證券市場紅周刊 記者 | 惠凱
2020年底是分級基金退出市場的最終時間點，這對于目前市場尚存1200億左右的分級基金來說，留給其退出的時間已經不多。為保證持有人大會通過，很多分級基金采取多種方式以達到轉型目的，甚至有的采取強制執行措施，如此行為引發了部分基民的不滿。
分級基金曾是A股市場的明星產品，其被視為中國證券市場的獨特金融創新產品，但在“股災”期間，因分級基金的連續下折導致不少B類基金的持有人損失慘重，乃至有部分投資者在證監會所在的富凱大廈門前舉行抗議。其后，監管層也收緊了對分級基金的監管，尤其是2018年出臺的《資管新規》征求意見稿，提出“公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級”的表態基本宣告了分級基金的“死刑”。
按照相關法規要求，分級基金轉型議案需要獲得參與投票表決的2/3份額以上持有人表決通過才能過關，而為了保證持有人大會通過，雖然銀華等公募基金通過關聯人大額申購的方式獲得優勢投票權，可像招商白酒這樣規模在50億元以上的分級基金，無論是召集會議還是投票通過的不確定性仍較大。
有公募基金表示，即便投票不通過也要整改，可如此決定似乎與《基金法》的內容有所沖突。在已經完成整改的基金中，由于和原有投資人的風險偏好不匹配，不少老持有人選擇贖回，這一決定導致很多基金產品面臨規模大幅縮水壓力。與此同時，因部分基金公司將轉型后的基金視作新產品，并收取較高的贖回費，這一舉措還引發了很多基金持有人不滿，認為此舉已涉嫌重復收費。
鵬華、招商等公募分級基金整改壓力較大
據Wind最新數據，目前國內現存分級基金96只，總規模1184億元。其中，母基金規模在億元以上的有80多只，規模超過10億元的有20只，招商中證白酒、興全合潤分級、招商中證證券公司的規模居于前三，分別有129億元、99億元和75億元。
對于分級基金，《中國證券報》2018年曾報道，彼時監管部門召開閉門會議，要求公募基金在2018年6月底前提交整改《可行性研究報告書》，并傳達了分級基金的整體整改方案：規模＜3億元，需在2019年6月前完成整改；規模＞3億元，將整改期限延長至2020年《資管新規》過渡期結束。目前來看，大部分規模在3億元以下的分級基金仍未在2019年6月前完成整改。
對于整改方式，恒泰證券投顧團隊表示，分級基金未來只有兩條路：轉型+清盤。轉型首選目標是LOF基金，而分級基金規模較小的則有可能選擇清盤，如國投瑞銀瑞和滬深300指數分級基金、諾德深證300指數分級基金、工銀瑞信中證環保產業分級基金等就采取清盤方式。參考過往已清算的產品，可發現清算前規模基本都在1億元以下。就目前來看，資本市場上規模在1億元以下的分級基金接近15只，如鵬華中證環保產業、交銀互聯網金融、融通中證軍工等，其中，最袖珍的工銀瑞信高鐵產業規模甚至不到2000萬元。
那么，有哪些公募整改壓力較大？Wind顯示，鵬華基金、國泰基金、信誠基金、招商基金旗下尚存的分級基金數量較多，規模較大。其中，鵬華基金旗下尚有15只分級基金，招商基金有8只等。
基金公司巨額申購保證投票通過，
投票被否仍整改引發爭議
目前來看，距分級基金完成整改大限時間僅剩下兩個多月，為了在規定時間內召開持有人大會并保證投票通過，基金公司也在想盡辦法，如銀華資源分級的投票過程就是一個典型案例。
據公告，銀華資源份額的有效表決票所代表的基金份額總額為2457萬份，其中，銀華資本管理(珠海橫琴)有限公司持有2279萬份，1.2萬份基金份額表示反對。工商信息顯示，銀華資本是銀華基金的全資子公司。值得注意的是，就在銀華資源在投票登記日前后，其A份額突然增加了1398萬份，這很可能是銀華資本突然申購的結果。雖然投票順利通過，但此舉還是招致了一些投資人的不滿。王先生就認為，基金公司利用手中資金優勢，強行代表了中小投資者的意見。
