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即將過(guò)去的2015年注定將載入證券史冊(cè)，上證綜指自14年7月起10個(gè)月暴漲150%，之后2個(gè)月暴跌45%，出現(xiàn)了千股漲停、千股跌停、千股停牌、千股漲停到跌停、千股跌停到漲停的歷史奇觀。展望2016年，我們認(rèn)為，風(fēng)雨后太陽(yáng)照常升起，去杠桿后，15年充滿(mǎn)激情的市場(chǎng)16年走向溫情。低利率時(shí)代大類(lèi)資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向股市的趨勢(shì)未變，中國(guó)十三五和美國(guó)創(chuàng)新戰(zhàn)略共振的全球創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)開(kāi)啟中國(guó)發(fā)展新征程，新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式將層出不窮。

1、重新認(rèn)識(shí)市場(chǎng)：心懷希望

2015年股市暴漲暴跌源于散戶(hù)占比高和加杠桿。目前A股總市值55萬(wàn)億，流通市值41萬(wàn)億，自由流通市值21萬(wàn)億，個(gè)人持有自由流通市值占比46%，遠(yuǎn)高于美國(guó)市場(chǎng)的14%。成交量占比更明顯，07年來(lái)A股成交分布一直穩(wěn)定，個(gè)人投資者占比85%左右，機(jī)構(gòu)投資者12%，企業(yè)法人3%。散戶(hù)占比高使得市場(chǎng)換手率高、投機(jī)氛圍濃厚，2015年創(chuàng)業(yè)板年化換手率近13倍，納斯達(dá)克市場(chǎng)不到2.5倍。此外，這一次股市大幅加杠桿進(jìn)一步加劇了波動(dòng)，6月15日市場(chǎng)大跌之前，A股場(chǎng)內(nèi)融資加場(chǎng)外融資額，占流通市值高達(dá)7.2%，明顯高于成熟市場(chǎng)2-3%。股災(zāi)后不斷去杠桿，目前杠桿比例已經(jīng)降到3%。

雖然經(jīng)歷大波動(dòng)，對(duì)A股仍心懷希望，牛短熊長(zhǎng)和不值得長(zhǎng)期持有都是對(duì)A股的誤讀。我們統(tǒng)計(jì)1996年至今，股市趨勢(shì)性上漲平均20個(gè)月，趨勢(shì)性下跌平均只有9個(gè)月，震蕩階段平均25個(gè)月，震蕩期基金收益率中位數(shù)達(dá)17%，可見(jiàn)83%的時(shí)間機(jī)構(gòu)都是正收益。與此同時(shí)，認(rèn)為A股投資不適宜長(zhǎng)期持有也是誤讀，因?yàn)橹笖?shù)失真了。從三個(gè)歷史高點(diǎn)，2001年2245點(diǎn)、2007年6124點(diǎn)、2009年3478點(diǎn)，買(mǎi)入相同金額的所有個(gè)股持有至今，收益率分別為223%、129%、141%。美國(guó)、德國(guó)、英國(guó)、日本、中國(guó)臺(tái)灣1990年來(lái)股市證券化率50%-180%，均值100%，美國(guó)目前證券化率為146%，而A股僅73%，處于安全區(qū)域。

2016年利率下行趨勢(shì)和轉(zhuǎn)型趨勢(shì)不變，市場(chǎng)仍充滿(mǎn)機(jī)會(huì)，只是幅度更溫和。2013年為結(jié)構(gòu)市，上證綜指小幅下跌，創(chuàng)業(yè)板指上漲82.7%，創(chuàng)業(yè)板上漲源于盈利加速增長(zhǎng)帶動(dòng)估值提升。2014年考慮11月21日降息的影響，考察此前市場(chǎng)表現(xiàn)看，上證綜指、中小板指、創(chuàng)業(yè)板指漲幅分別為15.9%、8.1%、14.6%，盈利成為指數(shù)上漲的主要來(lái)源。14年11月21日降息后，在大放水和加杠桿的背景下市場(chǎng)充滿(mǎn)激情，上證綜指、中小板指、創(chuàng)業(yè)板指分別大漲44.2%、52%、74.8%，利率大幅下行推高估值。展望2016年，利率下行趨勢(shì)仍將延續(xù)，幅度大概率小于2015年，市場(chǎng)將從15年激情澎湃走向溫情脈脈。

