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近日寶能系和萬(wàn)科的股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)迅速占據(jù)了各大媒體頭條，險(xiǎn)資舉牌成為資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，舉牌概念股異動(dòng)，也讓投資者擔(dān)心會(huì)否出現(xiàn)風(fēng)格切換。我們認(rèn)為風(fēng)格切換沒(méi)有春天，時(shí)間上，春季難出現(xiàn)風(fēng)格切換，節(jié)奏上，風(fēng)格切換要么瘋狂要么死亡，沒(méi)有春風(fēng)細(xì)雨的慢慢情深，真正值得注意的是，夏季可能出現(xiàn)短暫的疾風(fēng)驟雨。

1、春季風(fēng)格切換的兩大誤區(qū)

認(rèn)為春季迎來(lái)風(fēng)格切換的核心邏輯無(wú)非有二：一是保險(xiǎn)資金入場(chǎng)，由于其更偏好主板藍(lán)籌，將帶來(lái)風(fēng)格切換；二是資產(chǎn)荒背景下增量資金入場(chǎng)，錢(qián)多利于大盤(pán)藍(lán)籌。事實(shí)真的如此嗎？

誤區(qū)一：險(xiǎn)資天生愛(ài)藍(lán)籌。整體而言，保險(xiǎn)資金持倉(cāng)中主板藍(lán)籌占比高，金融板塊一枝獨(dú)秀，但這也會(huì)隨市場(chǎng)而變。14年4季度金融藍(lán)籌最瘋狂時(shí)，險(xiǎn)資主板持倉(cāng)占比一度提升至95%，創(chuàng)下2010年以來(lái)新高，但進(jìn)入15年后，隨著中小創(chuàng)快速上漲，險(xiǎn)資主板持倉(cāng)迅速回落，二季度跌至90.5%。14年4季度到15年2季度，險(xiǎn)資持有股票和基金的比例從10%升至16%，新增規(guī)模約7600億，其中股票持倉(cāng)新增規(guī)模約4600億（按照過(guò)往股票與基金6:4的比例推算）。15年1季度險(xiǎn)資新增主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的投資規(guī)模環(huán)比增速分別為22.5%、101.1%、114.9%，2季度為15.9%、33.5%、71.8%，由此可見(jiàn)，在15年上半年險(xiǎn)資加速入市階段，新增資金的配置主要集中在了中小創(chuàng)，其中，醫(yī)療保健、信息技術(shù)、日常消費(fèi)等倉(cāng)位提升較多。因此，雖然險(xiǎn)資在主板配置更多，但結(jié)構(gòu)也在不斷變化，真正能帶來(lái)收益率的方向才是新增資金的配置主力。

誤區(qū)二：增量資金入場(chǎng)，更利于大盤(pán)藍(lán)籌。一種直觀感受，大盤(pán)藍(lán)籌盤(pán)子大，錢(qián)多才能推動(dòng)股價(jià)上漲，因此增量資金少時(shí)，中小創(chuàng)更活躍，增量資金多時(shí)，大盤(pán)藍(lán)籌表現(xiàn)會(huì)好。從上證50、中小板、創(chuàng)業(yè)板的流通市值看，三者目前分別為12.5、6.9、3.2萬(wàn)億，上證50的流通市值幾乎為創(chuàng)業(yè)板的4倍。但是，自由流通市值上證50、中小板、創(chuàng)業(yè)板分別為4.0、4.2、2.3萬(wàn)億，上證50只有創(chuàng)業(yè)板的2倍不到。從交易金額看，2013年之前創(chuàng)業(yè)板成交金額多數(shù)時(shí)間均低于上證50，但13年至今，創(chuàng)業(yè)板周成交金額/上證50周成交金額平均在1.2左右，近三個(gè)月更是達(dá)到2.3左右，創(chuàng)業(yè)板成交已明顯大于上證50。15年上半年增量資金加速入市時(shí)，創(chuàng)業(yè)板成交額相比上證50明顯放大，股價(jià)表現(xiàn)上更優(yōu)，可見(jiàn)，錢(qián)多錢(qián)少同樣跟風(fēng)格關(guān)系不大。

2、風(fēng)格切換不瘋狂必死亡，現(xiàn)在沒(méi)風(fēng)

如果險(xiǎn)資入市和增量資金入場(chǎng)都不是風(fēng)格切換的決定性因素，那風(fēng)格切換的真正動(dòng)力又來(lái)自何處？實(shí)際上12年以來(lái)，嚴(yán)格意義上只有兩次出現(xiàn)了典型的風(fēng)格切換，一次是12年12月，源于十八大后改革預(yù)期強(qiáng)化，一次是14年11月，源于本輪降息周期開(kāi)啟。除了自上而下的政策催化外，兩次風(fēng)格切換還有一個(gè)共同之處，就是前期中小創(chuàng)和藍(lán)籌股價(jià)差距拉大，機(jī)構(gòu)配置過(guò)度偏離，以至于機(jī)構(gòu)重配置很容易帶來(lái)風(fēng)格的較大波動(dòng)。