在尚未完成投票的其他分級基金中，值得關注的是興全合潤分級。該基金由明星基金經理謝志宇掌舵，基金凈值年內漲幅高達54.78%，總規模從2019年底的56億元上升至今年6月底的98.6億元。今年9月底，興全基金發布公告稱，將召開持有人大會，議題為取消分級運作機制，轉型為LOF基金，投票時間截至10月底。管理人在公告中表示，即便投票未能通過，也會按照《資管新規》的要求在2020年底前強行完成整改。
“迷你分級基金可以由基金公司自主申購來影響投票權，但目前還有不少分級基金規模很大，基金公司已無力申購如此多的份額，因此只能出此下策。”有投資人如是分析。但其同時也提出，這種舉措似乎與《基金法》規定又產生矛盾，涉嫌違約。《基金法》在第八章“公開募集基金的基金合同的變更、終止與基金財產清算”中規定，“按照基金合同的約定或者基金份額持有人大會的決議，基金可以轉換運作方式或者與其他基金合并”。
事實上，近期確實有分級基金轉型出現持有人會議未能通過的情況，如國泰國證醫藥衛生指數分級基金9月29日的持有人大會計票結果就顯示，參與表決的母基金持有人、A份額持有人、B份額持有人均少于各自基金總份額的50%，“未達到法定的會議召開條件”。截至中報，國泰國證醫藥衛生指數分級規模達18.37億元、持有人達31.6萬戶，且96.6%的持有人為個人，召集投票難度較大。需要注意的是，在2019年底時，其持有人尚有9.4萬戶，可見中小投資者今年以來對其追捧熱度。基金公司多次提示稱，將按照《資管新規》的要求，在2020年底前取消分級基金運作機制，完成整改。
尚有1200億分級基金整改需在年內完成，
持有人呼吁整改期限適當延長
部分中小投資者投反對票的原因之一還與目前分基金B份額的高溢價有關。由于大部分基金公司早已暫停了分級基金場內份額的拆分和合并業務，加之流動性有限，其套利機會已消失大半，部分場內分級B開啟了“自嗨”模式，溢價率遠超2015年牛市巔峰。據集思錄數據，生物藥B、體育B、鋼鐵B等多只B類基金的溢價率超30%。
恒泰證券投顧團隊提示，由于大部分B類基金處于溢價狀態，“整改后按凈值計算，若發生轉型和清算，則會導致溢價率的消失”，給B類持有人造成極大的損失，因此說服B份額持有人同意基金轉型并不容易，尤其是由于基金在召開持有人大會時會暫停交易，因此還可能疊加流動性風險。
王先生向《紅周刊》記者解釋，分級基金的優勢就是可以同時滿足不同用戶群體的需求，“A類基金提供了一種固收保底的投資方式，B類基金則向高風險偏好的投資者提供了一種低門檻的杠桿工具，母基金原本還有合并和分拆、套利的投資機會。”總之，分級B更受自然人的歡迎，尤其是其中還涌現出多位牛散。譬如醫藥B、白酒B、新能車B的第一大持有人均為陳榮樞，陳同時也是創業板B的第四大持有人，而這4只分級B的年內漲幅在70%~130%之間，獲利豐厚。
至于A類基金，據集思錄統計，目前分級基金A類的固定收益率在4.5%~6%之間不等，且違約風險幾近為零，因此受到了不少保守型投資者和機構的青睞。《紅周刊》記者注意到，不少社保、私募基金扎堆出現在A份額的前十大持有人中。如券商A，截至中報，前十大持人均為長線機構資金，包括社保基金208/1004/202組合、銀河證券、中意人壽保險、鵬華基金等；白酒A的持有人結構也類似，前十大持有人中9家為機構，總持有比例約45%。
但一旦分級基金轉型后，分級基金多樣化的投資功能不再，持有人大概率會選擇賣出，進而對二級市場產生拋壓。“由于場內其他的杠桿工具門檻較高、形式不夠靈活，因此部分B類投資者可能會轉向其他高風險投資方式，尤其是場外配資。”而目前分級基金的總規模仍有一千多億，持有人數量不可小覷。至于A份額，受影響更多的是機構投資者。投資人周先生表示，目前市場上還不存在分級基金的替代品，機構投資者將失去A類基金這么一種收益較高的資產配置方式。
