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　　專欄作家葉檀撰文指出，從港幣的漲跌來看，印證了人民幣與美元的民間判斷，印證了資金對于經(jīng)濟(jì)與匯率的明確態(tài)度。市場不相信口號，也不相信民粹主義，一個(gè)民粹主義者成為投資者，也只相信風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。這篇文章具有一定參考意義。

　　香港金管局（HKMA）忙壞了。為抑制強(qiáng)勢港幣不斷釋放港幣，因?yàn)橛泻樗话愕馁Y金想換成港幣。

　　9月，金管局在市場上的10次操作累計(jì)注入797.5億港元。10月，趨勢未改，香港金管局累計(jì)買入107億美元，創(chuàng)下六年以來最高水平。截至10月29日，香港銀行體系總結(jié)余達(dá)到540億美元，創(chuàng)下1997年有數(shù)據(jù)以來的最高水平。

　　從9月1號開始，金管局在市場賣出港幣買入美元已成為常規(guī)運(yùn)作。此前是在今年4月，從4月9日到4月24日，金管局被動(dòng)地從銀行購入共計(jì)92億美元。

　　金管局釋放港幣的原因是需求者太多，要維持與美元之間的聯(lián)系匯率。根據(jù)香港聯(lián)系匯率制度，港元兌美元的兌換匯率為7.80港元兌1美元。金管局會在7.75港元兌1美元的匯率水平時(shí)，從持牌銀行買入美元；當(dāng)觸及7.85港元的弱方保證時(shí)，會賣出美元，從而讓強(qiáng)弱雙向的兌換保證能以聯(lián)系匯率7.80港元為中心點(diǎn)對稱地運(yùn)作。

　　內(nèi)地看空人民幣或者希望進(jìn)行資產(chǎn)配置的資金希望換成港幣。

　　有三部分資金進(jìn)入香港。首先是內(nèi)地資金，9月，金管局發(fā)布《貨幣與金融穩(wěn)定情況半年度報(bào)告》，表示港元現(xiàn)貨匯率于8月底至9月初觸及7.75的水平，強(qiáng)方兌換保證在9月多次被觸發(fā)，可能是受到投資者因人民幣貶值而重新分配資產(chǎn)所致。

　　其次是香港本地資金。在人民幣大幅升值時(shí)把港幣換成人民幣的香港本地投資者，現(xiàn)在出現(xiàn)了預(yù)期大逆轉(zhuǎn)，也在轉(zhuǎn)回港幣。香港投資專家溫天納先生在接受媒體采訪時(shí)表示，“8月人民幣貶值后，很多投資者對于人民幣的看法有所改變。現(xiàn)在這些對港幣的需求并非外向型，而是內(nèi)向型，即本地投資者從人民幣存款或者投資工具轉(zhuǎn)出。”香港人民幣存款在下降。據(jù)香港金融管理局9月30日發(fā)布的數(shù)據(jù)，截至8月底，香港人民幣存款為9790億元，按月減少1.5%，為五個(gè)月以來首次下跌。9月更低，9月末人民幣存款余額為8956.65億元，單月環(huán)比下跌8.5%，22個(gè)月來首次跌破9000億元大關(guān)。

　　第三是市場變化導(dǎo)致投資資金的短期進(jìn)退。4月恰逢中國股市處于上升的白熱化階段，國際資金通過香港分享中概股收益，期間銀行的即期凈外匯頭寸明顯增加，有不少港元資金凈流入非銀行私人部門。到7月份時(shí)內(nèi)地股災(zāi)已經(jīng)發(fā)生，換成港幣主要是投資者對沖人民幣風(fēng)險(xiǎn)所需。

　　現(xiàn)在內(nèi)地與香港地區(qū)追逐港幣的人并不真的在追逐港幣，而是在追逐美元。這就像很多人向“王的女人”示好奉上珍玩，并不是因?yàn)閻凵狭恕巴醯呐恕保窍蛲跏竞茫Ｍ磉咃L(fēng)能夠刮到王的耳朵里，是一個(gè)道理。

　　持有港幣基本上等同于持有美元，那些曲線救國的投資者退而求其次換成港幣，希望與強(qiáng)勢美元搭上關(guān)系。

　　筆者今年碰到的投資者或者茫然，或者在部分換成外幣。今年8月人民幣匯率中間價(jià)定價(jià)變化后，人民幣匯率大幅波動(dòng)，8月11日大跌，而10月30日，人民幣在岸匯率暴漲400點(diǎn)，創(chuàng)下2005年以來最大漲幅，出現(xiàn)了在岸與離岸價(jià)格的倒掛現(xiàn)象。央行如此力挺人民幣匯率，還有可能加入SDR等利好，人民幣資產(chǎn)持有者依然如驚弓之鳥，為什么？

