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　　加拿大皇家銀行風險管理資深顧問陳思進先生撰文指出，2016年，全球經濟均不樂觀，就像選丑大賽那樣，最多只能相比誰不更丑。而中國，將拋棄新凱恩斯主義，通過“供給側結構性改革”，進入“新常態”。一旦通過改革陣痛期，將重回經濟可持續健康發展的軌道上。這篇文章具有一定參考意義。

　　轉眼間，2015年即將成為歷史，一個嶄新的2016年馬上就要開始了。回顧2015年的投資環境，用驚濤駭浪來形容都不為過，尤其是中國的股市，影響市場上下起伏的重要因素，當歸結為世界經濟的變化和美聯儲的貨幣政策。　　一、美國三年內再次陷入衰退是大概率事件2015年令人印象最深刻的，則莫過于國際原油的大跌。12月11日（星期五），布倫特原油跌破每桶38美元，至37.93美元一桶。相比2014年12月11日跌去了24美元（或39. %），創下2008年7月以來的歷史新低，那時布倫特原油高達每桶146美元。

　　上周五的原油暴跌，導致大宗商品的股價大動蕩。繼紐約股市下跌之后，英國股票市值蒸發了730億英鎊，倫敦富時100指數收盤5,952.78點，下跌了135.27點，隨即國際能源機構（IEA）預測，原油過剩將持續一年。

　　此外，銅價下跌至2.04美元。11月，彭博大宗商品指數跌到了16年來的最低位，而且美國企業債務違約倍增。然而過去一年來，許多經濟學家和美國政府官員都認為，美國經濟持續增長帶動了就業，并在科技創新驅動的作用下，再一次釋放出潛能，美元也走向了升值通道，美國經濟恢復良好，加息在即。

　　不過，根據一項美國調查的數據顯示，有70%的美國人認為，美國經濟自2008年爆發危機至2009年衰退結束，經濟已被永久損壞。而84%的民眾不相信有所改善。

　　畢竟，股市是一個國家經濟的晴雨表。自2009年3月股市觸底后，標普500指數上漲了約200%，紐交所上漲了165%，納斯達克指數漲幅超過260%，而道瓊斯工業平均指數也上漲超過165%。因此，很多人得出結論認為，美國經濟已完全復蘇：因為失業率下降到了6.1%，僅僅通脹率低于2%的目標（截至10月底只有1.29%）。

　　但事實卻是，自從美聯儲啟動大手筆的量化寬松政策（QE），并降低短期利率接近零。低利率環境本該鼓勵銀行放貸，給更多的企業和個人。與此相反，美國大銀行收緊貸款規則，利用這個機會為自己進行戰略投資。而且銀行更愿意貸款給富有的美國人。

　　人為保持低利率的貨幣政策，使便宜的借貸被普遍認為是推動股市飆升的助燃器。當標準普爾500指數飆升200%的同時，美國人接受食品券的人數翻了一番，達到4,623萬，基本上是美國人口的1/6。

　　從一個更廣泛的衡量標準來分析，自2008年的經濟大衰退開始，占美國人口1%的收入最高階層，他們的收入上升了30%以上。而底層99%的美國民眾，他們的收入僅增加了0.4%。在所謂的經濟恢復階段，前者占據了總增長的95%。

　　更加不幸的是，美國日益擴大的貧富差距，使經濟恢復拖延了5年時間，調降了推動標準普爾（S&P）的增長預期。因為標準普爾預計：在下一個十年中，每年的經濟增長率為2.5%，低于5年前2.8%的預測水平。比如2012年，IMF預測美國GDP為2.8%，但實際上僅錄得1.9%的增長率。

　　雖說美國股市的表現還不錯，但美國經濟的基本面卻不令人特別滿意。比如，失業率從4年前的10%，降到了目前的6.2%，這個數字是有一點誤導大眾的。

　　據美國勞工統計局公布的數字顯示，數以百萬計的失業人員（包括失業時間超過6個月）希望獲得全職工，但不得已只能從事兼職的崗位，反映出經濟持續疲軟的一面。最重要的是，就業率（U-6）依然維持在12.6%的可怕水平。

　　對于那些還有工作的人來說，職員薪酬在每一個層面都降低10%，即便比大衰退之前少，也算是幸運一族了，尤其是金融從業人員，薪酬的降幅比例就更大了，從2013年下半年起至2014年下半年，絲毫沒有增加工資的跡象。通過調整通脹（累計上升了15%）之后，約有70%的勞動大軍每小時的工資，依然低于2007年同期。最低收入者的黃金時代，是在20世紀90年代末。