2、股權(quán)時(shí)代未變：錢(qián)多為王

15年四季度開(kāi)始的“資產(chǎn)荒”在16年有望延續(xù)，核心在于低利率環(huán)境未變。目前我國(guó)人口年齡平均數(shù)超過(guò)40歲，主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)正由過(guò)去的資本密集型向輕資產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)移，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化使得儲(chǔ)蓄率與投資率差額擴(kuò)大，資金供求關(guān)系改變，利率中樞不斷下移。1970-80年日本、臺(tái)灣產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整時(shí)，均出現(xiàn)此現(xiàn)象，直接推高了股市，日本資金甚至出海，買(mǎi)下美國(guó)10%的不動(dòng)產(chǎn)。而且，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨去杠桿和防通縮壓力，貨幣政策趨向?qū)捤桑?016年市場(chǎng)面臨的流動(dòng)性環(huán)境仍是寬松。

資本市場(chǎng)大發(fā)展期，利率下行助推機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)向股市。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型需要大力發(fā)展資本市場(chǎng)，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)直接融資功能，這有利于降低企業(yè)融資成本，也有利于新興行業(yè)的快速發(fā)展。對(duì)比國(guó)外融資結(jié)構(gòu)，中國(guó)直接融資比例太低，只有18%，而美國(guó)為80%，未來(lái)發(fā)展空間巨大。利率下行使得各種固收類(lèi)產(chǎn)品的收益率都出現(xiàn)趨勢(shì)性下降，貨幣基金收益率從2013年的4.9%降至2.8%，1年期AA企業(yè)債、1年期理財(cái)產(chǎn)品的收益率也分別下降至4.0%、3.6%。而金錢(qián)無(wú)眠，大量資金尤其是機(jī)構(gòu)投資者有資產(chǎn)配置需求，增量資金入市的趨勢(shì)強(qiáng)化。個(gè)人投資者角度，目前國(guó)內(nèi)股票占家庭資產(chǎn)比例僅為3%，約8.8萬(wàn)億。而美國(guó)家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中股市占比達(dá)32%，隨著直接融資代替間接融資，房地產(chǎn)投資時(shí)代過(guò)去，股權(quán)投資大時(shí)代正在路上。

預(yù)計(jì)16年資金凈流入3.3萬(wàn)億，比15年溫和?；仡欉^(guò)去三年股市資金供求情況，13年資金凈流入-1721億，供需整體均衡，是存量資金博弈市場(chǎng)；14年凈流入8863億，下半年增量資金開(kāi)始入場(chǎng)，市場(chǎng)走牛；15年凈流入4.4萬(wàn)億，資金瘋狂入市。根據(jù)我們測(cè)算，預(yù)計(jì)16年新增入市資金約5.5萬(wàn)億，包括銀行理財(cái)和私人銀行配置資金2萬(wàn)億、保險(xiǎn)社保和養(yǎng)老金入市資金6300億、儲(chǔ)蓄搬家2.7萬(wàn)億、海外資金1700億；預(yù)計(jì)16年資金需求2.2萬(wàn)億，包括IPO4000億、再融資1萬(wàn)億、交易費(fèi)用3200億、產(chǎn)業(yè)資本凈減持5000億。則16年資金凈流入預(yù)計(jì)約為3.3萬(wàn)億，目前自由流通市值20萬(wàn)億，資金供給大于需求，牛市格局不變；但相比15年4.4萬(wàn)億的資金凈流入，年初自由流通市值14萬(wàn)億，16年資金流入將會(huì)更加緩和。

