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來源：新浪財經 作者：逆舟

9月24日，美埃(中國)環境科技股份有限公司(下稱“美埃科技”)科創板上市申請獲受理，保薦機構為長江證券。

美埃科技本次擬公開發行不超過3360.00萬股，本次發行募集資金扣除發行費用后，擬投資以下3個項目，包括生產擴能項目、研發平臺項目、補充流動資金：

據了解，美埃科技是從倫敦證券交易所AIM市場私有化之后回A沖刺科創板IPO，在此之前，發行人的間接股東美埃集團曾于2015年5月7日在倫敦證券交易所AIM市場上市，證券代碼MAYA，后于2018年3月私有化退市。

收入領先卻無規模優勢 未分配利潤仍為負

美埃科技主營業務系空氣凈化產品、大氣環境治理產品的研發、生產及銷售。公司產品主要應用于潔凈室空氣凈化，也廣泛應用于暖通空調系統空氣凈化。

2017-2019年及2020年H1，美埃科技分別實現營收4.08億元、6.40億元、7.92億元和4.28億元，2018-2019年及2020年H1同比分別為56.85%、23.85%和2.30%，增速逐漸放緩。美埃科技的產品以過濾器產品、風機過濾單元為主，2017-2019年及2020年Q1合計銷售金額分別為36162.26萬元、57833.34萬元、74394.64萬元和6929.25萬元，占主營業務收入比例分別為88.65%、90.39%、93.88%和87.80%。

從行業情況來看，2019年我國空氣過濾器行業市場規模達到94.5億元，據此推算，美埃科技2019年度空氣過濾器的市場占有率約4.39%。

與行業中的其他競爭對手對比來看，2000年進入中國的愛美克2016年度銷售額已達6億人民幣(含臺灣地區5500萬人民幣)，銷售網絡覆蓋全中國；康菲爾2019年遍布全球的30個營業部的凈銷售額為87億瑞典克朗，折合人民幣約63.63億元；顯然美埃科技與國際同行相比還存在較大差距。

不過與國內同行相比，美埃科技的體量則大為領先。金海環境作為空調過濾網細分行業的全球龍頭企業，2019年度實現營業收入6.49億元，其中與美埃科技相似業務或產品收入6015.82萬元；亞翔集成2019年度實現營業收入18.70億元，相似業務或產品收入1858.90萬元。只有再升科技的干凈空氣設備作為相似業務或產品，2019年實現收入48634.96萬元，與美埃科技較為接近。

報告期內，隨著公司經營規模擴大，公司主營業務毛利持續增加，整體呈上升趨勢。2018年和2019年，公司主營業務毛利分別為19320.33萬元和24589.17萬元，較上一年度分別增長32.67%和27.27%；2020年1-3月，公司主營業務毛利為2973.61萬元。其中，過濾器產品是公司主營業務毛利的主要貢獻來源，報告期內毛利占比均在55%以上；風機過濾單元是公司主營業務毛利的重要組成部分，報告期內毛利占比均在20%以上；其他產品銷售毛利較低，占公司主營業務毛利較小。

2017-2019年及2020年Q1，公司主營業務毛利率分別為35.70%、30.19%、31.03%和37.68%，毛利率存在波動主要系受到過濾器產品和風機過濾單元銷售占比及其毛利率變化的影響。

與同行對比來看，國內領先的收入并沒有帶來盈利優勢，甚至略低于同行。美埃科技稱毛利率與金海環境和再升科技基本相當，存在的差異主要為主營業務結構差異造成。

值得注意的是，美埃科技不僅毛利率無法體現規模優勢，甚至在費用管控方面也落后于國內同行。2017-2019年金海環境的期間費用率分別為18.40%、17.92%、17.58%，再升科技則為19.52%、17.36%和18.04%，而同期美埃科技的期間費用率26.89%、22.40%、18.19%，持續高于同行。

需要指出的是，雖然2017年度、2018年度、2019年度及2020年1-3月，公司歸屬于母公司股東凈利潤分別為2291.66萬元、3513.36萬元、7128.32萬元和58.23萬元，不過截至2020年3月31日，公司未分配利潤仍為-666.82萬元，累計未分配利潤仍虧損。

靠杠桿驅動 資產負債率超70%遠高于同行

雖然美埃科技在毛利率和費用率方面沒有體現出其收入匹配的規模優勢，不過從ROE來看，美埃科技則遠超同行。

2017-2019年金海環境的加權ROE分別為11.64%、8.84%、10.34%，再升科技加權ROE分別為9.95%、12.65%、12.48%，而同期美埃科技為12.97%、16.29%和27.16%，尤其是2019年遠超行業對手。

根據杜邦分析，ROE可以拆分為權益乘數*凈利率*總資產周轉率，也就是說ROE可以從三個方面來分析其變動情況，其中權益乘數代表杠桿情況，凈利率體現的是企業盈利水平，總資產周轉率反映的是運營效率，或者說是銷售能力。

以2019年為例，由于杜邦分析的ROE使用的是期末凈資產收益率，所以下表都統一為期末凈資產收益率，且與加權ROE相差不大。從下表可以看出，美埃科技在凈利率上弱于同行，這與上文中的分析結果一致。

從總資產周轉率來看，美埃科技效率高于同行，不過差距并不懸殊。而從杠桿情況來看，美埃科技的權益乘數則要遠高于同行，借助財務杠桿才是真正讓美埃科技ROE遠超同行的秘密。

報告期內，公司資產負債率分別為74.65%、75.82%、71.96%和72.14%，資產負債率較高。美埃科技稱報告期內，公司處于快速發展階段，主要通過債務融資方式籌集資金，導致負債規模處于較高水平。較高的資產負債率水平使公司面臨一定的償債風險，也增加了新增債務融資的難度。若公司出現資金流動性困難，將會對公司生產經營造成不利影響。