　　即便美國房市成為美國經濟中的亮點，其實也并不像許多人認為的那樣強勁。自2012年開始，Case-Shiller房價指數已攀升了25%，但是仍然需要額外增加20%，才能突破衰退之前的水平。

　　長話短說吧，種種跡象顯示，目前美國的經濟情況與2007年相似。也就是說，引發2008年金融風暴的同樣模式正漸漸形成，三年內美國再次陷入衰退的可能，將是大概率事件。

　　而之前美聯儲十年來的首次加息，可能恰恰是他們已經意識到問題的嚴重性，目前加息是為今后危機之時的降息做鋪墊(buffer)。

　　但是預防遠勝治療！只有啟用真正的解決之道，如徹底摒棄新凱恩斯主義，回歸經濟金融的本源來糾正錯誤，才能避免重蹈金融危機的覆轍！二、2016年歐洲區經濟仍然面臨挑戰2016年對歐元區的經濟來說，面臨諸多的挑戰。

　　先回顧2015年第三季度，由于歐元區頗為健康增長的內需支撐，尤其是油價回落擴大了私人消費，使經濟似乎顯現了持續而穩定的增長。然而更完整的數據顯示，盡管歐元相對于其它主要貨幣疲軟，但由于主要新興市場經濟持續惡化，使得歐元區的海外銷售放緩。外部環境的不利因素影響了歐元區的出口，其GDP增長放緩為0.3%，略低于第二季度0.4%的水平。

　　而歐元區2015年10月的失業率高達10.7%，稍低于9月的10.8%，跌到了2012年1月以來的最低值。最近的數據表明，第四季度的失業率增長勢頭依然維持在兩位數。不過，12月調查的一個亮點，是綜合采購經理人指數錄得54.0（11月是54.2），這是由于制造業和服務業的健康發展，為增加新的業務提供了支持。

　　展望2016年，一個具有挑戰性的政治格局籠罩在歐元區。民粹主義政黨的影響力（無論是從左派還是右派）正蓄勢待發，在歐洲和本國的政治議程中出現政策風險，比如開放的邊界和移民政策、財政緊縮措施以及危機管理。

　　像是法國12月的地方選舉，右翼政黨表現出上升的超人氣（主要是國民陣線）。而在西班牙——關鍵的歐元區非主要經濟體之一（德國和法國是歐元區最重要的兩個經濟體），12月20日的大選產生了一個支離破碎的國會，這本身就不是一個巨大的驚喜。不過，這種情況很難組成一個聯合政府，并且使向前發展的改革進程陷入了癱瘓。

　　同樣的情況也發生在意大利——另一個關鍵的歐元區非主要經濟體。意大利集中了很大份額的歐洲懷疑論者，以及民粹主義政黨的選民，包括葡萄牙新的少數黨政府的穩定性，連同希臘政府都是影響經濟增長的主要因素。

　　然而從經濟層面來分析，2016年德國GDP將從原先預測的1.7%，調整到1.4%，法國從1.4下調至1.1%。而意大利GDP上升至1.0%，西班牙為2.3%。對整個歐元區GDP的預測保持在1.4%。

　　如果油價繼續下跌的話，在某種程度上或比央行貨幣刺激政策更有效。對消費者來說相當于減稅，可支配收入增加，他們可以借此機會增加儲蓄、償還債務和增加消費，有助于刺激經濟增長。不過，如果油價跌幅太大的話，另一方面也會對產生令人不安的低通脹，甚至通縮。

　　此外，歐洲央行未來量化寬松的規模，將面臨技術上的限制、及歐元區相當復雜的政治環境。預計2016年9月，歐洲央行將繼續貨幣寬松的政策，推出600億歐元。但是如果全球經濟增長不如預期，其有限的火力可能無法捍衛歐元，以及歐元區2%的通脹目標仍然遙不可及。

　　德國是歐元區最大、最重要的經濟體。2015年第三季度經濟增長的動力，在較小程度上是私人和大眾消費，但是出口不振和投資萎縮拖累了經濟增長，第四季度的情況也基本類似。2016年，德國的勞動力市場可能繼續保持強勁的狀態，因為去年10月和11月，德國失業率處于歷史低點，而且擴張性的貨幣政策支撐著私人消費。

　　德國第四季度的消費者信心指數略微下降，因為新興市場的需求正放緩，導致10月份出口不振。盡管公共消費有所提升，部分原因是由于增加的移民支出。不過從積極的方面來分析， 2015年最后一個季度，德國工業已然恢復生產，綜合PMI指數和企業信心均相當強勁。在政治決策上，總理默克爾對難民危機的處理，答應選民減少移民到德國的流量，緩解了執政聯盟內部的緊張局勢。