經(jīng)濟(jì)體質(zhì)弱未變，市場(chǎng)可能階段性遇風(fēng)寒。中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于虛弱狀態(tài)，舊的產(chǎn)能仍未出清，新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式仍未確立。這種經(jīng)濟(jì)背景下市場(chǎng)每年都出現(xiàn)階段性回調(diào)，好比一個(gè)人的身體虛胖，不夠強(qiáng)壯，遭遇風(fēng)寒時(shí)容易感冒，例如2013年6月“錢(qián)荒”造成市場(chǎng)回調(diào)，2014年2-5月?lián)鷳n(yōu)信用風(fēng)險(xiǎn)和匯率貶值引發(fā)調(diào)整、2015年615去杠桿和811匯率貶值引發(fā)股市大跌。展望16年，階段性的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于兩方面：一是美國(guó)加息引發(fā)的新興市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，二是國(guó)內(nèi)的信用風(fēng)險(xiǎn)蔓延。

3、創(chuàng)新改變未來(lái)：擁抱夢(mèng)想

08年金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)體系正面臨重構(gòu)，依托勞動(dòng)力和資本投入的傳統(tǒng)要素驅(qū)動(dòng)模式已走向盡頭。與此同時(shí)，新產(chǎn)業(yè)、新技術(shù)、新業(yè)態(tài)正如雨后春筍般層出不窮。在新一輪的技術(shù)和產(chǎn)業(yè)革命中，美國(guó)仍是最重要的創(chuàng)新發(fā)源地，其中，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)無(wú)疑是創(chuàng)新先鋒，新興產(chǎn)業(yè)層面，以特斯拉為代表的新能源汽車(chē)等產(chǎn)業(yè)成為新一輪制造升級(jí)的重要載體。反應(yīng)到資本市場(chǎng)上，互聯(lián)網(wǎng)、生物科技、計(jì)算機(jī)等新興行業(yè)成為09年來(lái)美國(guó)資本市場(chǎng)的寵兒。在國(guó)家政策推進(jìn)上，《美國(guó)創(chuàng)新新戰(zhàn)略》和中國(guó)“十三五”規(guī)劃中，創(chuàng)新成為共同的關(guān)鍵詞。

中國(guó)有望借助“十三五”飛躍。雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)在本輪創(chuàng)新周期中率先發(fā)力，但其他經(jīng)濟(jì)體中，日本、歐洲等傳統(tǒng)強(qiáng)國(guó)均陷入了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的陷阱。對(duì)于中國(guó)而言，經(jīng)濟(jì)增速雖有所回落，但整體仍在健康發(fā)展的通道之中，而且在新一輪互聯(lián)網(wǎng)和新產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)中，已具備彎道超車(chē)的可能。一是互聯(lián)網(wǎng)為本輪創(chuàng)新主背景，中國(guó)具備人口基數(shù)大、政策支持、人力資本紅利的天然基因，目前全球前十大互聯(lián)網(wǎng)公司中國(guó)占據(jù)四席，僅次于美國(guó)；二是技術(shù)應(yīng)用方面，中國(guó)市場(chǎng)效率更優(yōu)，從微觀企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率看，百度、騰訊、阿里巴巴在ROE和營(yíng)業(yè)收入上均超過(guò)美國(guó)對(duì)標(biāo)公司；三是“十三五”規(guī)劃建議明確“創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動(dòng)力”，中國(guó)有望借力政策實(shí)現(xiàn)飛躍。

