久久精品免费看国产成人,四虎国产精品亚洲一区久久,伊人精品久久久7777,成人欧美一区二区三区在线,99精品国产福利一区二区,亚洲精品成人毛片久久久,久久精品99精品免费观看 ,99热久久这里只有精品免费,久久精品免费一区二区三区

11月份以來，債市的調整，雖然有不低比例是理財負反饋導致的，但觸發因素其實是防疫和地產政策調整后市場對明年經濟復蘇的預期導致對貨幣政策收緊的擔憂，從而觸發了提前的搶跑行情。這里面的關鍵點依然是對于貨幣政策是否收緊的預期，以及貨幣政策的重要基準利率是否調整。

(資料圖片僅供參考)

圖表1：年初至今收益率走勢

資料來源：Wind，中金公司研究部；截至2022年12月23日

今年債市的走勢也并非一帆風順，中間的分歧點反映了市場對貨幣政策依據什么來決策，而貨幣政策作用到市場的錨又是什么存在著模糊地帶。投資者對這些問題的看法不同也導致了投資者對債券行情的判斷不同。對比于美國，投資者對貨幣政策的預期相對清晰，預期的依據就是通脹、就業和經濟增長情況，而作用的錨就是聯邦基金利率。美國債券市場的波動基本上都是圍繞這些基本面的變量來判斷聯邦基金利率這個錨的變化從而推導債券應該怎么走。所以本期我們就來分析下如何理解貨幣政策的決策和使用的錨。

今年以來，兩軌并一軌的利率體制受到了內外部環境的挑戰。矛盾在于今年國內經濟和通脹都比較疲弱，需要通過降低利率來刺激經濟，但美國和大部分其他國家因為通脹而持續加息，中外利差倒掛，導致匯率開始出現貶值壓力，為了避免MLF這個基準利率降幅過大加重匯率貶值壓力，央行壓制了MLF的降幅。

圖表2：債市重要利率歷史走勢

資料來源：Wind，中金公司研究部

這就意味著貨幣市場利率已經跟MLF脫鉤，而貸款利率也已經跟LPR脫鉤，造成兩軌并一軌的設計再次回到脫軌，失去了MLF這個錨的指示。但貨幣市場利率與MLF脫鉤的背后，其實是更加倚重于利率更低的結構性工具的結果，那么結構性工具的利率反而才是對市場有意義的政策利率，畢竟銀行邊際上從央行拿到的資金，是這些結構性工具的成本。

如果明年MLF和這些結構性的工具利率沒有上升，那么意味著整體來看，貨幣政策的錨并沒有上升，其實不需要擔心債券利率上升的風險。但投資者依然會擔心如果經濟回升比較強勁，是否會觸動央行收緊流動性并抬升貨幣市場利率？我們認為不會出現2020年下半年的行情。

首先，政治局會議和中央經濟工作會議對貨幣政策的定調來看，強調2023年貨幣政策依然要「精準發力，保持流動性合理充裕」。意味著貨幣政策的整體方向定位是繼續保持寬松，而不是收緊。其次，從宏觀邏輯來看，過去貨幣政策主動收緊的時候，都意味著經濟基本面較為強勁支撐。我們認為明年經濟是修復性回升，不是過熱性回升，需求不會超過供給，所以貨幣政策沒有必要收緊來抑制需求。

總結來看，我們認為MLF對債券的指導意義下降，債券市場的定價邏輯要重新回歸到回購利率可以持續穩定的水平，一方面是通過結構性工具的利率水平來錨定，另一方面是跟歷史經濟情況進行錨定，判斷利率的合適水平。

圖表3：央票發行利率

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表4：存貸款基準利率

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表5：R007、7天OMO及MLF利率

資料來源：Wind，中金公司研究部

總體而言，利率水平難以回到2019年和2021年的那個位置，應該一定程度上低于2019年和2021年，至于利率下行空間，主要邏輯不是看二級市場回購利率進一步下降，而是看MLF和存款利率的補降，尤其是存款利率的補降比較關鍵。大體來看，我們認為明年二級市場回購利率維持在低位或者略降，比如隔夜回購利率保持在1%附近，7天回購利率1.5%-2.0%，1年期同業存單利率1.8%-2.2%，10年國債下限在2.4%，上限在3.0%，比較多的時候可能在2.6%-2.8%區間運行，如果存款利率補降空間大，那么10年國債可以回落到2.4%-2.6%。我們認為信用債收益率也會逐步回落，跟貸款利率重新靠攏，3年和5年AAA中票利率有望逐步回落到3%甚至3%以內，低點可以向今年的低點看齊。

編輯/irisz