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11月10日，中共中央總書記、國(guó)家主席、中央軍委主席、中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組組長(zhǎng)習(xí)近平主持召開(kāi)中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會(huì)議研究經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性改革。民生證券的研究報(bào)告指出，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議已經(jīng)整整9個(gè)月沒(méi)有公開(kāi)消息，該小組并未被邊緣化，而是中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組的職能有所調(diào)整，下一步可能更多的聚焦于純經(jīng)濟(jì)工作，其他領(lǐng)域工作交由成員層級(jí)更高、更多元化的深改組。這篇文章具有一定參考意義。

　1、中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議時(shí)隔8個(gè)月重回公眾視野，職能或有所調(diào)整。自從2月10號(hào)的第九次會(huì)議以來(lái)，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議已經(jīng)整整9個(gè)月沒(méi)有公開(kāi)消息（從今天的會(huì)議公告來(lái)看，此前曾召開(kāi)過(guò)關(guān)于扶貧的第九次會(huì)議，但沒(méi)有公開(kāi)報(bào)道），相比之下，深改組會(huì)議今年已經(jīng)開(kāi)了10次。考慮到深改組和中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組的人員設(shè)置有很多重疊，這種差別是不是意味著后者的角色被邊緣化了？我們理解并非如此，而是中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組的職能有所調(diào)整，下一步可能更多的聚焦于純經(jīng)濟(jì)工作，其他領(lǐng)域工作交由成員層級(jí)更高、更多元化的深改組。在經(jīng)濟(jì)工作中，中財(cái)辦發(fā)揮的作用不僅沒(méi)有弱化，反而越來(lái)越強(qiáng)。

2、中國(guó)式供給主義思路愈發(fā)清晰，適度擴(kuò)大需求+供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。新一屆領(lǐng)導(dǎo)集體的經(jīng)濟(jì)管理思路大體經(jīng)歷了四個(gè)階段的摸索：第一階段2012年到2013年年中，以擴(kuò)張需求為主（城鎮(zhèn)化），第二階段是從2013年年中到2014年初，中央開(kāi)始在需求端采取相對(duì)偏緊的態(tài)度（錢荒+打擊虛假貿(mào)易+反腐），以此倒逼供給端的結(jié)構(gòu)性改革。第三階段是從2014年初到現(xiàn)在，鑒于之前緊縮的效果并不理想，中央的思路開(kāi)始進(jìn)行方向性的調(diào)整，在需求端摒棄緊縮的思路（降息降準(zhǔn)+政策性金融），同時(shí)加快供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。當(dāng)然，由于貨幣和財(cái)政政策傳導(dǎo)機(jī)制不暢，實(shí)際并沒(méi)有產(chǎn)生需求擴(kuò)張的效果，但起碼從政策導(dǎo)向來(lái)看，中央是希望兼顧需求擴(kuò)張與供給改革的。

3、供給側(cè)改革的權(quán)重上升，需求端的政策更多以對(duì)沖為主。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的調(diào)整既有周期性因素，也有結(jié)構(gòu)性因素，但根本還是結(jié)構(gòu)性因素。所以雖然我們既要擴(kuò)大需求，也要供給改革，但核心還是供給改革。對(duì)需求端的貨幣財(cái)政政策來(lái)說(shuō)，未來(lái)可能主要是對(duì)沖性的。

（1）貨幣政策：繼續(xù)降息降準(zhǔn)是必然，重點(diǎn)盯住幾個(gè)觸發(fā)因素。一是通脹，如果CPI和PPI持續(xù)下跌，或有降息來(lái)對(duì)沖實(shí)際利率的攀升。二是匯率，如果美聯(lián)儲(chǔ)加息再度引發(fā)人民幣貶值，外匯占款下滑造成的基礎(chǔ)貨幣缺口需要降準(zhǔn)來(lái)對(duì)沖。三是銀行間利率，實(shí)體利率不好跟蹤，我們可以盯住銀行間利率，很多因素可能推高利率，比如穩(wěn)增長(zhǎng)的融資需求（比如大規(guī)模發(fā)專項(xiàng)債）、股市火爆分流資金（IPO+再融資+融資融）等。

（2）財(cái)政政策：財(cái)政赤字?jǐn)U大是必然。主客觀因素造成的積極財(cái)政不積極是事實(shí)，財(cái)政赤字有擴(kuò)張空間是共識(shí)，所以下一步財(cái)政赤字?jǐn)U張是必然，近期朱光耀部長(zhǎng)關(guān)于赤字的表態(tài)可能是一個(gè)信號(hào)，“擴(kuò)大發(fā)債+結(jié)構(gòu)性減稅”的政策搭配值得期待。

4、房地產(chǎn)定位常態(tài)化，短期核心去庫(kù)存，長(zhǎng)期核心是要持續(xù)。“要化解房地產(chǎn)庫(kù)存，促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展。”去庫(kù)存要兩手抓：一方面激發(fā)合理需求，房地產(chǎn)信貸和利率政策有望進(jìn)一步松動(dòng)，尤其是住房公積金的作用有望得到強(qiáng)化，國(guó)家住房銀行或提上時(shí)間表。另一方面讓市場(chǎng)決定供給。當(dāng)前銷售持續(xù)回暖，但房地產(chǎn)投資并未起色，證明市場(chǎng)自己正在用腳投票。此外，保障房的思路或加快從增量建設(shè)轉(zhuǎn)向存量購(gòu)買，去庫(kù)存。

5、習(xí)大大連續(xù)談股市，核心都是制度改革，市場(chǎng)有望借此打破堰塞湖。經(jīng)歷這個(gè)瘋狂的夏天之后，中央顯然對(duì)資本市場(chǎng)的思路有所調(diào)整，過(guò)去希望水位越高越好，擴(kuò)大融資穩(wěn)增長(zhǎng)，現(xiàn)在可能更希望水位穩(wěn)定，避免發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)。這次會(huì)議特別強(qiáng)調(diào)了“融資功能完備、基礎(chǔ)制度扎實(shí)、市場(chǎng)監(jiān)管有效、投資者權(quán)益得到充分保護(hù)”，這意味著中央將更加注重對(duì)資本市場(chǎng)的制度建設(shè)，股票供給不足和資金供給過(guò)剩造成的堰塞湖風(fēng)險(xiǎn)有望打破，IPO已經(jīng)重啟，國(guó)企的集團(tuán)整體上市和注冊(cè)制改革或許已經(jīng)在路上。

本文作者為民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友、民生證券研究院高級(jí)宏觀研究員朱振鑫，原文發(fā)表于微信公眾號(hào)“清友會(huì)”