未來(lái)已來(lái)，新興行業(yè)盈利加速。經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷背景下，2016年上市公司收入端難有大起色，不過(guò)成本端下行有助盈利，估算16年剔除金融石油石化后公司財(cái)務(wù)費(fèi)用下降占15年凈利潤(rùn)的5%。預(yù)計(jì)2016年全部A股凈利潤(rùn)同比5-10%。結(jié)構(gòu)上，新經(jīng)濟(jì)或?qū)Ⅲ@喜不斷，高端裝備、信息經(jīng)濟(jì)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)中的部分子領(lǐng)域有望形成結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)。對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注度較高的創(chuàng)業(yè)板，2015年前三季度，創(chuàng)業(yè)板、剔除東財(cái)+同花順、再剔除期間完成并購(gòu)重組的65家公司，凈利潤(rùn)同比分別為35%、29%、23%，雖然并購(gòu)重組等外延式擴(kuò)張對(duì)利潤(rùn)增速有較大貢獻(xiàn)，但內(nèi)生動(dòng)力同樣可觀，我們預(yù)計(jì)2016年創(chuàng)業(yè)板全年凈利潤(rùn)同比25%左右。

對(duì)比海內(nèi)外歷史，新興產(chǎn)業(yè)空間仍大。07年A股牛市，當(dāng)時(shí)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)+水泥+機(jī)械+鋼鐵+煤炭+有色+石油石化市值占比最高38.1%。2000年美國(guó)科網(wǎng)泡沫，科技行業(yè)市值占比最高達(dá)49%。當(dāng)前A股TMT+高端裝備+新能源+生物醫(yī)藥+教育等新興產(chǎn)業(yè)市值占比僅21.4%。而在龍頭方面，96-01年家電龍頭長(zhǎng)虹最高市值650億，為市場(chǎng)中值的40.6倍。07年牛市地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，神華市值14923億，寶鋼3642億，萬(wàn)科1952億，海螺水泥1011億，為市場(chǎng)中值的25-60倍。當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板僅東方財(cái)富、溫氏股份(借殼上市)兩家市值在千億以上，為市場(chǎng)中值的8-13倍，龍頭公司數(shù)量和規(guī)模均有提升空間。

4、新潮流新藍(lán)籌：順勢(shì)成長(zhǎng)

投資需順勢(shì)而為，不同經(jīng)濟(jì)時(shí)代都有被打上其烙印的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)誕生，其中往往孕育著巨大的投資機(jī)會(huì)。從美國(guó)投資大師的經(jīng)歷看，雖然經(jīng)典案例在不同時(shí)代表現(xiàn)為不同公司，但本質(zhì)上都是在當(dāng)時(shí)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)中誕生，從1950年代的制造業(yè)到1970年代的消費(fèi)到1990年的信息技術(shù)。同樣，國(guó)內(nèi)牛市中的大牛股也均來(lái)自當(dāng)時(shí)的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，如96-01年的家電、05-07年的地產(chǎn)。從投資角度出發(fā)，如果能抓住一段時(shí)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，那么大概率就已經(jīng)找到了很長(zhǎng)的坡。展望2016，“十三五”規(guī)劃勾勒中國(guó)新藍(lán)圖，創(chuàng)新、轉(zhuǎn)型為新時(shí)代產(chǎn)生新藍(lán)籌的最大長(zhǎng)坡，包括先進(jìn)制造、信息經(jīng)濟(jì)、新消費(fèi)服務(wù)等，主題則可重點(diǎn)關(guān)注政策事件持續(xù)催化的國(guó)改(軍工)、迪士尼。

