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累計未彌補虧損8億元，康樂衛士能否賭贏明天？

《港灣商業觀察》施子夫

疫情進行到這個階段，雖然北京康樂衛士生物技術股份有限公司（簡稱“康樂衛士”）日前北交所首發上會獲得通過，但其所研發的新冠疫苗，還能有可觀的市場嗎？或者說能否在時間上跑贏市場？

(相關資料圖)

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市場變化時疫苗競爭成疑

康樂衛士是一家以基于結構的抗原設計為核心技術的生物醫藥企業，主要從事重組蛋白疫苗的研究、開發和產業化。

公司合計擁有10個重組人用疫苗在研項目，包括三價HPV疫苗、九價HPV疫苗（女性適應癥）、九價HPV疫苗（男性適應癥）、十五價HPV疫苗、二價新冠疫苗、多價諾如病毒疫苗、呼吸道合胞病毒疫苗、帶狀皰疹疫苗、多價手足口病疫苗和脊髓灰質炎疫苗等重組人用疫苗產品。值得注意的是，公司尚無疫苗產品上市銷售。

不難想象，公司尚未盈利且存在累計未彌補虧損。報告期各期，公司歸母凈虧損分別為 4195.05萬元、1.52億元、3.8億元及7421.47萬元。截至2022年3月31日，公司累計未彌補虧損超過8億元。且由于未來一段時間內，公司預計仍將增加研發投入且處于持續虧損狀態，故仍將存在累計未彌補虧損。

截至招股說明書簽署日，公司的重組二價新冠疫苗已獲得海外臨床倫理審查批準，距離上市銷售所需時間相對較長。目前全球及國內均已有多款新冠疫苗獲批上市，且國內亦有多款已進入臨床研究階段的新冠疫苗，該等新冠疫苗商業化或臨床研究進度領先于康樂衛士在研新冠疫苗產品，其在市場競爭中具有先發優勢。

著名經濟學家宋清輝向《港灣商業觀察》表示，隨著疫情的最新變化，此前研發新冠疫苗且尚未實現產品商業化的企業，應針對形勢進行相應的調整。未來，隨著新冠疫苗接種率增長放緩，疫苗需求減少，新冠疫苗的市場需求將會隨之放緩。

康樂衛士的新冠疫苗會于未來面臨激烈的市場競爭，其商業化的前景，或許并不會有預期般美好。但更為重要的是，新冠疫苗的市場需求是與新冠疫情的動態緊密掛鉤的。如果全球新冠疫情于未來得到有效控制，新冠疫苗的市場需求當然會發生根本性的變化。這是底層邏輯。

不僅如此，康樂衛士在招股書中指出，目前目前全球和國內范圍內均已有口服治療性藥物用于治療新冠肺炎，若未來更多有效的新冠肺炎治療性藥物獲批，可能導致新冠疫苗的接種需求減少，因此，公司新冠疫苗產品存在市場空間受限風險。

目前公司對新冠疫苗研發的累計總投入有多少？公司又如何研判最新疫情形勢下未來的新冠疫苗的市場需求？《港灣商業觀察》就相關問題聯系康樂衛士，公司并未回復。

根據公開披露，康樂衛士的新冠疫苗于2022年9月I期臨床試驗倫理審查申請（EC）獲得批準，還需獲得監管（RA）批準后啟動I期臨床試驗?？傮w來看進度尚處在初期，這或許也給了公司更多調整的空間。

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核心產品面臨激烈市場環境

除新冠疫苗之外，根據招股書披露，康樂衛士的三價HPV疫苗、九價HPV疫苗（女性適應癥）及九價HPV疫苗（男性適應癥）已進入臨床試驗階段，十五價HPV疫苗已取得國家藥監局的臨床試驗批準通知書，其余在研項目尚處于臨床前研究階段。

目前公司三價HPV疫苗及九價HPV疫苗（女性適應癥）已進入Ⅲ期臨床，預計三價HPV疫苗將于2026年獲批上市。這或許是短期內康樂衛士最快有望實現商業化的產品。但在此之前，公司其他在研項目多處于臨床前研究階段或進入臨床階段時間較短，距離產品實現上市銷售仍存在較長的時間周期。

也就是說，即使到了2026年，公司三價HPV疫苗如預期般上市，其相對單一的產品結構仍可能對產品的生產、銷售、市場情況等出現異常波動的情形或其他在研項目的研發及商業化進展存在不及預期的情形，將會對公司經營及業績的穩定性和持續經營能力產生不利影響。

不過相比較新冠疫苗，公司所研發的三價HPV疫苗及九價HPV疫苗，其市場需求的可預期性更強。但這并不意味著公司所面臨的市場競爭會輕松。

全球范圍內上市的HPV疫苗共5款。但國內目前正在進行HPV疫苗研發的企業較多，除康樂衛士之外，已經有多家國產疫苗企業的HPV疫苗產品進入臨床研究階段。預計2025-2026年，將有5-6款低價HPV疫苗上市銷售，預計2027-2028年將有5款九價HPV疫苗上市銷售。

康樂衛士表示，根據相關測算，未來一段時間內HPV疫苗市場將以存量市場為主，但增量市場占比將逐步提高，2022年上半年已披露的HPV疫苗批簽發量有較大增長，預計隨著其他HPV疫苗企業產品的陸續上市以及擴產產能的釋放，存量市場的消耗將進一步加快，中國HPV疫苗市場競爭將進一步加劇。

這對康樂衛士提出了多方位的挑戰。首先如前述所提，將有5至6款低價HPV疫苗于2025-2026年上市銷售，與公司的三價HPV疫苗預期上市時間相符。但這都建立在公司保證該疫苗的臨床研究進度的前提上。

此外，在這競爭較為激烈的市場，對公司的銷售團隊提出了更高的要求。由于公司目前并未產生大規模的收入，未來銷售團隊的建設或許也將是一筆不小的開支。

從價格上來說，一般疫苗被納入免疫規劃后，會存在免疫規劃價格和非免疫規劃價格兩種價格，免疫規劃價格一般會出現大幅下降。因此，若未來HPV疫苗被納入國家免疫規劃，公司HPV疫苗存在價格大幅下調的可能性。這也會對公司的毛利率形成一定的壓力。

康樂衛士指出，近年來中國新生兒數量有所下降，將導致未來中國適宜接種HPV疫苗的9-14歲青少年數量下降，進而導致HPV疫苗整體市場空間減少。如果公司不能有效開拓新興市場或提高自身產品的市場競爭力，可能會因市場空間減少而使公司產品銷售受限，對公司的經營業績造成不利影響。（港灣財經出品）