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今年以來(lái)，信用債市場(chǎng)個(gè)券違約頻率較2015年顯著提升。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2016年至今不到兩個(gè)月時(shí)間內(nèi)，個(gè)券違約事件已接近2014年全年債券違約數(shù)量。分析人士指出，隨著信用債、P2P等金融產(chǎn)品違約風(fēng)險(xiǎn)增大，以及銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率逐步下滑，投資者配置高收益固收類產(chǎn)品的熱情可能降溫。估值水平持續(xù)降低的股票等權(quán)益類資產(chǎn)或受益于這一“資產(chǎn)荒”變局。2011年以來(lái)信用債年度發(fā)行規(guī)模（億元

信用債違約再度增多

在宏觀經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩、實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型及生產(chǎn)過(guò)剩行業(yè)供給側(cè)改革不斷深化的背景下，去年以來(lái)信用債市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)事件持續(xù)增多。從2016年以來(lái)的最新情況來(lái)看，現(xiàn)階段信用債違約事件“高發(fā)時(shí)間窗口”仍在延續(xù)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2016年以來(lái)，已有5只債券違約，其中3只債券出現(xiàn)未及時(shí)兌付，2只集合票據(jù)最終由擔(dān)保人代償。2016年至今不到兩個(gè)月時(shí)間內(nèi)，信用債市場(chǎng)的個(gè)券違約事件已接近2014年全年的債券違約數(shù)量。歷史數(shù)據(jù)顯示，按違約數(shù)量來(lái)看，2014年信用債市場(chǎng)有6只債券違約，2015年全年則共計(jì)有24只。

具體來(lái)看，春節(jié)之后的第一個(gè)工作日（2月14日），山東山水水泥集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“山東山水”）和亞邦投資控股集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“亞邦投資”）分別公告稱，發(fā)行的短期融資券“15山水SCP002”、超短期融資券“15亞邦CP001”不能按期足額償付，構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。而在此之前的1月21日，山東山水所發(fā)行的中期票據(jù)“13山水MTN1”，也出現(xiàn)了本息到期無(wú)法兌付的情況。

此外，今年1月份兩只中小企業(yè)集合票據(jù)也發(fā)生了違約，并最終由擔(dān)保人完成代償。1月18日青島三特電器集團(tuán)發(fā)行的“13青島SMECN1”6360萬(wàn)元集合票據(jù)本息無(wú)法兌付；1月27日重汽集團(tuán)福建專用車有限公司“13寧徳SMECNI1001”3703萬(wàn)集合票據(jù)本息無(wú)法兌付。隨后，擔(dān)保人中債信用增進(jìn)投資股份有限公司均按規(guī)定履行義務(wù)完成了本息代償。

值得注意的是，除了上述5只已經(jīng)違約的債券，目前已經(jīng)出現(xiàn)違約的一些信用債發(fā)行人，其仍然在存續(xù)期的債券，未來(lái)面臨極大的違約風(fēng)險(xiǎn)。例如，在“15亞邦CP001”2月14日已經(jīng)違約的情況下，亞邦投資還有三期存續(xù)短融（“15亞邦CP002”、“15亞邦CP003”及“15亞邦CP004”），未來(lái)的兌付不確定性較大。而去年已經(jīng)在中期票據(jù)“11天威MTN2”上發(fā)生利息違約的天威集團(tuán)，當(dāng)前仍存續(xù)的一期公司債及一期非公開(kāi)定向債務(wù)融資工具（PPN），也同樣由于公司持續(xù)虧損、資金枯竭，面臨較大的兌付風(fēng)險(xiǎn)，將成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)偏好料持續(xù)下降

今年以來(lái)，在信用債市場(chǎng)違約事件較多的背景下，機(jī)構(gòu)對(duì)于信用債市場(chǎng)，尤其是低評(píng)級(jí)、高收益?zhèn)娘L(fēng)險(xiǎn)預(yù)判和風(fēng)險(xiǎn)偏好，普遍持較謹(jǐn)慎的看法。

本周三，穆迪投資者服務(wù)公司在最新發(fā)布的2016年第一期《聚焦人民幣債券》期刊中表示，目前境內(nèi)信用債發(fā)行人總量超過(guò)3000家，且信用質(zhì)量參差不齊，預(yù)計(jì)2016年境內(nèi)市場(chǎng)會(huì)爆發(fā)更多違約事件。例如，產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的重組亦將導(dǎo)致更多信用事件發(fā)生，資產(chǎn)出售和并購(gòu)等類型的事件可能對(duì)發(fā)行人的信用狀況產(chǎn)生重大影響。

