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融資和貸款創(chuàng)歷史新高

今年一月，新增貸款創(chuàng)歷史新高。根據(jù)官方頒布的統(tǒng)計(jì)資料，今年一月社會(huì)融資總額3.42萬億人民幣，較去年12月增加了1.60萬億，較去年同期增加了1.37萬億。中國人民銀行發(fā)布的金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年一月新增的人民幣貸款達(dá)到2.51萬億，單月超過2萬億的信貸創(chuàng)出歷史高點(diǎn)，較12月增加1.91萬億，比2015年同期也增加了1.04萬億，相比較2009年一月，新增貸款已經(jīng)高出8900億。眾所周知，2009年一月，中央政府推出“四萬億”的財(cái)政刺激政策，當(dāng)時(shí)新增貸款達(dá)到歷史高峰。

M2是近19個(gè)月來新高。1月M2同比14.0%，M1同比回升3.4個(gè)百分點(diǎn)至18.6%。以M1-M2增速差來看，呈擴(kuò)大趨勢，似乎顯示了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的景氣向上。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金寬松了嗎

天量貸款和融資放出來，實(shí)體經(jīng)濟(jì)感受到資金寬松了嗎？

其實(shí)，央企和大國企最近十來年一直不缺錢，新增貸款與其無關(guān)。主要收益者之一是大的民企，因?yàn)橘Y金充裕，融資和貸款成本會(huì)有顯著下降。然而，對(duì)于中小企業(yè)來說，這個(gè)“融資冬天”不但沒有變暖，反而變得更冷。最能反映市場資金松緊情況的指標(biāo)是民間借貸市場的利率，進(jìn)入新年以來，總體上民間資金借貸市場的利率并沒有下降，有些地區(qū)不降反升。

這之間令人關(guān)注的問題是，企業(yè)“三角債”的增加。一方面是大量的中小企業(yè)沒有充足的資金用于采購，另一方面是供應(yīng)商應(yīng)收款呈現(xiàn)大幅度增加。拿中石油和中石化這“兩油”系統(tǒng)的大小設(shè)備和材料供應(yīng)商來說，如果說過去的賬期是六個(gè)月，現(xiàn)在則延遲到了一年。央企總體上沒有問題，但非央企系統(tǒng)的與產(chǎn)供銷相對(duì)的應(yīng)收應(yīng)付賬款流動(dòng)變得更慢。從宏觀的企業(yè)供應(yīng)鏈金融角度看問題，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金沒有得到補(bǔ)充和有效供給。

為什么會(huì)這樣？新增貸款到哪里去了？為什么銀行追著城投放款？

21世紀(jì)的一篇報(bào)道從一個(gè)側(cè)面回答這個(gè)問題。

今年開始，銀行將信貸投放重點(diǎn)轉(zhuǎn)向個(gè)人住房貸款和政府平臺(tái)類貸款。西部省份一位縣級(jí)城投公司負(fù)責(zé)人對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道表示：“和去年1月份完全不一樣，銀行現(xiàn)在是追著我們貸款。”

“今年1月和去年1月完全不一樣，去年1月完全貸不到款。”前述城投公司負(fù)責(zé)人向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“去年下半年以來，城投公司從銀行融資已經(jīng)非常容易，但銀行沒有額度，今年1月銀行先把額度放給融資平臺(tái)。”

西部省份一家城商行中層人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者介紹，目前貸款主要投向還是基建，投向中小企業(yè)的貸款有限，因?yàn)榛A(chǔ)設(shè)施平臺(tái)貸款相對(duì)來說比較安全。

“現(xiàn)在銀行不敢放貸給民營企業(yè)了，在國有企業(yè)的投放比較大。”一位股份制銀行上海分行的負(fù)責(zé)人坦言，“1月份企業(yè)的預(yù)算及融資安排擴(kuò)大，所以資金的投放增加。”

這里還是老問題，我們的銀行信貸制度相當(dāng)程度上是建立在某種政治的基礎(chǔ)上，貸款是有顏色的，貸給國企出了問題，至少不會(huì)把人抓起來，但貸給民企出了事，首先考慮的就是先抓人。我們的信貸是講政治的。