　　綜上所述，雖然2016年歐元區的GDP增長預計將比2015年略高0.2%，從1.6%上升至1.8%。可整個歐元區中也只有德國的經濟前景還頗為樂觀，其他國家均還在不同程度陷在經濟泥潭之中。

　　最后再提一下，歐元區的致命弱點依然存在，即統一的央行及貨幣政策，但歐元區各國卻又都擁有獨立的財政，使得整個歐元區依然陷在歐債危機之中。而德國默克爾反復強調的是：“財政緊縮是應對歐債危機唯一正確之道，除此之外別無良方，而緊縮帶來的經濟衰退是在糾正過去錯誤的過程中不可避免的代價！”但是，說說容易，緊縮所帶來的問題可能更大。因此，2016年，歐債危機將依然無解。三、遭受重創后的日俄經濟展望2016年，俄羅斯作為世界最大的經濟體之一，因受西方經濟的制裁而倍受重創。而持續至今的經濟結構性問題，包括低生產率和壟斷的重點行業，也是影響俄羅斯經濟發展的主要因素。

　　近一年來，疲軟的油價已將俄羅斯經濟推向了嚴重的經濟衰退。在經濟陷入困境的同時，俄羅斯盧布急劇降至2015年的最低點，在12月30日今年最后一天的交易日，匯價跌到了1美元兌73.2盧布，相比去年同期大幅下降了超過20%。

　　盧布的困境，反映了俄羅斯嚴重依賴石油出口的嚴峻經濟形勢：預計2015年經濟收縮了3.7%，通脹率則高達15%，而調整通脹后（從2014年起）的工資下降了9.2%，令普通百姓的生活質量明顯下降。

　　盧布貶值，意味著當俄羅斯人走出國門的時候，就不能再那么奢侈了。比如，原本想去泰國和羅馬的熱門旅游景點休假，現在就只能去亞美尼亞和格魯吉亞，成本更低更經濟實惠。

　　但是反過來分析，這極大地限制了人們出國的可能。即便在一般的假期里，按照俄羅斯的旅游景點標準，就是前往索契這樣的地方，對許多俄羅斯游客來說，現在也變得太昂貴了。

　　目前，就連短途旅行到附近的土耳其，對俄羅斯人來說也不再可能了。因為自從土耳其擊落俄羅斯的戰機之后，俄羅斯便斷絕與土耳其的貿易往來，甚至禁止游客前往土耳其！

　　此外，由于2014年俄羅斯入侵烏克蘭和克里米亞，被西方國家視為非法的舉動，繼而對俄羅斯實施了經濟制裁。美國的制裁包括強制性的資產凍結，以及不超過100個俄羅斯人的旅行禁令。而歐盟具有針對性的制裁將近100多個，不僅凍結許多行業的再融資，而且消弱他們的投資。

　　以美國為首的西方各國，堵住了莫斯科的借貸之路，使其銀行無法到國際市場上融資。西方的輪番制裁，導致盧布狂跌、物價上升，經濟遭受重創！盡管美國和俄羅斯在一些領域繼續合作著，特別是與伊朗的核協議，但兩國關系依然冷若冰霜。根據國際貨幣基金組織（IMF）的預測，2015年從俄羅斯流出的資金高達1000億美元。

　　展望2016年，孤立俄羅斯的后果，對俄羅斯的經濟和人力資本是災難性的，導致他們得不到資金、技術和新知識，在全球市場失去競爭能力。而且，這一趨勢正進一步地加劇。

　　不過，俄羅斯總理梅德韋杰夫的看法則比較樂觀，他表示盡管石油收入仍然占俄羅斯聯邦預算的44%，但是比過去的70%要少得多，這說明“我們的預算收入結構，已經修改得相當好了”。

　　俄國是資源出口大國，那么能源進口大國日本在新的一年里，經濟前景又將如何呢？

　　2016年，由于受到外部需求急劇放緩的影響，導致了“日本出口和工業生產的標有收縮”，盡管日本實際工資增長預期好轉了，但是國內私人消費依舊低迷。“經合組織”下調了日本經濟的增長前景，從原先預計的1.2%調整到1.0%，整體來說比其它發達經濟體更加疲軟。

　　此外，市場普遍擔憂日本減少財政赤字的能力。日本的國債已是GDP的240%，預算赤字還在不斷地擴大，預計2016年的赤字可能達到GDP的50%。

　　眼下“安倍經濟學”的財政刺激計劃已遭到質疑——也就是積極的貨幣寬松政策。到目前為止，經濟數據和輿論都認為，這些政策并未刺激消費者多花錢消費，結束日本多年通貨緊縮的狀況。

