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央行日前公布2015年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告，報告稱，從資產(chǎn)負(fù)債表“復(fù)式平衡”的結(jié)果看，在負(fù)債方準(zhǔn)備金下降的同時，資產(chǎn)方外匯儲備也會相應(yīng)下降。貨幣政策應(yīng)保持中性適度，既要防止結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中出現(xiàn)總需求的慣性下滑，同時又不能過度放水、妨礙市場的有效出清。

具體如下：

準(zhǔn)備金率、流動性與央行資產(chǎn)負(fù)債表

央行資產(chǎn)負(fù)債表與貨幣政策操作密切相關(guān)，貨幣政策操作會帶來央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模或者結(jié)構(gòu)的變化。例如，央行通過公開市場操作賣出國債回收流動性央行資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)方對政府債權(quán)減少，負(fù)債方其他存款性公司存款(超額準(zhǔn)備金)相應(yīng)下降。如果央行向商業(yè)銀行發(fā)放再貸款投放基礎(chǔ)貨幣，資產(chǎn)方對其他存款性公司債權(quán)增加，同時負(fù)債方其他存款性公司存款上升。

在經(jīng)濟穩(wěn)定繁榮的正常時期，發(fā)達(dá)經(jīng)濟體和部分發(fā)展中經(jīng)濟體中央銀行常規(guī)貨幣政策操作以短期利率為操作目標(biāo)，通過公開市場操作將短期市場利率維持在目標(biāo)利率附近，資產(chǎn)負(fù)債表只是作為附屬角色，其規(guī)模和結(jié)構(gòu)變動不大。1997年亞洲金融危機后，亞洲各國貨幣當(dāng)局認(rèn)識到外匯儲備在應(yīng)對危機中的重要作用，其持有的外匯儲備大幅上升。體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上為資產(chǎn)方的國外資產(chǎn)(外匯儲備)大幅增加，同時負(fù)債方儲備貨幣(基礎(chǔ)貨幣)大幅增加，資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模擴大。為了緩解外匯占款上升投放過多流動性對經(jīng)濟的沖擊，央行往往會通過提高法定準(zhǔn)備金率或者發(fā)行央行票據(jù)等方式來對沖。較高的存款準(zhǔn)備金是分擔(dān)外匯儲備成本所必須的。本輪國際金融危機之后，隨著短期利率接近或觸及零下界，不少發(fā)達(dá)經(jīng)濟體央行為疏通貨幣政策傳導(dǎo)機制、改善金融市場流動性、促進信貸投放，更加主動地管理資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模和結(jié)構(gòu)。

和多數(shù)亞洲經(jīng)濟體類似，中國經(jīng)歷了較長時間的資本流入，同時我們運用提高存款準(zhǔn)備金率和發(fā)行央行票據(jù)等方式進行了對沖。從目前人民銀行的資產(chǎn)負(fù)債表看，資產(chǎn)方主要是外匯資產(chǎn)，約占總資產(chǎn)的78%，負(fù)債方主要是存款準(zhǔn)備金，約占總負(fù)債的63%，還有一部分負(fù)債是貨幣發(fā)行，約占21%，其他項目占比較低。在開放宏觀格局下，貨幣政策面臨著匯率“硬約束”以及資產(chǎn)價格國際間“強對比”地約束。本國貨幣政策過于寬松容易導(dǎo)致本幣貶值壓力。如果國內(nèi)物價和房價過高，投資就可能轉(zhuǎn)到國外資產(chǎn)價格更低的地方。這些都會表現(xiàn)為資本外流以及外匯儲備的下降。

從央行資產(chǎn)負(fù)債表上看，以準(zhǔn)備金工具為例，若降低法定存款準(zhǔn)備金率，負(fù)債方中其他存款性公司存款中的法定準(zhǔn)備金會相應(yīng)轉(zhuǎn)化為超額準(zhǔn)備金，從而增加銀行體系的流動性，促進市場利率下行，加上降準(zhǔn)信號意義較強，有可能強化對政策放松的預(yù)期，這些在一定情況下都可能導(dǎo)致本幣貶值壓力加大，資本流出增多，外匯儲備下降。這意味著，從資產(chǎn)負(fù)債表“復(fù)式平衡”的結(jié)果看，在負(fù)債方準(zhǔn)備金下降的同時，資產(chǎn)方外匯儲備也會相應(yīng)下降。

因此，在開放宏觀格局下，貨幣政策應(yīng)有國際視野，要更加關(guān)注貨幣政策對資產(chǎn)配置、經(jīng)濟動態(tài)均衡的影響，要注意到這些影響最終都可能會表現(xiàn)在跨境資金的流動上。貨幣政策應(yīng)保持中性適度，既要防止結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中出現(xiàn)總需求的慣性下滑，同時又不能過度放水、妨礙市場的有效出清，要綜合運用好多種貨幣政策工具組合，為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級營造適宜的貨幣金融環(huán)境。