穆迪大中華區(qū)信用研究分析主管鐘汶權(quán)在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，雖然目前還難以確定2016年全年中國(guó)信用債違約事件的總量具體能有多少，但今年境內(nèi)各類企業(yè)債券違約事件數(shù)量大概率高于2015年全年水平。此外，該分析人士稱，在供給側(cè)改革和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型環(huán)境下，以往地方政府對(duì)于相關(guān)違約債券的支持或是“兜底”，其力度在2016年也可能出現(xiàn)下降。上述變化可能進(jìn)一步對(duì)相關(guān)資金的投資熱情帶來(lái)一定不利影響。

從目前投資者的交易行為變化來(lái)看，各類機(jī)構(gòu)投資者對(duì)已經(jīng)暴露的信用風(fēng)險(xiǎn)事件及未來(lái)可能出現(xiàn)的“踩雷”風(fēng)險(xiǎn)普遍更趨謹(jǐn)慎。在早前備受市場(chǎng)關(guān)注的山東山水超短融債違約案例中，有多達(dá)5家公募基金“踩雷”，從而成為迄今為止公募債券持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)暴露最突出的債券違約事件。此外，尚在存續(xù)期間的天威集團(tuán)公司債“11天威債”，也有多只債券型基金持有該品種。

對(duì)此，有券商交易員進(jìn)一步表示，在近兩年債券型公募基金大幅擴(kuò)容、各類理財(cái)產(chǎn)品爆發(fā)式增長(zhǎng)的背景下，信用違約案例和機(jī)構(gòu)“踩雷”事件持續(xù)增多，券商等各類機(jī)構(gòu)對(duì)于高收益、高風(fēng)險(xiǎn)的信用債投資偏好正出現(xiàn)顯著下降。與此同時(shí)，來(lái)自海通證券、第一創(chuàng)業(yè)等研究機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn)認(rèn)為，在去年下半年以來(lái)“資產(chǎn)荒”背景下，固收類產(chǎn)品片面追求高收益率的高風(fēng)險(xiǎn)偏好，但隨著產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)負(fù)面評(píng)級(jí)增多、少數(shù)企業(yè)主業(yè)經(jīng)營(yíng)和現(xiàn)金流的惡化，這種高風(fēng)險(xiǎn)偏好將逐步走低。

“資產(chǎn)荒”格局或生變

回顧去年下半年以來(lái)廣義固收類金融市場(chǎng)的變化，一方面，P2P等固收類金融產(chǎn)品違約風(fēng)險(xiǎn)加大；另一方面，以銀行理財(cái)為代表的理財(cái)產(chǎn)品收益率水平，也隨寬松的信貸環(huán)境持續(xù)下降。結(jié)合今年以來(lái)信用債市場(chǎng)違約事件增多的狀況，分析人士指出，隨著相關(guān)領(lǐng)域高收益光環(huán)逐步褪色，大量謀求安全、高收益的固收類資金可能持續(xù)流出相關(guān)市場(chǎng)。在此背景下，去年以來(lái)的“資產(chǎn)荒”格局可能發(fā)生深刻變化。

在信用債市場(chǎng)的投資方面，從國(guó)際市場(chǎng)上看，在油價(jià)大跌、商品價(jià)格低企的背景下，穆迪今年1月已將175家石油、天然氣和商品公司列入負(fù)面觀察名單，涉及高達(dá)5400億美元債券。而早前標(biāo)普等評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，也已經(jīng)不斷發(fā)布了對(duì)于全球產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)債券的投資警示，并引發(fā)全球固收類投資資金持續(xù)流出這一市場(chǎng)。

來(lái)自基金追蹤機(jī)構(gòu)EPFRGlobal的數(shù)據(jù)顯示，在截至今年1月20日前的一周時(shí)間內(nèi)，約有49億美元流出投機(jī)級(jí)債券基金，另有10億美元資金流出投資級(jí)債券基金。相比之下，有51億美元進(jìn)入了政府債券基金，創(chuàng)近12個(gè)月以來(lái)最高紀(jì)錄。

結(jié)合國(guó)內(nèi)廣義固收類金融市場(chǎng)來(lái)看，分析人士指出，從資金流向上來(lái)看，隨著相關(guān)高收益固收類資產(chǎn)安全性及收益率優(yōu)勢(shì)下降，未來(lái)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)可能會(huì)出現(xiàn)資金大量流出的狀況。一方面，在違約風(fēng)險(xiǎn)明顯增大的背景下，信用債市場(chǎng)收益率差別化和發(fā)行定價(jià)中風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的不足，未來(lái)較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，都將成為其相對(duì)其他資產(chǎn)投資吸引力下降的關(guān)鍵因素；另一方面，銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率水平如果出現(xiàn)趨勢(shì)性走低，其相對(duì)國(guó)債等利率債品種的收益率優(yōu)勢(shì)也會(huì)明顯下降。

而從受益資產(chǎn)的角度來(lái)看，包括當(dāng)前向更多類型投資者開(kāi)放的、較為安全的利率債市場(chǎng)，以及估值水平已持續(xù)下降的股票等權(quán)益類資產(chǎn)有望在此過(guò)程之中受益。

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