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滬綜指堅守3600點，IPO本周也將正式拉開序幕，令本就“高處不勝寒”的債券市場更感冰冷。眼下，市場的焦點依然集中在IPO重啟后資金面的表現以及股市的表現是否會分流債市資金。

市場人士指出，盡管多數分析認為IPO重啟對資金分流作用有限，不過隨著風險偏好的上升，再配置之后的再配置風險，將成為短期債市最難琢磨的不確定性因素，債市的調整也許尚未結束。但總體來看，市場對上述利空已有所消化，即便IPO正式重啟，預計也不會打破現有總體寬松態勢，短期債券市場流動性無虞，債牛短暫停留后或繼續前行。

股債“蹺蹺板”

7月股災導致避險情緒升溫，伴隨著資金的加速涌入，債券市場上演了一場從短端到長端、從信用債到利率債、從杠桿到久期的完美輪動，不論長端無風險利率還是期限利差都降至歷史較低水平。

然而伴隨著A股持續反彈，債券市場調整壓力也開始積聚。11月4日以來，滬綜指從3325.62點一度攀升至3673.76點，昨日收盤堅守于3600點一線，區間漲幅已接近9%。

與之相對應的是，進入11月后，10年期國債和國開圍繞3%和3.5%的中樞震蕩，利率繼續下行動力不足。在經濟基本面有望企穩、美聯儲加息預期升溫和獲利回吐壓力增大的背景下，上周IPO重啟的消息進一步點燃了債券市場的悲觀情緒。

“債券市場近期出現了明顯調整，10年期國開活躍券從10月27日3.39%收益率在一兩周的時間里已經上行近30BP至3.65%，國債期貨主力合約T1512、TF1512單日還分別出現了0.57%、0.97%的暴跌。”民生證券表示，通過近日與機構交流的情況來看，市場認為債市出現調整的主要原因還是由年末考核和累積浮盈兌現所引發，并在止盈壓力之下，對IPO重啟、財政赤字擴大、美聯儲加息、股市上漲、貨幣政策執行報告中的利空因素較為敏感所致。

海通證券進一步指出，對債市資金分流的第一個擔憂就來自股市回暖。該券商表示，2015年上半年債市收益率的走勢之所以幾經波折、較難下行，就與股市分流債市資金有關。當時對接股市的結構化產品可以提供8%以上的收益，每月發行的IPO可以提供10%以上的打新收益，類固收產品成為債券替代品，導致今年上半年債市需求減少，直到股災后資金回歸債市，債券收益率才大幅下降。而股市下跌至3000點后，估值已相對不再昂貴，與被壓至歷史低位的債券收益率比，股市越跌越有價值。因此隨著大盤逐漸回暖至3500點，市場風險偏好也上升，邊際上股市分流債市資金的風險在上升。

不過民生證券認為，債市不可能因股市回暖走熊。一方面，超儲的持續消耗可能會導致債券走熊，這是金融底領先利率底的一個重要原因，但股市的上漲并不消耗超儲（消費貸款入市除外）。另一方面，股市上漲依賴于無風險利率的低位。如果債熊了，股也牛不了。從宏觀研究的邏輯本身，在經濟下行的周期中，債牛應該比股牛更確定一些。

IPO重啟影響幾何

繼證監會發布恢復暫緩發行的28家公司IPO的消息后，上周五關于IPO重啟又有了新進展。證監會新聞發言人張曉軍表示，首批10家公司由于需要準備補充材料，預計在11月20日左右刊登招股意向書。

業內人士擔心，IPO重啟在短期內可能對債券市場造成一定的負面影響，一是巨額凍結資金沖擊資金面，二是可能改變投資者的風險偏好以及資產配置結構，引導資金流向權益市場，從而推動債券利率上行。

據悉，上周資金流出中國債市1.38億美元，且流出幅度顯著高于前一周，部分理財的資金正在回流股票市場，或有配置債券的資金轉至網上打新和打新基金。

華創證券分析指出，年內還有28家股票按照老辦法發行，資金沖擊依然不可避免，根據測算，預計10只股票的網上網下的凍結資金總量1.2萬億元，剩余18只股票的網上網下凍結資金總量料為2萬億元。

不過大部分市場人士認為，本次重啟IPO對債市的抽水影響可能并不顯著。華泰證券表示，本次新股發行體制改革取消了新股申購預繳款制度，導致打新資金凍結沖擊市場流動性的力度進一步弱化。IPO對市場流動性的沖擊受貨幣政策的影響很大，在當前市場流動性過剩的情況下，不必過度反應。

海通證券進一步指出，新規下申購不再需要預繳款，巨額凍結資金對資金面的沖擊緩解，但對已經獲得批文、此前被暫停發行的28只新股仍將按照舊規定發行，預計這一批新股總計凍結資金在4萬億元左右，仍值得警惕。IPO重啟在短期有分流債市資金的沖擊，但長期內對債市的影響仍取決于未來打新基金采取何種模式。

不過招商證券提醒投資者，信用品受IPO重啟的影響更為顯著，未來IPO對信用品的影響依然值得關注，尤其是可能引發的信用品去杠桿問題，繼續建議保持一定的流動性空間和余地，在新券挑選上向流動性好的品種傾斜，同時建議控制好杠桿。

債市仍有“配置牛”

盡管受多重利空壓制，但考慮到央行的宏觀調控以及流動性的釋放，市場人士認為，市場流動性整體依然寬松，金融機構等待配置的資金較多，債券市場仍有“配置牛”。

銀河證券指出，從前期市場擔憂的利空因素分析，利空因素的影響有限，不必過分悲觀。IPO雖然重啟，但發行制度的修改減輕了之前新股發行凍結資金對于資金面的影響。另外交易所上調融資保證金比例，顯示監管當局對資本市場加杠桿保持謹慎的政策態度。監管當局對融資杠桿的抑制也會對股市行情及風險投資行為有所影響，股市難重現瘋牛行情。但IPO重啟和股市企穩還是會分流債市新增資金，因此，其負面影響不容忽視，但也不必過分悲觀。

國信證券同時表示，目前大行資金供給充裕，資金面整體均衡偏松，因此預計央行將繼續采用中性操作策略。市場參與者推測，即使IPO正式重啟，預計也不會打破現有總體寬松態勢，短期內對流動性維持樂觀預期。

中金公司更傾向于樂觀。“經濟基本面有利，配置壓力較大，IPO重啟、貨幣政策邊際變化、美聯儲加息預期升溫、年底無心作為將給債市帶來小擾動，但重申‘休息是未來更好的戰斗’。”該券商研究員表示，綜合目前歐洲國家的動蕩、國內經濟和通脹的低迷，再結合近期IPO重啟和提高兩融融資保證金比例對股市走勢不利，風險偏好的下降和通脹預期的下滑將有利于資金出于避險需求進入債市，尤其是沒有信用風險的利率債和信用風險相對較低的高評級信用債。債券投資者仍應該保持對債市的信心，債券仍是不錯的配置和投資品種。

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