　　事實上，量化寬松（QE）只是一種貨幣刺激政策，就好似在病人病危時所使用的強心針一般，救急救不了窮，如果量化寬松真能解決問題的話，日本也就不會通縮20多年（所謂的“失去的二十年”），至今依然走不出通縮的漩渦，從之前本來的不負債，到目前全球最大的負債大國。

　　其實，大多數日本觀察家和經濟學家、甚至安倍本人也都知道，日本想恢復可持續增長，需要放松管制和結構改革，以應對不斷增長的公共債務等，而最關鍵的是，像美國那樣的，結束量化寬松。但是，吸毒容易，戒毒難啊！四、“陣痛”中的中國經濟去年12月底，總部位于巴黎的經合組織，在其2016年的經濟展望報告中表示，因新興市場經濟的進一步減弱，全球的經濟增長將從去年預測的3.6%，下調至今年的3.3%，一個最重要的原因，是中國經濟放緩打擊了金融市場的信心，影響了許多經濟體的增長前景，包括發達經濟體。

　　因為在未來若干年，中國將可能超過美國成為世界最大的經濟體，其重要的地位，意味著世界經濟都將仰賴中國的健康發展。因此，當中國經濟出現負面消息的時候，比如，2015年夏天上海證券交易所爆發股災，世界各地都感受到了它的沖擊力。

　　近兩年來，中國面臨低迷的投資、制造業和產能過剩，政府開始快速地調整方向，習近平主席表示未來5年，只要保住6.5%的經濟增長，就可維持中高速增長的“新常態”，努力降低過度依賴公共投資的預期，并下調了2016年的經濟增長，從先前預測的7%降至6.9%。

　　然而，經合組織卻將中國的增長預期定為6.5%， 同時把2017年的增長率更下調至6.2%。但是，有鑒于中國日益減少的內需、較低的工資上漲率，以及低迷的新房開工率（相比2015年10月下降25%），牛津經濟研究院的預測則更低，2016年的經濟增長應該只有6.3%，無法保住6.5%的目標。

　　因此，去年底中央經濟工作會議的著重點，是去產能、去庫存、去杠桿、降成本和補短板，強調通過“供給側結構性改革”，取代以“投資拉動消費”的增長模式。正如習近平在亞太經合組織（APEC）峰會上演講的那樣：“要解決世界經濟深層次問題，單純靠貨幣刺激政策是不夠的，必須下決心在推進經濟結構性改革方面做更大努力，使供給體系更適應需求結構的變化。”

　　話說自2008年金融危機爆發以來，至今已經走過7個年頭了，當前全球經濟出現了一齊下滑的情況，正處于另一次大衰退的邊緣。美國經濟學家費雪（Irving Fisher）首次提出“債務沉積—通貨緊縮”效應，成功地指出經濟波動的主要原因，就在于中央銀行貨幣供應不足，造成企業債務沉積，進而導致全社會通貨緊縮與經濟危機。

　　但是美聯儲的量化寬松貨幣政策，其超量的貨幣根本沒有到企業，也沒有去往美國家庭，銀行惜貸導致大量美元滯留于商業銀行內部，變成巨量的超準備金。按照凱恩斯主義經濟學的解釋，這一現象被為“陷入流動性陷阱”，也就是超發再多的貨幣，經濟沒有起色，也沒出現通貨膨脹，經濟非但不增長，物價反而下降了，比如當前油價斷崖式的下跌。

　　不過，經合組織卻將中國的增長預期定為6.5%，同時把2017年的增長率更下調至6.2%。所以去年底，中央經濟工作會議的著重點，是去產能、去庫存、去杠桿、降成本和補短板，強調通過“供給側結構性改革”，取代以“投資拉動消費”的增長模式。

　　也就說新凱恩斯已成過去，而中國的“供給側結構性改革”將成為未來，就是要從供給、生產端入手，通過不斷提高技術水平解放生產力，合理調整供給結構，提升競爭力促進經濟發展，清理掉一批僵尸企業，淘汰落后產能，將發展方向鎖定新興領域，創造新的經濟增長點，從而引導需求，創造消費。

　　總之，2016年，全球經濟均不樂觀，就像選丑大賽那樣，最多只能相比誰不更丑。而中國，將拋棄新凱恩斯主義，通過“供給側結構性改革”，進入“新常態”。一旦通過改革陣痛期，將重回經濟可持續健康發展的軌道上。（摘自《資本金融研究院》公眾號）