為優秀的經濟學家和分析師下場做投資失敗，進而否定經濟學家和分析師的事業和成就，這是一種認知偏差。

《投資中最重要的事》整本書的精華凝成四個字，就是“安全邊際”。聰明的投資者，格外喜歡熊市，因為在熊市中往往多見好價格。牛熊市對于聰明投資者的意義，就在于尋找好價格的難易程度不一樣。

自今年5月底以來，恒生綜合指數和科技指數的最大漲幅均超過了20%，正式步入技術性牛市。

港股進入技術性牛市，對于投資者的啟示在于：要警惕了！尋找好價格的難度要增加了。

請牢記這個前提。

在這個前提下我們從幾個方面進行探討：

一、港股市場目前處在什么位置？未來走勢如何？

二、好的價格在哪些方向？有好的價格、又有好的前景的是什么行業？

三，個股選擇的一些建議。

市場位置

（1）政策底

游戲版號已恢復，壓在教育行業、醫藥行業、互聯網平臺企業之上的政策因素都在松綁。

地產行業利好政策也在逐漸顯現。國常會提出加大對超大特大城市城中村改造的支持。住建部發聲，要落實好降低首套住房首付比、個人住房貸款“認房不用認貸”等政策。

7月24日中央政治局會議強調，要加大宏觀政策調控力度，著力擴大內需、提振信心、防范風險。發揮消費拉動經濟增長的基礎性作用，提振汽車、電子產品、家居等大宗消費，推動體育休閑、文化旅游等服務消費。 

（2）估值低

截止2023年7月26日，恒生指數9.1PE0.94PB，央企指數已經低于恒生指數，而恒生指數在全球主要股指中墊底。

從港股的估值來看，目前位置處于過去10年的底部區域。

（3）企業盈利進入上行周期

國家統計局公布數據顯示，中國6月規模以上工業企業利潤同比-8.3%，降幅較5月份收窄4.3個百分點，為連續第四個月收窄。七成以上行業盈利較一季度改善，制造業盈利改善明顯。上半年，在41個工業大類行業中，有30個行業利潤同比增速較一季度加快，或降幅收窄、由降轉增，占比超七成。制造業帶動工業企業利潤改善作用較強。

近期，多家港股上市公司通過業績預告等方式，向市場透底上半年經營情況。數據顯示，截至7月26日，共有150多家港股公司披露上半年業績預告。其中業績預喜或好轉（包括預增、扭虧、減虧）的公司近80家，占比超五成。

港股公司上半年業績增長的原因，大都與原材料成本下降、下游需求釋放以及自身優化產品結構等內外因素有關。多家機構認為，未來恒生指數EPS（每股盈利）增速預計將呈趨勢性向上。

展望2023年全年，中金行業分析師對2023年7.2%盈利預測（隱含下半年增速為12.2%），高于市場一致預期的5.3%（隱含下半年增速為9.3%）。

（4）市場情緒逐步恢復

從港股短期情緒指標來看，在2023年5月，市場情緒一度達到冰點，類似2023年2月底的水平。經過政策預期升溫后，目前情緒回到合理區間。

從投資情緒來看，近期港股主板賣空占比下降，換手率高位回落，顯示市場情緒已經逐步修復。

就風險偏好而言，首先，隨著布林肯與耶倫訪華落地，中美關系邊際有所好轉。考慮到明年即將到來的美國大選，或難以邊際再度惡化。

第二，本輪人人民幣匯率向下波動或將接近尾聲，匯率波動的“自限性”或將發揮作用，也有助于港股風險偏好提振。

但是，這些對于港股后期走勢而言，上面這些利好，都不是最關鍵的因素。關鍵仍在在于——流動性。

（5）流動性 

我們看到，2月至5月期間，港元匯率一直被釘在弱方保證水平；與此同時，香港金管局賬戶總結余不斷再創新低，港元流動性一直面臨著持續收縮的壓力。

在香港聯系匯率制度下，總結余（銀行體系結余）是指設于金管局的結算戶口結余總額，類似于超額準備金余額。它是金管局調節港幣匯率的最重要科目。總結余反映銀行體系資金是否充裕。因此在一般情況下，當總結余規模大時，表示市場資金供應量多，市場流動性充裕。相反，若銀行結余額下降，則表示銀行體系短期資金短絀，各銀行為了籌措資金便會向銀行同業拆借市場借取資金，由于對資金的需求增加，利率也因此而被拉高。

從港元匯率與流動性的相關性來看，港元兌美元匯率和總結余大多呈現同向關系，即港幣越弱、結余越少，港幣越強、結余越多。

背后的影響作用機制在于：當港元弱勢特別是當港元觸及弱方保證水平時，會被動的引起金管局外匯基金資產規模的收縮、即流動性的收縮，而當港元強勢特別是觸及強方保證時，會引起金管局外匯基金資產規模的擴張、即流動性的擴張。

港元匯率與流動性的相互作用及變動不可避免對港股產生影響，特別是港元被釘在弱方保證水平或強方保證水平時，往往對港股資產具有很強指向意義，分別對應著港股弱勢或強勢。

一般的傳導路徑是：港元觸及弱方保證水平—金管局買港元賣美元—基礎貨幣收縮、市場流動性降低—港股估值重心下移；反之則：港元觸及強方保證水平—金管局賣港元買美元—基礎貨幣擴張、市場流動性提升—港股估值重心上移。

美元與港元的利差是影響港元匯率和流動性的重要外生變量。從上圖可以看到，Libor和Hibor之間的利差倒掛，利差年初是-0.2%，到4月下旬達到1.70%（這是一個非常高的歷史位置）。進入5月之后，利差開始縮窄，港元流動性緊張的狀態有所緩解。