以最早以轉型方式完成整改的富國中證銀行分級為例，其在2019年3月底就宣布取消分級機制，以母基金的形式繼續運作，但之后就存在規模明顯縮水現象，從去年5月轉型后，至今年6月底，基金規模從5.3億縮水至3.4億。
目前來看，規模最大的分級基金為招商中證白酒，其前五大持倉為五糧液(000858)、貴州茅臺、瀘州老窖、洋河股份、山西汾酒；規模第二的興全合潤分級前五大持倉為隆基股份、芒果超媒、中國平安(601318)、萬華化學、三一重工。
按照2018年時《資管新規》的落地節奏，過渡期從2019年底延長到2020年底，分級基金的整改也截至2020年底。但其后發現金融機構資產管理業務規范轉型確實面臨較大壓力，加之新冠疫情的爆發，今年7月底，央行、銀保監會、證監會等聯合決定，將資管新規過渡期延長至2021年底。王先生也提出，在目前資管新規落地延期至2021年的情況下，分級基金的整改時限是否也可以適當延期，“而且年底本身就是市場資金最緊張的時點，在年底集中轉型可能會加大市場的波動。”
轉型后贖回計費涉重復收費
即便完成了從分級基金→LOF基金的轉型，也不意味著全部問題就已解決。部分持有人向《紅周刊》記者反映，分級基金到轉型后基金的申贖過程中，存在計費規則不合理的問題。
通常來說，股票型基金如持有時間低于7天，贖回費最高，一般是1.5%。王先生解釋，“但不少分級基金轉型后，在計算贖回費用時，卻不計入持有分級基金的時間。尤其是對于A類持有人，顯然是很不公平的。”以較早完成轉型的醫藥指數基金(160635)為例，其場外申贖費用就是持有時間＜7天、贖回費為1.5%，持有時間在7天~1年、贖回費用為0.5%。王先生表示，“基金贖回費是依據持有時間來計算的”，不少A類和B類投資者已持有了較長時間，贖回費本應按較低檔提取，希望基金公司將分級基金+LOF視為整體、來計算贖回費用。
周先生則指出，這一爭論的本質是：轉型后的基金是否應被視為分級基金的自然延續？還是應視為一只新基金？《紅周刊》記者了解到，由于投資風險和收益不匹配的原因，不少分級基金持有人會選擇在轉型LOF后不久即賣出，如持有人在基金轉型后的7天內清倉、就需承擔很高的贖回成本。
據記者了解，這類重復計費的問題在基金市場非常罕見，但在A股市場有過類似的先例。2019年，美的集團換股吸收合并小天鵝B，由于套利收益空間較高，吸引了不少投資者參與。在合并前，小天鵝B有過一次大額分紅，每股股息4元，但在最后的換股合并前夕，小天鵝B公告稱：個人紅利所得稅已由企業代繳，因此相關股東需通過個人賬戶、將應繳納的紅利所得稅轉入小天鵝公司的賬戶。因此股民需繳納20%的所得稅，即0.8元。有股民向《紅周刊》記者解釋，按照現行法規，持股時間大于1年，個人收到的股息就無須繳納所得稅。在美的吸收合并小天鵝B的過程中，小天鵝B的股民持股時間普遍較長，且是被動轉成美的集團的股東，因此不應被視為賣出，亦無須繳納所得稅。此事當時在集思錄、雪球等論壇引起了很大的爭議。
“我們從2018年《資管新規》后就一直在籌劃旗下分級基金的轉型。”一家大型公募的員工坦言，為了和眾多個人投資者取得聯系，公司與銀行、三方代銷等渠道方付出了很大的努力，還采取了支付寶發紅包等方式，但收效甚微。“進入2019年，在風控部門的協調下，各個部門制定了多套風險應對方案。”她表示，母基金層面受影響很小，但A份額的持有人受影響較大，因為原本A份額為固定收益、風險為0，轉型后就需要承擔較高的風險。“不過轉型對持有人也是好事，如投票決議通過，轉型后的基金會擴大投資范圍、加入港股等投資標的。”
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