　　中國境內(nèi)投資發(fā)生了兩大變化。

　　首先是要求的低風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率降低，前兩年內(nèi)地銀行理財(cái)產(chǎn)品5％的收益率都無人問津，現(xiàn)在4％收益率的產(chǎn)品被大資金一搶而空，投資者帶著狐疑不信任的眼神，打量那些號稱10％以上收益率的產(chǎn)品。原因無他，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、市場波動(dòng)加劇、央行實(shí)行寬松的貨幣政策，人們預(yù)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)會上升而回報(bào)將下降。一度受到投資者狂熱追捧的余額寶，目前收益率只有3％左右。

　　投資回報(bào)率下降、或者風(fēng)險(xiǎn)上升，是利率下行的必然結(jié)果，而利率下行是地方政府與企業(yè)去杠桿的必然結(jié)果。地方政府負(fù)債率高，通過債務(wù)置換可以解決部分問題，不可能一牢永逸地解決地方政府債務(wù)，只能用低息債置換高息債，特殊情況下不得不一除了之。中國企業(yè)的負(fù)債如泰山壓頂，余永定先生最近透露，根據(jù)國外機(jī)構(gòu)的研究，中國的公司債務(wù)目前大約是16萬億美元左右，中國社會科學(xué)院的研究公司債務(wù)占GDP比重是140%-150%左右。從公司債務(wù)絕對數(shù)量來說，中國已經(jīng)超過了美國。

　　另一方面，市場波動(dòng)加劇。從亞太股市到恒生指數(shù)、上證指數(shù)，10月以后基本在反彈，按理此時(shí)進(jìn)入股票市場比兌換成美元或者港幣回報(bào)要高。問題在于，市場波動(dòng)太大，內(nèi)地從6月股災(zāi)開始高達(dá)50％左右的波動(dòng)自不必說，就是近期上漲之后，10月21日突然出現(xiàn)幅度高達(dá)6％的大跳水，對于投資者而言，追逐這樣的市場節(jié)奏會得心臟病。因此，出現(xiàn)了第二大變化。

　　其次，進(jìn)行資產(chǎn)配置。在人民幣上升、房地產(chǎn)股市上升周期，沒有人會聽的資產(chǎn)配置，現(xiàn)在被奉為圭臬。大家照樣會買房，但房地產(chǎn)不再是投資的惟一形式，很多人還會進(jìn)入股市，但那是小賭怡情的性質(zhì)，絕不會撲入全部身家。以前很少被關(guān)注的外匯市場，去年以來突然成為香餑餑。內(nèi)地投資者通過各種辦法將部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成美元或者歐元資產(chǎn)。

　　引用民生證券的研報(bào)，中國外匯儲備自2014年6月達(dá)到3.99萬億美元峰值后，一直處于下降趨勢中，原因包括美聯(lián)儲加息預(yù)期，大宗商品價(jià)格下行，內(nèi)外需雙萎靡等各種因素，目前連續(xù)5個(gè)月下降，至3.51萬億美元。國人所到之處，首先推高了當(dāng)?shù)胤績r(jià)，從澳大利亞的悉尼到美國的舊金山、加拿大的溫哥華，瘋狂上漲的房價(jià)大多有華人新移民的功勞。一旦人民幣匯率兌美元繼續(xù)下行，會有多少資金慌忙逃竄，以避免財(cái)富縮水？目前我國有54萬億元人民幣居民存款，就算其中只有30％換成美元，按照6.37的牌價(jià)，將換成2.54萬億美元。所以，只要趨勢不變，港幣還將繼續(xù)上升，金管局還會繼續(xù)忙碌。

　　內(nèi)地投資者直接投資港股太麻煩了，不僅要開境外帳戶，關(guān)鍵是買了港股通最后還要換回人民幣，股市的風(fēng)險(xiǎn)沒有去除，還增加了匯兌風(fēng)險(xiǎn)。正是這個(gè)原因，投資者對于QDII也不太熱衷。他們希望的是持有美元、港幣、歐元等資產(chǎn)，而不是冒著極大的風(fēng)險(xiǎn)，最終還要換回人民幣。

　　從港幣的漲跌來看，印證了人民幣與美元的民間判斷，印證了資金對于經(jīng)濟(jì)與匯率的明確態(tài)度。

　　市場不相信口號，也不相信民粹主義，一個(gè)民粹主義者成為投資者，也只相信風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。