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11月以來特別是最近兩周，美股美債出現背離現象，短期分母端預期的糾偏和分子端壓力的加大可能會給市場雙向壓力。本文我們將探討美股和經濟軟著陸的可能性，進而推演未來演變路徑。

一、當前討論「軟著陸」和衰退的意義？通脹拐點和政策退坡后市場主線逐步切換，增長重要性上升

近期市場交易邏輯從2022年以來的通脹和緊縮轉向增長，提前忽略短期的「鷹派」交易遠端的「鴿派」，越過當下的高通脹而交易未來通脹回落和衰退壓力。

二、美國經濟的衰退壓力？大概率事件、明年一二季度、但基準情形下程度不深

利差的倒掛大概率將引發衰退，衰退程度則與倒掛深度、是否有債務危機或者意外沖擊有關。衰退并非加息周期的必然結果，及時停止加息完全可以避免衰退。綜合當前情況（3m10s利差倒掛80bp），我們判斷本輪衰退可能大概率難以避免，明年一二季度壓力增加，但基準情形下程度未必很深。

三、美股「軟著陸」的可能性？騰挪窗口變窄，欲揚或需先抑

即便經濟陷入衰退無法軟著陸，股市也非必然走向「崩盤」，跌幅的大小要看衰退深度、也要看衰退期間政策能否及時轉向通過估值對沖盈利下行影響。往前看，分母端的壓力在逐步緩解但分子端的壓力還未體現，因此美股欲揚仍需先抑。

四、情景分析：市場隱含的（樂觀）、美聯儲暗示的（中性）和尚未定價的（悲觀）；分歧主要在是否降息而非衰退

扣除能源價格、供應鏈和房租等大概率必然回落因素后的其他服務型價格的韌性更加關鍵，這又與工資和勞動力市場有直接關系。在當前水平上，市場預期有所「搶跑」，因此除非有新增的證據和催化劑，美聯儲也應該難助推已經計入充分的預期在當前程度上變得更為鴿派。

編輯/somer