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交易所于1月8日起暫停實(shí)施指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定，滬深300雖然當(dāng)天收盤上漲了2.04%，但盤中也出現(xiàn)了較大幅度下跌。自從暫停熔斷機(jī)制以后至1月26日收盤，滬深300又繼續(xù)下跌了353.87點(diǎn)，跌幅達(dá)10.74%，而1月26日當(dāng)天下跌6.02%。2015年經(jīng)過較長時(shí)間的研究論證并公開征求意見，證監(jiān)會形成了實(shí)施熔斷的操作方案。顯然，2016年頭四個(gè)交易日市場非理性波動并非來自熔斷機(jī)制推出本身的影響。

2015年12月4日，上交所、深交所、中金所正式發(fā)布指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定，熔斷基準(zhǔn)指數(shù)為滬深300指數(shù)，采用5%和7%兩檔閾值，并于今年1月1日起正式實(shí)施。我國證監(jiān)會推出熔斷機(jī)制的背景可以追溯到2015年6月15日開始的股災(zāi)，彼時(shí)短短兩個(gè)多月，股指下跌了40%多。

我國設(shè)置熔斷機(jī)制的目的是將穩(wěn)定、修復(fù)和建設(shè)市場有機(jī)結(jié)合起來，維護(hù)市場秩序，穩(wěn)定市場情緒，防范投資者對市場上漲或下跌的過度反應(yīng)，使投資者擁有更多的時(shí)間來進(jìn)一步確認(rèn)當(dāng)前價(jià)格的合理性，尤其是希望以此阻斷暴漲暴跌等極端異常行情的持續(xù)。這是我國監(jiān)管部門在6月份爆發(fā)股災(zāi)后，對證券交易制度的進(jìn)一步完善。當(dāng)然，區(qū)別于國外交易市場的是，我國證券市場還一直存在漲跌停板制度。

熔斷機(jī)制最早起源于美國的股票交易保護(hù)機(jī)制。美國芝加哥商品交易所(CME)曾在1982年對標(biāo)普500指數(shù)期貨合約實(shí)行過日交易價(jià)格3%的限制。1988年10月19日，美國商品期貨交易委員會(CFTC)與證券交易委員會(SEC)批準(zhǔn)了紐約股票交易所(NYSE)和芝加哥商業(yè)交易所(CME)的“熔斷機(jī)制”。在之后很長的一段時(shí)間里，美國沒有出現(xiàn)過大規(guī)模的股災(zāi)。直到1997年10月27日全球股市再次陷入危機(jī)時(shí)候，熔斷機(jī)制才啟動過，發(fā)揮了其穩(wěn)定市場的功能。除了美國，法國、日本、韓國、新加坡等國也采用了“熔斷機(jī)制”。2013年5月23日，日經(jīng)225指數(shù)大跌，日經(jīng)225指數(shù)期貨就曾觸發(fā)“熔斷機(jī)制”而暫停交易。

自熔斷機(jī)制實(shí)施以來，我國股市反應(yīng)異常劇烈, 在短短四個(gè)交易日內(nèi)出現(xiàn)了兩次熔斷。2016年1月4日，A股遇史上首次“熔斷”。滬深300指數(shù)在午后開盤之后繼續(xù)下跌，13點(diǎn)13分時(shí)，跌幅超過5%，引發(fā)當(dāng)日的第一次熔斷，三家交易所暫停交易15分鐘。恢復(fù)交易之后，滬深300指數(shù)繼續(xù)恐慌性下跌，并于13點(diǎn)34分觸及7%的臨界值，三個(gè)交易所暫停交易至收市。2016年1月7日，9點(diǎn)42分，滬深300指數(shù)跌幅超過5%，再度觸發(fā)熔斷。兩市在9點(diǎn)57分恢復(fù)交易后，滬深300指數(shù)再度向下，最大跌幅達(dá)到7.21%，二度熔斷觸及閾值。

我們認(rèn)為，1月初發(fā)生的兩次熔斷，主要是由于近段時(shí)期國際國內(nèi)形勢的不利因素使股市缺乏支撐所致，而市場對熔斷機(jī)制本身未能深刻理解、特別是對該機(jī)制實(shí)施的非理性反應(yīng)等心理因素則加劇了市場波動。

