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  四季度，A股市場環(huán)境整體趨于復(fù)雜，股市多次震蕩且震動幅度較大。一方面，疫情對于市場的影響日益降低，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)進(jìn)一步復(fù)蘇態(tài)勢；另一方面，受中美摩擦升級和美國政治環(huán)境不穩(wěn)定影響，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)“內(nèi)循環(huán)”政策成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展重要議題。

大成基金認(rèn)為：四季度盈利上行更為確定，而流動性則處于從“貨幣信用弱雙寬”到“穩(wěn)貨幣穩(wěn)信用”的過渡期，而盈利弱修復(fù)疊加流動性寬松正是對權(quán)益資產(chǎn)偏友好的組合。展望今年剩余時(shí)間，金融條件的寬松節(jié)奏與幅度決定A股走勢，預(yù)計(jì)四季度A股以震蕩為主，走“平臺蓄勢”路線。后市建議積極關(guān)注中低估值中景氣匹配度較高的品種，抓住供給側(cè)慢牛的機(jī)遇。

  未來兩三個季度經(jīng)濟(jì)可持續(xù)修復(fù)

大成基金回顧3季度市場指出：全球主要市場指數(shù)前三季度多數(shù)收跌，第三季度各國疫情趨于平穩(wěn)后股市指數(shù)普遍迎來回暖。9月各市場指數(shù)再度轉(zhuǎn)跌，與多國疫情V字反彈形成新的經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)。美股9月連續(xù)大跌，市場避險(xiǎn)情緒升溫。國內(nèi)方面，A股市場前三季度整體收漲，疫情對市場的擾動逐步出清，而9月至今A股指數(shù)受流動性邊際收緊及外圍不確定性增加的影響轉(zhuǎn)為下跌。

大成基金認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)在未來2到3個月的修復(fù)可持續(xù)，這種可持續(xù)性來源于海外經(jīng)濟(jì)錯位復(fù)蘇拉動中國出口。參考2009年經(jīng)驗(yàn)，金融危機(jī)后中國復(fù)蘇領(lǐng)先美國約一個季度，美國經(jīng)濟(jì)在2009年下半年錯位復(fù)蘇通過出口拉動中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇延續(xù)。中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可持續(xù)性也來源于主動補(bǔ)庫周期開啟。主動補(bǔ)庫只會延遲而不會缺席。參考2003年非典經(jīng)驗(yàn)，非典結(jié)束后恢復(fù)主動補(bǔ)庫。企業(yè)盈利方面，A股整體中報(bào)盈利如期回暖，非金融錄得03年以來歷史最高的Q2單季環(huán)比增速(140.85% )。農(nóng)業(yè)繼續(xù)高增長，順周期板塊顯著改善。

風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，逆全球化已逐步納入估值體系的常態(tài)假設(shè)，事件沖擊不再被重復(fù)計(jì)價(jià)。從A股市場表現(xiàn)來看，對中美摩擦事件的反應(yīng)已經(jīng)逐步鈍化，逆全球化對A股的擾動下降。加之存量注冊制序幕拉開，金融供給側(cè)改革延續(xù)，會促進(jìn)A股長期提升風(fēng)險(xiǎn)偏好。

  貨幣信用繼續(xù)“弱雙寬” 四季度應(yīng)逐步關(guān)注約束信號

央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告強(qiáng)調(diào)實(shí)施“正常的貨幣政策”、 對通脹的判斷也比較中性，進(jìn)一步確認(rèn)貨幣和信用繼續(xù)“弱雙寬”的流動性環(huán)境。大成基金預(yù)計(jì)，Q4流動性將進(jìn)一步溫和收緊，A股估值相應(yīng)承壓。但就當(dāng)前而言，只要經(jīng)濟(jì)未向上超預(yù)期，央行也就難以更加激進(jìn)的收緊，因此總量上沒有大風(fēng)險(xiǎn)。

但四季度應(yīng)逐步關(guān)注寬松約束信號。A股非金融單季盈利增速由負(fù)轉(zhuǎn)正是最有效的信號。歷史3次寬松約束時(shí)點(diǎn)出現(xiàn)在A股非金融企業(yè)盈利的單季增速由負(fù)轉(zhuǎn)正當(dāng)季。結(jié)合最新的7月工業(yè)企業(yè)利潤增速與量價(jià)高頻數(shù)據(jù)，及截止8月29日的A股上市公司財(cái)報(bào)(未披露中報(bào)的取業(yè)績預(yù)告)，大成基金判斷： A股非金融單季盈利增速轉(zhuǎn)正時(shí)點(diǎn)大概率落在Q4、小概率落在Q3。

行業(yè)配置的中期主線：關(guān)注“內(nèi)循環(huán)”政策

進(jìn)入四季度，短期來看，本輪“高低估值收斂”的行情仍具有持續(xù)性；而從中期來看“內(nèi)循環(huán)”是未來政策導(dǎo)向和產(chǎn)業(yè)趨勢主線。大成基金認(rèn)為，下一季度投資應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注消費(fèi)、科技、制造、投資、服務(wù)、金融六大方向內(nèi)循環(huán)對投資的指導(dǎo)。

具體到配置方向，短期來看，四季度高低估值極度分化后收斂的3個條件有望得到強(qiáng)化(低估值行業(yè)景氣顯著回升、貨幣政策邊際收緊、相對估值/基金持倉極致)，關(guān)注牛市中前期累計(jì)漲幅較低、當(dāng)前估值與景氣匹配度較高的中低估值品種。建議結(jié)合短期風(fēng)格輪動和中期牛市主線，沿著景氣修復(fù)方向布局中低估值品種。

中期建議關(guān)注牛市主線與短期風(fēng)格輪動的交集——中低估值中景氣匹配度較高的品種。景氣修復(fù)提速的可選消費(fèi)/服務(wù)(汽車、休閑服務(wù)、院線等)；需求改善配合產(chǎn)能/庫存周；率先啟動的制造業(yè)(通用機(jī)械、化工如塑料/橡膠)；利率提升改善投資收益+開門紅預(yù)期，景氣迎來觸底反彈的保險(xiǎn)板塊(頭部保險(xiǎn))；高端制造內(nèi)循環(huán)(新能源)等板塊均是比較好的投資選擇。