資金流到哪里去了

1月新增人民幣貸款2.51萬億，從信貸結(jié)構(gòu)看，中長期貸款占比超過60%，達(dá)61.3%，當(dāng)月新增企業(yè)貸款達(dá)1.94萬億，占比為77.3%。這些錢究竟給了誰，是什么原因造成了一月份的信貸增量創(chuàng)紀(jì)錄？

第一， 新增居民中長期貸款。與去年1月相比，今年居民部門新增中長期貸款增加1489億。居民中長期貸款增加一般對(duì)應(yīng)于購房和購車需求，這說明在放松房地產(chǎn)市場調(diào)控后，房地產(chǎn)市場消費(fèi)需求改善，居民按揭貸款增加。另一個(gè)方面也說明，房地產(chǎn)依然是信貸資金主要流向之一；

第二， 新增企業(yè)中長期貸款。企業(yè)部門新增中長期貸款相比去年同期增加4479億。這部分資金一部分用于金融專項(xiàng)債的配套貸款發(fā)放，第二部分是用于對(duì)去年企業(yè)項(xiàng)目儲(chǔ)備的放款，去年很多因?yàn)樾刨J規(guī)模限制無法放貸的項(xiàng)目累計(jì)到今年一月突擊放貸。從具體貸款對(duì)象上看，這部分企業(yè)貸款的增加應(yīng)主要理解為給地方融資平臺(tái)和國企貸款的增加；

第三， 票據(jù)融資增加。票據(jù)融資相比去年同期增加了2757億，主要原因是央行對(duì)商業(yè)銀行表外票據(jù)業(yè)務(wù)的清理，同時(shí)商業(yè)銀行一時(shí)找不到足夠安全的一般性貸款項(xiàng)目，而把貸款額度用于票據(jù)貼現(xiàn)，從而達(dá)到?jīng)_減貸款規(guī)模的目的。

第四， 外匯貸款互換增加。由于今年年初人民幣兌美元匯率出現(xiàn)大幅貶值，市場上人民幣單邊貶值預(yù)期大幅升溫，在此情況下，部分企業(yè)將美元債務(wù)轉(zhuǎn)換為人民幣貸款以收縮外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口，應(yīng)對(duì)貶值預(yù)期。央行的數(shù)據(jù)顯示，1月外幣貸款同比少增374億美元。

第五， 信貸的季節(jié)性因素。從歷史數(shù)據(jù)來看，歷年1月均為信貸投放高點(diǎn)。

總結(jié)起來看，今年一月份新增天量資金主要支持了房地產(chǎn)和地方政府的項(xiàng)目，還有就是金融資產(chǎn)的互換，你也可以理解為這是貨幣空轉(zhuǎn)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)，特別是民營實(shí)體和中小企業(yè)并沒有得到真正收益。

會(huì)不會(huì)又弄出一個(gè)“四萬億”

盡管這次也是信貸放天量，但與2009年的“四萬億”還是有明顯的不同。2009年的“四萬億”是政府主動(dòng)性的信貸行為，也就是說，在可以不救市的情況下，政府主動(dòng)出手救市；而這次信貸增量是政府被動(dòng)性的信貸行為，也可以說，是政府不得不為之。

首先，地方平臺(tái)的到期債務(wù)需要新的貸款予以沖抵，以新還舊，不然泡沫就會(huì)破滅，引發(fā)一場時(shí)間和地點(diǎn)都不對(duì)的金融債務(wù)危機(jī)；其次，房地產(chǎn)本來正處于風(fēng)雨飄搖的境地，如果房地產(chǎn)資產(chǎn)泡沫大范圍破滅，勢必引發(fā)一場波及銀行業(yè)的金融危機(jī)，救房地產(chǎn)行業(yè)的本身是在救銀行業(yè)，不給房地產(chǎn)放水等于不給銀行活路，這個(gè)道理很淺顯。最后，人民幣外匯貶值預(yù)期引發(fā)的資本外流，過去三個(gè)月，估計(jì)不低于2500億美元，央行需要在國內(nèi)資金市場放水來對(duì)沖從市場回收人民幣引發(fā)的問題，而企業(yè)和居民做正常的貨幣互換也需要央行增加國內(nèi)貨幣的投放。這些看起來都是必須的，也是被動(dòng)的。