5月份之前發生了什么？為什么會出現這樣的走勢呢？

香港樓價去年第四季跌勢加劇，單季跌幅達7.7%，而前三季累計下跌8.5%。這令香港住宅樓市去年迎來自2008年以來首次全年下跌，樓價累計跌15.6%，為24年來最大，疫情期間沖入市場的購房者已經變成了負資產持有者，根據香港金融管理局發布的數據，在去年第四季度，香港負資產住宅按揭宗數從三季度500多宗猛增到第四季末的12,164宗，創近18年新高，激增近22倍。

隨著房地產市場的持續趨冷，住房貸款增長需求在近幾個月未見起色，香港銀行缺乏資金需求，如果銀行高息吸存款后難再找到合理回報的資產匹配，缺乏出路下，銀行無需積極提高利率吸引資金，這也就反應出來的是香港銀行內港幣供應充裕，Hibor各個期限都大幅度下降，使得Hibor大幅度低于了同期Libor；而美元與港元之間如此之高的利差水平，存在相當大的套利空間，導致市場沽港元買美元，港元弱勢，港元流動性持續收緊。

2月-5月期間，由于港元匯率一直處在弱方保證水平，美元與港元利差處在歷史高位，港股持續面臨流動性壓力，港股估值重心不斷下移。

從宏觀擇時角度而言，港元匯率明顯脫離弱方保證水平時，就是很好的港股買入信號。

事實也證明了這一點，本輪港股的最佳買點就在5月底出現。

再看看南向資金。

今年以來，南下資金凈流入的步伐放緩。在2-5月期間段呈現出比較低位置逆向布局現象，但持續性不足。

雖然港股通的流量仍缺乏持續性，主要還是買賣指數ETF為主，但近期港股的資金流已出現積極變化。在政治局會議聲明公布之前，南向投資者在周一就凈購入了12億美元的港股。

展望后續，從中長期視角來看，盡管不排除美聯儲后期繼續加息的可能，但美國通脹回落的趨勢比較確定，最新通脹率已經降到4%左右，整個加息周期大概率已進入尾聲，除非發生極端事件。

在本輪加息周期結束后，美債收益率易下難上，或將緩解當前港幣與美元利差壓力，海外資金將再度流入香港市場，港股面臨的流動性環境將迎階段性改善，港股獲得向上動能。

美元指數在去年10月加息之后并沒有創新高，如果后期整個美元指數確定繼續走弱，那么在長周期上可能存在一個大級別的流動性機會。

行業選擇

一，恒指如果向上，那一定是權重股引領向上。首當其沖是互聯網平臺股。按照廣發證券的觀點，不論短期風險偏好，港股主心骨互聯網已迎戰略配置機遇：

（1）基于商業模式和競爭格局優勢，即便是當前宏觀底色之下，互聯網已經呈現出強大的韌性——2季度在宏觀逆境之下，盈利預測逆勢上調；

（2）在大洋彼岸再掀技術革命之際，中國互聯網相比美股科技龍頭PS估值折價已位于過去20年區間上沿。

二，其次是中報業績向好及可能超預期的方向。

根據中金公司的研究，盈利意外角度，在已經公布業績預告公司中，港股下游公用事業、醫療保健、金融、必需消費板塊預告偏正面的公司比例高于50%。

? 上半年國內經濟復蘇背景下消費溫和回暖，耐用消費品與服裝板塊的海信家電、消費者服務板塊的粉筆、零售板塊的贏家時尚等披露的業績預告中提到盈利顯著抬升，1H23盈利增速分別達110-140%、117%和65%。

? 信息技術板塊中媒體與娛樂企業目前披露業績預告偏正面，其中，美圖公司業績預告中提到上半年盈利增速達183-200%。

? 醫療保健板塊中諾輝健康業績預告中提到總營收預增，心泰醫療業績預告則稱凈利潤同比上升200%。

相比而言，上游的原材料、能源等板塊業績預告負面居多。對比市場預期，中金行業分析師認為博彩和奢侈品行業部分標的有望超過市場預期。

三，再次是低估的深度價值股。

按照張憶東的觀點，港股貫穿全年的主線之一是deep value高股息的央國企龍頭。

他說，“從全球化思維來考慮，就像巴菲特買日本的商社和美國的石油一樣，它們本質上是高股息且具有深度價值。我們可以將其視為債券而長期配置，而非進行短期的股票炒作。在這方面，我們可以精選一些央國企的電信運營商、能源、公共事業、保險、大銀行或少數央企地產等相關的港股，特別是股息率持續數年在10%以上的，這是港股核心主線。”

四，如果短期交易流動性，可一關注流動性敏感的行業，汽車產業鏈、半導體、生物制藥等。

在行業的盈利增速預期相對穩定的時期，短期投資者可以通過博弈市場流動性獲得短期收益。

個股選擇

霍華德馬斯克在不同的場合多次提到，卓越的投資并不是來自買的資產質量好，而是來自買的資產性價比高——資產質量不錯且價格低，潛在收益率相對高卻風險有限。

選定了一個方向，如何在這個方向中挑中潛在收益率最高的個股呢？

既然已經進入技術性牛市，那要做的功課就多了：

下苦功研究陸續到來的業績中報吧，認真和自身過去三年的業績進行對比，充分和同業進行對比：

如果能夠找到估值處在歷史低位、市場迅速擴大or市占率提升、盈利出現拐點、經營杠桿合適、現金流狀況良好的標的——

恭喜你，下半年大概率是要豐收的了。

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