國際方面看，縱覽全球市場，受到美國、歐洲近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期、中東地緣政治局勢緊張等多方面因素的影響，投資者對全球經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期轉(zhuǎn)差，避險(xiǎn)情緒提升。近期歐美、日本、韓國和香港的股市也在單邊下跌，避險(xiǎn)情緒推動黃金在上漲。

國內(nèi)因素來看，12月PMI雖小幅反彈但弱于市場預(yù)期，投資者對2016年經(jīng)濟(jì)預(yù)期整體依舊偏悲觀，基本面方面對股市缺乏有力支撐。同時(shí)，年初人民幣匯率曾出現(xiàn)快速貶值，隨后在央行干預(yù)下才趨于穩(wěn)定。其原因在于人民幣內(nèi)在貶值壓力此前一直在積累，背后反映的是我國經(jīng)濟(jì)增速下行、中美利差收窄等因素導(dǎo)致國際資本大量外流。目前，市場對未來匯率走勢判斷的分歧較大，容易產(chǎn)生恐慌和避險(xiǎn)情緒，令匯率和股市之間互相影響。

證監(jiān)會制定熔斷機(jī)制的初衷在于穩(wěn)定市場，是為資本市場健康發(fā)展而作的合理安排。然而短期內(nèi)熔斷機(jī)制的實(shí)施，卻由于國際國內(nèi)環(huán)境的惡化，改變了投資者預(yù)期，強(qiáng)化了投資者的恐慌情緒，從而暫時(shí)沒有發(fā)揮其應(yīng)有作用。更甚者，由于市場價(jià)格不能及時(shí)反映交易者的意愿，導(dǎo)致價(jià)格扭曲和市場有效性下降。而價(jià)格扭曲加劇了市場波動，投資者的恐慌情緒因而加重。同時(shí)，由于我國二級市場以個(gè)人投資者為主，投資風(fēng)格上偏情緒化，喜歡跟風(fēng)和追逐熱點(diǎn)，羊群效應(yīng)也導(dǎo)致了1月初股市中極端行情的發(fā)生。

綜合分析上述因素，可以發(fā)現(xiàn)，是多種國際國內(nèi)負(fù)面因素和投資者心理的疊加導(dǎo)致了兩次熔斷的發(fā)生。值得注意的是，恐慌情緒在全球范圍內(nèi)的蔓延也主導(dǎo)了近期各國股市的整體走勢，而全球投資者情緒的穩(wěn)定需要一定的時(shí)間。長期來看，我國在保增長的邏輯下，為盤活現(xiàn)金流緊張的中小民營企業(yè)，政府會一直致力于通過實(shí)施各種行政手段，包括證金維穩(wěn)、限制大股東的減持比例等，來保證二級市場穩(wěn)定，從而為中小企業(yè)發(fā)展提供良好的外部融資環(huán)境。政府也將繼續(xù)通過建設(shè)和完善多層次資本市場，實(shí)現(xiàn)從淘汰落后產(chǎn)業(yè)到傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級、發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)的平穩(wěn)過渡。

在此過程中，資本市場一波三折、顛簸而行的表現(xiàn)實(shí)屬預(yù)期之中，然而中期企穩(wěn)和長期向上的趨勢不會改變。長期來看，熔斷機(jī)制的作用主要在于促進(jìn)真實(shí)信息傳導(dǎo)和穩(wěn)定市場波動，通過熔斷機(jī)制能夠?yàn)槭袌鐾顿Y者提供一個(gè)合理長度的冷靜期，有利于我國資本市場的健康發(fā)展。證監(jiān)會新聞發(fā)行人此前也表示，將認(rèn)真總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，進(jìn)一步組織有關(guān)方面研究改進(jìn)方案，廣泛征求各方面意見，不斷完善熔斷相關(guān)機(jī)制。因此，我們相信熔斷機(jī)制必然適時(shí)回歸，并最終將發(fā)揮穩(wěn)定A股市場的作用。