從資金市場的實(shí)際情況分析，“四萬億”的后果是由于貨幣乘數(shù)的效應(yīng)，M2放倍增加，貨幣大量溢出，造成廣泛的資產(chǎn)泡沫；這次被動(dòng)的信貸增量，絕大部分很快就被經(jīng)濟(jì)體吸收，新債抵舊債，貨幣資產(chǎn)互換，央行一手放出來，一手又收回去，貨幣并不會(huì)造成大面積的溢出效應(yīng)。

越放水，越死水

由于貸款大規(guī)模投放，1月新增社會(huì)融資規(guī)模亦創(chuàng)下3.42萬億的歷史新高，但是另一方面，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資回報(bào)率卻呈現(xiàn)下降的趨勢，資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)同時(shí)也顯示上升的趨勢，“資產(chǎn)荒”的現(xiàn)象并沒有得到有效緩解，新增信貸的放量并不代表貨幣資本的效率提高，反而有可能進(jìn)一步下降。

這是為什么？我們拿房市和股市來做一個(gè)案例分析。

貸款增加了，一部分住宅存量消化了，看起來不錯(cuò)，似乎是供給側(cè)的成果，但解剖一下我們看到的是另一種情況。房子賣出去了，首先得利的是房地產(chǎn)商，緩減了房地產(chǎn)商的資金壓力，或者說，是救了房地產(chǎn)商。房地產(chǎn)商得到資金，會(huì)不會(huì)投資到實(shí)體經(jīng)濟(jì)？從現(xiàn)實(shí)情況看，房地產(chǎn)商得到資金可能首先考慮在海外配置資產(chǎn)，第二是炒炒股票，第三是放放高利貸，第四，有可能拿出一小部分來做一點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)投資。當(dāng)然，這并不排除有一些有長遠(yuǎn)發(fā)展眼光的房地產(chǎn)商，會(huì)把資本投入長期實(shí)體經(jīng)濟(jì)。而對(duì)于買房者來說，個(gè)人用貸款買了房子，相應(yīng)也會(huì)減低其在其它方面的消費(fèi)，這不過是把他們?cè)谄渌矫娴南M(fèi)能力轉(zhuǎn)換到房地產(chǎn)上。

中國近二十年的一個(gè)顯著特點(diǎn)是，當(dāng)信貸市場寬松時(shí)，股市必然很熱鬧，這說明信貸資金一定會(huì)通過各種間接的渠道流入股市。股市，其實(shí)就是一個(gè)信貸資金池。但是，股市有利于增加國民消費(fèi)，推動(dòng)內(nèi)需嗎？未必。總體上，國內(nèi)資本市場上只有一個(gè)對(duì)手和一個(gè)場景：大資本綁定政府絞殺小股民。當(dāng)資金寬松時(shí)，資金無論如何也流不到小股民手里，而是流到了大資本的手里。所以，越是資金寬松，大資本的武器彈藥就越充分，小股民最終就被套的越深越牢。事實(shí)是不是這樣？每一次牛市的最終結(jié)果都是以廣大小股民輸?shù)闹皇！皼鲂摹睘榻Y(jié)尾。沒有一次牛市的結(jié)果是把國內(nèi)消費(fèi)或者內(nèi)需帶動(dòng)起來。所以，資金流入股市，一方面，看起來上幾千家上市公司的福音，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長劑，另一方面，也是上億股民的迷幻劑，對(duì)其中絕大部分人來說，意味著他們未來更要節(jié)衣縮食、遏制消費(fèi)。

越放水，越死水，這個(gè)背后是金融壟斷和信貸制度不公。就供給側(cè)改革來說，如果資金流不到成千萬的中小企業(yè)端，老百姓(603883,股吧)最后得不到實(shí)惠，這個(gè)供給就不是有效的。田野里不會(huì)是百花齊放的景象，而只是幾顆大樹挺拔而已。

作者：范棣博士,著名獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家。北京大學(xué)互聯(lián)網(wǎng)金融智庫理事長、亞聯(lián)資本創(chuàng)始合伙人、銀票網(wǎng)董事長。本文摘自范棣博士的微信公眾號(hào)“財(cái)經(jīng)這點(diǎn)破事”。