2012年12月-13年1月。12年3季度PMI、工業(yè)增加值等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)快速反彈，同時(shí)，12年11月十八大召開(kāi)改革預(yù)期發(fā)酵，盈利預(yù)期改善疊加風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，12月4日開(kāi)始，以銀行、地產(chǎn)為代表的價(jià)值藍(lán)籌開(kāi)始率先反彈，上演年底突襲好戲。不過(guò)從市場(chǎng)表現(xiàn)看，藍(lán)籌好戲并沒(méi)有上演多久，12年12月4日上證50與創(chuàng)業(yè)板指基本同步上漲，但上證50僅在前半個(gè)月略跑贏，期間上證50相對(duì)創(chuàng)業(yè)板的最大超額收益為5.1%，1個(gè)月后二者累計(jì)收益持平，之后創(chuàng)業(yè)板指一路絕塵。

2014年11月-2015年1月。14年7月，周永康被立案審查、四中全會(huì)確立依法治國(guó)主題，改革之輪驅(qū)動(dòng)，增量資金入場(chǎng)，這一時(shí)期大小盤(pán)上漲基本持平。11月21日央行降息，機(jī)構(gòu)持倉(cāng)降至歷史新低的券商迎風(fēng)起舞，市場(chǎng)風(fēng)格迅速向大盤(pán)股轉(zhuǎn)移。從市場(chǎng)表現(xiàn)看，14年11月21日降息后，前1個(gè)半月上證50領(lǐng)先，期間上證50相對(duì)創(chuàng)業(yè)板的最大超額收益在1月5日達(dá)到峰值60%，1月5日后創(chuàng)業(yè)板更強(qiáng)，到4月2日二者累計(jì)收益持平（歷時(shí)4個(gè)月左右），之后強(qiáng)者恒強(qiáng)。

總結(jié)2012年以來(lái)的兩次風(fēng)格切換，過(guò)程幾乎都是暴風(fēng)驟雨式的，藍(lán)籌要么瘋狂要么死亡，且呈現(xiàn)出兩大特征：一是大象起舞需刮大風(fēng)，也即風(fēng)格切換需要很強(qiáng)的政策事件催化，如12年的十八大召開(kāi)、14年的降息刺激。二是風(fēng)格切換來(lái)也匆匆去也匆匆，期間藍(lán)籌相對(duì)收益領(lǐng)先的時(shí)間并不長(zhǎng)，如12年12月上證50僅在前半個(gè)月跑贏創(chuàng)業(yè)板，即使癲狂如14年，上證50領(lǐng)先1個(gè)半月后創(chuàng)業(yè)板也開(kāi)始表現(xiàn)更強(qiáng)，因此，風(fēng)格切換更多是階段性。回到當(dāng)下，大風(fēng)還未看到，風(fēng)格切換的時(shí)機(jī)尚不成熟。

3、警惕夏季短暫的疾風(fēng)驟雨

對(duì)于未來(lái)的風(fēng)格切換，我們猜測(cè)2016年年中出現(xiàn)的概率較大，屆時(shí)可能會(huì)出現(xiàn)兩大催化：

一是16年6月A股納入MSCI迎來(lái)再評(píng)估。隨著人民幣納入SDR，16年6月A股納入MSCI將是大概率事件，將帶來(lái)海外被動(dòng)型基金的配置需求。如果完全納入A股，MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)、全球市場(chǎng)指數(shù)分別增加A股權(quán)重15.7%、2%。目前全球追蹤這兩個(gè)指數(shù)的產(chǎn)品規(guī)模分別為1.5萬(wàn)億和2.1萬(wàn)億美元，靜態(tài)測(cè)算新增A股配置資金2652億美元，按照期初10%的折算比例測(cè)算，增量資金為265億美元，折算為1700億人民幣。根據(jù)目前MSCI中國(guó)A股指數(shù)以及MSCI大中華指數(shù)（包含H股和B股）的GICS行業(yè)分類(lèi)，其中占比最大的為金融板塊，在兩個(gè)指數(shù)中占比均超過(guò)30%，如果A股成功加入MSCI，金融板塊受益最為顯著。

二是從自上而下的宏觀背景看，隨著15年來(lái)貨幣寬松和積極財(cái)政效果的不斷累積，如果經(jīng)濟(jì)在16年中出現(xiàn)階段性趨穩(wěn)，也將為風(fēng)格切換提供良好的溫床，屆時(shí)市場(chǎng)迎來(lái)風(fēng)格切換的條件可能更為成熟。(（（本文作者荀玉根系海通證券首席策略分析師，注冊(cè)國(guó)際投資分析師（CIIA），《新財(cái)富》最佳分析師2015年第二名、和訊評(píng)論特約研究員）
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