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從中國廣東順德走出去的房產(chǎn)商碧桂園控股有限公司(下稱“碧桂園”，02007.HK)，決定要開啟一段海上筑夢(mèng)的傳奇。在衛(wèi)星地圖上尋找該集團(tuán)位于馬來西亞的森林城市這個(gè)項(xiàng)目時(shí)，定位坐標(biāo)卻指向一片汪洋。

碧桂園董事局主席楊國強(qiáng)在馬六甲海峽畫了一個(gè)圈，去年底宣布在馬來西亞柔佛州毗鄰新加坡的一片汪洋大海上投資2500億填海造城。

受行業(yè)環(huán)境、企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等因素影響，凈資產(chǎn)收益率五年來首次下滑，如何扭轉(zhuǎn)盈利能力，成為難題。碧桂園總裁莫斌在今年三月舉行的2015年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示，海外項(xiàng)目的毛利率比國內(nèi)高很多。

事實(shí)上，碧桂園是國內(nèi)最早開始海外擴(kuò)張的企業(yè)之一。2015年海外銷售收入占碧桂園總銷售額的比例約為3%，這距離其早期定下的20%目標(biāo)還有相當(dāng)距離。莫斌稱，公司雖然制定了海外戰(zhàn)略，但對(duì)國外的發(fā)展依然非常謹(jǐn)慎，因此森林城市對(duì)于碧桂園至關(guān)重要，只有這個(gè)項(xiàng)目成功了，公司才會(huì)考慮在海外的進(jìn)一步大力拓展。

造夢(mèng)之城

根據(jù)規(guī)劃，森林城市項(xiàng)目由四個(gè)島組成，總面積是13.86平方公里，可以容納幾十萬的人口，半個(gè)澳門的大小。這四個(gè)島的開發(fā)用地都將通過填海來獲取，項(xiàng)目計(jì)劃投資高達(dá)2500億，預(yù)計(jì)20年完成開發(fā)。

按照規(guī)劃，森林城市的絕大部分目標(biāo)客源將來自于中國國內(nèi)，碧桂園甚至期望引入產(chǎn)業(yè)，金融、醫(yī)療、教育，讓這個(gè)項(xiàng)目能夠?qū)崿F(xiàn)人居和經(jīng)濟(jì)的自我良性循環(huán)，成為一座世外桃源。

從經(jīng)濟(jì)意義上看，這是碧桂園希冀扭轉(zhuǎn)利潤(rùn)率逐年下滑局面的重要砝碼，以及擴(kuò)大集團(tuán)銷售規(guī)模的利器。

然而，風(fēng)險(xiǎn)仍不可忽視，畢竟在一片茫茫大海上創(chuàng)造出數(shù)千億的購房需求是沒有經(jīng)驗(yàn)可循的。

對(duì)此，碧桂園負(fù)責(zé)海外業(yè)務(wù)的執(zhí)行董事蘇柏垣表示：集團(tuán)內(nèi)部對(duì)風(fēng)險(xiǎn)充分論證過，這么大的項(xiàng)目，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)也是巨大的。但是鑒于公司是根據(jù)市場(chǎng)需求滾動(dòng)的開發(fā)和投入的，首期填海1平方公里約1500畝，實(shí)際投入并不會(huì)太大就可以逐步回籠資金。而且四個(gè)島預(yù)計(jì)二十多年才會(huì)開發(fā)完成，如果市場(chǎng)好，可能10年就會(huì)填海完成。

作為國內(nèi)最早開啟海外擴(kuò)張戰(zhàn)略的企業(yè)，目前，碧桂園已經(jīng)在馬來西亞擁有4個(gè)項(xiàng)目、澳大利亞擁有1個(gè)項(xiàng)目。不計(jì)森林城市計(jì)劃填海的13平方公里土地，其海外項(xiàng)目已有197萬平方米。

進(jìn)軍海外市場(chǎng)初期，碧桂園曾經(jīng)透露集團(tuán)海外拓展目標(biāo)是海外銷售額占集團(tuán)的20%。去年，碧桂園年銷售1402億中，大約有40億~50億來自于海外，占比約為3%。能不能實(shí)現(xiàn)海外20%的銷售占比，森林城市至關(guān)重要。

對(duì)于森林城市的銷售目標(biāo)，碧桂園高層并未公開表態(tài)，僅表示會(huì)以銷定產(chǎn)。《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》從接近碧桂園核心高層的人士處獲悉，該集團(tuán)計(jì)劃在項(xiàng)目推出的首個(gè)經(jīng)濟(jì)年度實(shí)現(xiàn)合同銷售目標(biāo)近300億，占集團(tuán)國內(nèi)銷售額的15%~20%。數(shù)據(jù)顯示，碧桂園2016年在國內(nèi)的銷售目標(biāo)是1680億。

盈利新起點(diǎn)？

海外市場(chǎng)對(duì)于碧桂園來說，其戰(zhàn)略意義已經(jīng)不亞于中國國內(nèi)。在該集團(tuán)發(fā)布2015年業(yè)績(jī)的新聞發(fā)布會(huì)上，該集團(tuán)高層直接宣稱：國內(nèi)追求規(guī)模增長(zhǎng)，海外追求利潤(rùn)增長(zhǎng)。

2015年，碧桂園合并報(bào)表的總收入達(dá)1132.2億元，同比增長(zhǎng)約33.9%；土地增值稅撥備前毛利約為228.6億元，同比增長(zhǎng)3.7%；核心凈利潤(rùn)達(dá)97.1億元，同比增長(zhǎng)5.1%。

利潤(rùn)與營收的不同步增長(zhǎng)，已經(jīng)顯示出碧桂園在盈利能力上的疲軟。數(shù)據(jù)顯示，2011年~2015年，公司毛利率分別為34.5%、36.6%、30.3%、26.1%以及20.2%。2015年，該公司核心凈利率已經(jīng)下降為8.6%的個(gè)位數(shù)水平。

利潤(rùn)率的下降，離不開宏觀面及企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化的影響，但一個(gè)基本事實(shí)是，中國房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)過了高利潤(rùn)階段，行業(yè)盈利能力的下滑已經(jīng)成為難以回避的趨勢(shì)。

即便2016年國內(nèi)房?jī)r(jià)上升預(yù)期較強(qiáng)，但土地成本和人工成本的上升，將侵蝕掉開發(fā)商相當(dāng)大一部分利潤(rùn)。從碧桂園來看，2015年，公司銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用甚至財(cái)務(wù)費(fèi)用都有所下降，其融資成本更是降到6.2%的歷史低點(diǎn)，而利潤(rùn)率卻是五年最低值。

受此影響，凈資產(chǎn)收益率(ROE)五年來首次下滑。2011年~2014年，公司ROE連續(xù)4年維持在20%上下，到2015年中期下降至約8.22%，2015年末期約為15%。

碧桂園高層在媒體發(fā)布會(huì)上表示，2016年的利潤(rùn)率一定會(huì)上升，其原因有三：一是國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)好轉(zhuǎn)，房?jī)r(jià)有上升趨勢(shì)；二是碧桂園產(chǎn)品升級(jí)；三是海外市場(chǎng)毛利率普遍高于國內(nèi)。

莫斌和碧桂園財(cái)務(wù)官吳建斌，在回應(yīng)利潤(rùn)率問題時(shí)，多次強(qiáng)調(diào)海外市場(chǎng)尤其是森林城市。“目前森林城市還處于投入早期，如何將這些投入分?jǐn)偟秸麄€(gè)項(xiàng)目的損益目前還沒有確定，但可以肯定的是，海外項(xiàng)目的毛利率比國內(nèi)高很多。”