智能制造：機(jī)器人、新能源汽車(chē)。在高端制造和工業(yè)4.0的推進(jìn)上，目前德美兩強(qiáng)已率先展開(kāi)布局，德國(guó)以高端制造業(yè)帶動(dòng)生產(chǎn)端變革，美國(guó)則以信息產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)制造端變革。相對(duì)而言，我國(guó)制造業(yè)自動(dòng)化程度上存在先天不足，未來(lái)打造制造強(qiáng)國(guó)，我國(guó)更需互聯(lián)網(wǎng)先行，智能制造跨越發(fā)展?！爸袊?guó)制造2025”戰(zhàn)略明確以“智造”為關(guān)鍵核心，本質(zhì)為實(shí)現(xiàn)制造業(yè)的網(wǎng)絡(luò)化、數(shù)字化、自動(dòng)化、集成化和智能化生產(chǎn)。從“工業(yè)制造”到“工業(yè)智造”邁進(jìn)過(guò)程中，機(jī)器人、智能裝備等需求將加速釋放，機(jī)器人、系統(tǒng)集成等率先受益。與此同時(shí)，汽車(chē)行業(yè)作為我國(guó)機(jī)器人普及率最高的行業(yè)之一，在中國(guó)制造崛起過(guò)程中，有望最先實(shí)現(xiàn)智能制造；新能源汽車(chē)作為先進(jìn)制造和清潔能源的代表產(chǎn)業(yè)，將率先引領(lǐng)制造業(yè)騰飛。

信息經(jīng)濟(jì)：大數(shù)據(jù)云計(jì)算、智能視頻。創(chuàng)新螺旋加速，新產(chǎn)品、新技術(shù)不斷涌現(xiàn)，而每一類(lèi)新產(chǎn)品進(jìn)入滲透率快速提升的黃金階段，都將造就一批偉大的公司。以本輪移動(dòng)互聯(lián)浪潮為例，從2009年蘋(píng)果為代表的智能硬件加速滲透，到2013年以來(lái)依托移動(dòng)終端平臺(tái)的內(nèi)容軟件開(kāi)始爆發(fā)，繼續(xù)往后看，在互聯(lián)網(wǎng)從線(xiàn)上向線(xiàn)下不斷滲透后，線(xiàn)上、線(xiàn)下數(shù)據(jù)資源加速積累，未來(lái)重心將更多向后端數(shù)據(jù)處理和運(yùn)用轉(zhuǎn)移，對(duì)應(yīng)云計(jì)算、大數(shù)據(jù)將迎來(lái)重要發(fā)展機(jī)遇。橫向發(fā)展空間上，若要打破過(guò)往人機(jī)交互的互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)閉環(huán)，實(shí)現(xiàn)有效的人和人連接，突破的關(guān)鍵就在于視頻的運(yùn)用，因此在內(nèi)容端，在通信基礎(chǔ)設(shè)施不斷完善的基礎(chǔ)上(4G等)，也將從過(guò)去的文字、圖片、語(yǔ)音，逐步走向視頻時(shí)代，對(duì)應(yīng)智能視頻產(chǎn)業(yè)鏈(可穿戴設(shè)備、客廳經(jīng)濟(jì)等)迎來(lái)大發(fā)展。

新興消費(fèi)：體育娛樂(lè)、醫(yī)療健康。2012年開(kāi)始，我國(guó)第三產(chǎn)業(yè)GDP占比第一次超過(guò)第二產(chǎn)業(yè)，意味著我國(guó)已經(jīng)進(jìn)入從工業(yè)化時(shí)代向后工業(yè)時(shí)代過(guò)渡階段，服務(wù)業(yè)占比提升是大勢(shì)所趨。參考日本在1970s經(jīng)驗(yàn)，在人口結(jié)構(gòu)及收入水平上升后，居民消費(fèi)也開(kāi)始從實(shí)物消費(fèi)走向服務(wù)消費(fèi)。一方面，隨著85后、90后進(jìn)入消費(fèi)高峰期，新一代消費(fèi)群體對(duì)體育、娛樂(lè)等需求更高。另一方面，隨著我國(guó)人口老齡化的加速，我國(guó)1949-70年嬰兒潮2010-30年步入老年，我國(guó)人口老齡化趨勢(shì)正加速攀升，人口老齡化和代際更替帶來(lái)最顯著的變化就是人的后市場(chǎng)相關(guān)需求快速爆發(fā)，包括醫(yī)療服務(wù)、養(yǎng)老服務(wù)、生物技術(shù)等產(chǎn)業(yè)將是長(zhǎng)期“風(fēng)口”。