好萊塢電影《大空頭》原型、以預測2008年金融危機而聞名的對沖基金經(jīng)理Micheal Burry在近期提交給美國證券交易委員會(SEC)的13F文件中披露，他已經(jīng)了結了在$蘋果(AAPL.US)$上的空頭頭寸。

今年一季度，Micheal Burry透露自己持有價值約3600萬美元的蘋果看跌期權。盡管我們不清楚Micheal Burry的執(zhí)行價是多少，但在蘋果二季度的跌勢下，他很有可能在獲利的情況下了結了這一空頭頭寸。數(shù)據(jù)顯示，在大盤整體表現(xiàn)不佳的情況下，蘋果股價在6月16日盤中跌至128.86美元的低點。

不過，在6月觸及低點之后，截至周四收盤，蘋果股價已反彈約34%至174美元上方，并且距離該股在今年1月創(chuàng)下的約182美元的歷史高點僅差4.17%的漲幅。

【資料圖】

蘋果在7月底公布的第三財季財報顯示，其營收同比增長2%至830億美元，略高于分析師普遍預期的828億美元，但凈利潤卻同比下降了約10.6%至194億美元。這份財報似乎證明了Micheal Burry看空蘋果的觀點是正確的：營收僅勉強超過市場預期，利潤更是出現(xiàn)下滑，市盈率更是高達28倍。

然而，Micheal Burry或許只是贏在了時機的選擇上，蘋果在6月觸底之后的強勢表現(xiàn)則符合“股神”巴菲特對該公司的看法。巴菲特認為，蘋果是一家擁有狂熱品牌忠誠度的高護城河企業(yè)，配得上溢價買入。他一再表示，蘋果值得投資，因為它是一家很棒的企業(yè)。

在6月底以來的這波上漲之后，蘋果已經(jīng)收復了上半年的大部分跌幅，今年以來累計跌幅僅為1.52%，好于標普500指數(shù)逾10%的跌幅和納斯達克指數(shù)超17%的跌幅。此外，蘋果從今年的美股熊市中復蘇的情況要好于“FAANG”股票中的其他任何一只。蘋果最新一份財報公布的營收增長僅略好于Facebook母公司$Meta Platforms(META.US)$、利潤增長則遠不如$微軟(MSFT.US)$，而Meta今年以來累計跌約48%、微軟則累計跌超13%。在“FAANG”股票中，蘋果股價較歷史高點已經(jīng)不到5%，而排名第二的微軟$微軟(MSFT.US)$股目前的股價較去年11月創(chuàng)下的歷史高點仍有約16%的上漲空間。

這樣看來，蘋果接近3萬億美元的市值似乎是名副其實的，其好于其他科技公司的表現(xiàn)在很大程度上是得益于蘋果異常強大的經(jīng)濟護城河。

1、蘋果的經(jīng)濟護城河

巴菲特曾表示，蘋果的定價權使其得以擁有較高的利潤率。而這種定價權正是來自于其經(jīng)濟護城河。

經(jīng)濟護城河是其他公司無法觸及的持久競爭優(yōu)勢。有時候，公司的護城河很容易理解，比如公用事業(yè)公司的高準入門檻。就蘋果而言，其護城河是無形的，但基本上與其品牌和生態(tài)系統(tǒng)有關。

十多年來，蘋果一直是世界上最有價值的品牌。其產(chǎn)品在美國和日本占據(jù)主導地位，并在中國取得了巨大進展。該公司擁有一個相互關聯(lián)的產(chǎn)品生態(tài)系統(tǒng)，這些產(chǎn)品相互集成，為人們購買多種產(chǎn)品提供了動力;此外，得益于日益受歡迎的服務業(yè)務，該公司的利潤率正在擴大。因此，蘋果在每個客戶身上都能獲得很高的收入。

蘋果在其經(jīng)營的大部分垂直領域擁有很高的市場份額，該公司在智能手表和平板電腦領域的市場份額排名第一;在上一季度的智能手機銷量排名中位居第一;在智能手機操作系統(tǒng)上的用戶數(shù)量排名第二、營收排名第一;在電腦操作系統(tǒng)領域的地位僅次于Windows。因此，蘋果符合被譽為“全球第一CEO”的杰克·韋爾奇(Jack Welch)著名的“在每個市場排名第一或第二”的標準。

更重要的是，蘋果的品牌和生態(tài)系統(tǒng)優(yōu)勢表示其在幾個科技子領域中的領先地位可以保持下去，這賦予了蘋果定價權和高利潤率，從而使其股價配得上溢價。

2、蘋果的估值

Micheal Burry和巴菲特都從對蘋果的押注中獲利。蘋果目前的股價表明，市場更傾向于支持巴菲特、而非Micheal Burry的觀點，認為蘋果估值過高的觀點正在減少。

那么，蘋果的內(nèi)在價值究竟是什么?該公司的經(jīng)濟護城河表明其營收將保持穩(wěn)定，但其本身并不意味著強勁增長。蘋果第三財季的營收僅同比增長了2%，攤薄后的每股收益則下降了7.7%。

在估算蘋果未來的增長時，我們必須考慮兩件事。其一，市場可能正處于衰退之中，美國經(jīng)濟已經(jīng)連續(xù)兩個季度負增長，因此，在未來的經(jīng)濟增長時期，蘋果的營收增速將有所改善。其二，利潤下滑可以通過削減成本來彌補，而蘋果已經(jīng)在這樣做了，因此未來幾個季度該公司的利潤增長同樣可能會有所改善。

鑒于營收及利潤增長均可以得到改善，目前的利潤下滑趨勢或許將得到逆轉。但數(shù)據(jù)顯示，蘋果的5年復合年增長率僅為11.5%，不及微軟的20%。因此，在現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值模型中，我們假設蘋果年度每股收益在未來五年的復合增長率為5%(保守但不悲觀)、并以當前十年期美債收益率(2.88%)折現(xiàn)，可以得到蘋果的公允價值為290美元，較當前的股價還有很大上漲空間。

3、風險與挑戰(zhàn)

更高的利率：目前十年期美債收益率為2.88%，如果利率上升，折現(xiàn)率的提高將導致蘋果估值的下降。

訴訟：許多人認為蘋果的商業(yè)行為，例如向應用程序開發(fā)者收取巨額費用(30%的蘋果稅)、以及不允許他們使用其他支付系統(tǒng)都是反競爭的。蘋果目前面臨全球范圍內(nèi)多個政府的監(jiān)管，Epic Games和Meta都曾批評蘋果的行為，所有這些都讓蘋果面臨巨大的訴訟風險，并可能影響蘋果未來的收益。

不過，總體而言，蘋果面臨的風險比一般科技公司都要小，其經(jīng)濟護城河證明了該股的溢價是合理的。

編輯/Corrine