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作為中國電子信息產業集團（下稱“中國電子”）實施“二號工程”戰略的重大資本舉措，長城電腦、長城信息吸并整合方案雖頗受市場關注，但由于停牌籌劃時恰處股指高位，故其在本月10日復牌后便攜手“吃”四個跌停。隨著兩公司股價的大幅下跌，一些投資者亦試圖尋覓其中的套利機會。不過記者注意到，在重組方案設定的多重博弈之下，投資者眼中的套利良機實則“若有似無”。

昨日，在大量買單簇擁之下，長城電腦股價低開后便被快速拉起，幾經震蕩后收盤放量報收于13.18元，跌幅6.79%，終于止住連續跌停的勢頭。相比之下，長城信息當日的表現則更為強勢，開盤后不久股價即快速翻紅，在各路資金的追捧下，收盤最終上漲1.31%，報于23.19元。

“由于長城信息股價已明顯跌破重組方案中設定的現金選擇權價格，而長城電腦沒有跌破，場外資金遂趁機買入長城信息股票以期實施套利，從而導致其股價走勢強于長城電腦。”對于兩家公司股價的迥異表現，有投資者如此認為。

那么，上述投資邏輯是否成立呢？

回看本次重組方案，長城電腦、長城信息此番整合主要由換股合并、重大資產置換、發行股份購買資產和配套募集資金四部分組成。重組完成后，長城電腦將作為存續方，而長城信息將注銷法人資格。整合后的新公司由此成為中國電子自主可控計算的重要載體，以及中國電子軍民融合的信息安全重要平臺。

其中，在換股合并環節，長城電腦、長城信息所確定的換股價格分別為13.04元/股和24.09元/股，據此計算，長城信息與長城電腦的換股比例為0.5413:1，即每1股長城電腦新增發行股份換取0.5413股長城信息股份。同樣，13.04元/股和24.09元/股的價格也是長城電腦、長城信息分別為重組異議股東提供的收購請求權和現金選擇權價格，即在相關申報日異議股東可按照上述價格將持股出售給特定方。

若僅從上述方案設計表象來看，因長城信息在連續大跌后最新股價已低于24.09元，投資者可買入股份并通過行使現金選擇權的方式實施無風險套利。但不得不提的是，或是由于兩公司高位停牌、且不知復牌后股價在何處止跌的緣故，在本次重組方案中嵌入了多個價格調整機制。其中在換股價方面，當深證綜指等相關指數較其在2015年6月17日收盤點數的跌幅超過10%時，長城電腦、長城信息董事會便有權決定是否對換股價格進行調整。且觸發換股合并調價機制時，收購請求權和現金選擇權的價格也將同步進行調整。

從當前情形來看，由于停牌前股價處于高位，故本次重組方案中的某些價格未來實施調整的可能性極大。例如，在配套募資環節，長城電腦擬采用詢價方式，向不超過十名特定對象配套募資不超過80億元，但其發行底價高達18.99元/股。鑒于長城電腦大跌后當前股價僅為13.18元，若日后實施階段不能拉升至發行底價之上，配套募資或將無法成行。在此背景下，本次重組方案中此前已明確指出，上市公司復牌后面臨股價下跌風險，為應對股價下跌對本次交易可能產生的不利影響，長城電腦董事會可根據公司股票二級市場價格對募集配套資金的發行底價進行調整。

與此類似，如果收購請求權和現金選擇權的價格未來也隨著換股價格調整而變化，那么投資者依據原有價格實施所謂的“無風險套利”即不再成立。而本次重組方案的博弈環節還不止于此：即便長城電腦、長城信息未來股價在某段時期低于最終設定的收購請求權或現金選擇權價格，但由于上述權利只給予異議股東，相關股東唯有對本次重組方案投出有效反對票后方能獲得該權利，但若兩公司股東據此大規模投出反對票，本次重組方案便無法實施，那么上述權利也將隨之消失。

“市場總是對的，長城信息最新股價低于現金選擇權價格，顯示出市場中的大部分投資者已考慮到了方案背后的諸多博弈因素。”有私募人士向記者表示，長城電腦、長城信息股價在當前價位打開跌停，不是因為現金選擇權等提供了支撐，而是一些投資者結合重組前景及市場氛圍，已認可了公司當前的估值水平。

當然，長城信息股價表現之所以強于長城電腦，同樣也是重組方案設計使然。記者注意到，在重組復牌前，長城電腦、長城信息股價分別為21.54元、34.88元。而按照方案中規定的換股比例計算，未來每1股長城信息股票可換取1.8474股長城電腦股票，那么以停牌前34.88元的股價計算，長城信息折算成長城電腦后的股價僅為18.88元，顯著低于長城電腦實際價格。基于此，對看好本次重組前景而決定買入股票的投資者而言，在當前狀況下買入長城信息更為劃算，故在復牌補跌的大趨勢下，長城信息的抗跌性自然強于長城電腦，但隨著未來投資者報價的日趨理性，兩者間的折算價差或將逐步縮窄。

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